钜派投资2020年四季度投资策略：后疫情时代中国经济会有哪些变化

新浪证券2020-10-16 08:06:335阅

很多人疑惑，宏观研究到底是干什么的？在宏观经济教科书里，宏观研究主要关注经济增长、物价稳定、就业充分等，对应的指标会有GDP、CPI、PMI、M2等指数。那么作为投资者，要怎么把宏观看得深入透彻呢？了解以上种种指标是否就足够了？

在“JP政能量”第八期栏目中，钜派研究院总经理陆政先生围绕《2020年第四季度的宏观策略》的主题，分享后疫情时代中国经济会有哪些变化。

前言

宏观研究要做的好其实并不容易，教科书里经典的理论在实战中往往仍有较大出入。当今西方世界中，几个比较强势国家如美国、德国、英国等，关于它们的发展史有系列纪录片叫《大国崛起》，对此有所了解后会发现，这些国家的成长历史与很多宏观经济的经典理论并不完全符合。

{image=1}

之前看过钜派研究院资产配置手册的投资者可能对宏观研究也有所印象，在资产配置各个部分——资本市场、房地产、海外、股权等各版块内容，都会以宏观经济研究作为第一篇，指引整个体系框架。宏观作为开篇，自然是重中之重。

{image=2}

上图为美林时钟，也称投资时钟，是很多投资机构都会谈到的理论框架。它以经济增长、通胀两个维度画出四个象限，并以此为基础去判断在经济运行的不同状态下应该投资的标的品类——股票、大宗商品、债券、现金等。

{image=3}

在实操中，可以看到在2007-2012年之间，中国经济受到次贷危机、“四万亿”的影响因此波动较大，对应美林时钟的理论是契合的。然而2014年之后，中国经济进入长L型底部，空间非常狭小。钜派研究院认为，在此区间内大部分传统经济学理论失效，因此宏观研究也应针对具体情形进行深入分析。

钜派研究院总经理陆政先生将站在当前后疫情时代的节点，从以下三个方面展开本次分享：

1、中国经济主要趋势？

2、疫情期间影响几何？

3、展望：疫情之后如何演进？

中国经济趋势：疫情不改主线

在今年年初，钜派研究院即旗帜鲜明地提出，疫情将不会改变中国经济或者说中美博弈的主线。

{image=4}

因涉及外汇等因素，本图借鉴自天风证券研究所。

比较中日两国GDP占美国GDP比重的变化，可以发现中国GDP占美国GDP的70%左右，已经非常接近日本在90年代初的水平。

钜派研究院认为，不管有没有疫情，中国宏观经济最重要的主线还是中美博弈，而美国限制华为等事件都是围绕该主线。目前中国挑战了美国的霸主地位，虽不宣之于口但已是彰明较著。回溯历史，美国最近100年里遏制对手位置霸主地位，从结果上看至今未有输过，但细究“对手”们败阵缘故还是以内在原因为主。比如说，日本主要归咎于其人口结构的不合理，苏联解体则有其体制因素等，不展开讨论。

GDP增速下台阶并不可怕

{image=5}

根据GDP增速图可知，中国经济增速已然逐渐放缓，但钜派研究院认为，要用发展的眼光看未来，时代仍在前进。选取新兴行业（中证消费+中证医药+中证信息）占沪深两市A股总市值比重，呈现为上图中的红色折线。随着中国GDP增速放缓，我们的新兴行业/沪深两市A股总市值在不断上升，2019年已达近18%。

如果与美国的发展历史相比较，可以发现美国也同样出现了，经济增速下台阶的同时经济结构在转型。

关于下阶段经济转型的空间，钜派研究院认为在半导体及新能源汽车上面。后续在股票、股权市场的具体分析中将会详细展开说明。

资本市场更认可龙头企业

{image=6}

2015年6月12月创业板指数达高位后至往后5年，沪深300的涨跌幅超过国证A指（此处以国证A指为市场平均水平的参考）。之所以关注沪深300的超额收益，是因为沪深300里代表了A股市场4000支公司中市值最高的300家。上图从市场表现的结果上来看，传统理念中认为小公司更有未来、更有成长性的看法并不一定正确，相较起来，资本市场反而持续认可大公司。

ROE水平对比（中证200-国证A指）

{image=7}

在样本选择上，中证200和沪深300相比，中证200基本上剔除了沪深300里市值前100、大部分金融类的公司。由上图可知，2015年开始，沪深300（扣除金融）为代表的龙头公司ROE（净资产收益率）水平持续超越全市场平均水平。以上趋势在疫情之前就已经存在，且不断持续甚至愈演愈烈。这意味着，龙头公司在国民经济中的占比不断提升，地位重要。

钜派研究院观点：疫情变相带动供给侧改革

{image=8}

最近5年以来，中国经济龙头公司份额趋向集中，去产能、行业出清的过程一直在持续。即使没有新冠疫情，该过程依然会持续，但2020年新冠疫情加速了这一过程。淘汰落后产能的过程很痛苦，疫情一定程度上掩盖了这种痛苦。

佐证1：创业板内部分化

{image=9}

上图罗列了创业板50（新兴行业龙头公司）及创业板综的归母净利润季度同比，2020Q2达到2018Q2以来新高，超过以往90%以上的时间，这其中的市场涨跌幅趋势也是类似的。

佐证2：消费逆势而上

{image=10}

从上图消费金融净利润增速可知，代表中证金融的蓝线在2020年以来下探，代表中证消费的黄线则在有往上走的趋势并在6月创下疫情后的新高，与蓝线背道而驰。这说明了，即使在疫情期间，中国的消费也在逆势而上。

具体来看，钜派研究院认为，中证金融包含地产行业，传统周期行业在疫情后也正面临回复，增速低于整体水平，未来在国民经济的占比会下降。

佐证3：新能源汽车

{image=11}