芝商所：将把期权定价模型恢复到负油价之前的模式

芝商所（CME）最新发布公告称，将把期权定价模型恢复到负油价之前的模式，公告将于2020年8月31日星期一开始生效。

北京时间8月14日，芝商所发布公告，表示将把期权定价模型恢复到负油价之前的模式。芝商所表示：

芝商所自2020年4月21日以来将定价模型从Whaley或Black 76转为Bachelier模型，现决定恢复到原来的Whaley或Black 76定价模型，这一转变将于2020年8月31日星期一开始正式生效。此前芝商所之所以将定价模型转为Bachelier模型，是为了应对标的资产价格可能为负的冲击。

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此前4月，芝商所连发三份公告，为负价格交易机制扫清障碍：

4月8日芝商所发布公告称，正在测试新系统；

4月15日，芝商所清算所发布公告表示，已经完成测试准备，如果出现零或者负价格，芝商所的所有交易和清算系统将继续正常运行。

4月21日，芝商所又发布公告，把期权的定价和估值模型改变成“Bachelier期权定价模型”，来适应期货的负价格。

后来前所未见的负油价出现，芝商所也因此饱受诟病，不少专业人士认为：芝商所临时的规则修改，可能是放出了魔鬼。当时关于芝商所做法的争议主要有以下几点：

①芝商所临时重要修改规则，没有过渡期和征询期。中山大学管理学院特聘教授袁先智就指出，从4月8日到4月21日，芝商所作为国际上具有巨大效应的金融交易中介，在没有时间进行业界最基本的征询流程，听取监督主管部门、行业、客户、社会群体的意见的情况下，自己快速修改可能具有许多争议的行业交易规则，并当月使用新规则，这显然不妥当，并与业界基本实践规则相违背。

②新规则的修改实际是在纵容多逼空。有从事期货投资的人士指出，交易所临时修改结算和行情软件，纵容价格进入负数区间，就如同纵容多头把空头逼仓到天上去。丧失价格发现功能的纯投机行为只会让市场的波动性遭受巨大挑战。

袁先智也指出，根据CME的规定，WTI原油期货的每日结算价格是最后三分钟成交价格加权平均数，4月20日14：28至14：30这决定最后结算价格的短短3分钟，极容易存在通过“恶意急剧拉低交易价格”来操纵报价的可能。袁先智认为，芝商所允许负价格交易，并没有反应出市场的“供给需求”关系，反而可能有极端投机者利用这个规则来构建实现＂暴利交易＂的手段。

从原油的商品价值来看，负油价也是极其不合理的。一般来说，商品的价值包含两重成分：一是该商品能创造多少其它的有用价值，这是商品价值的归宿，即有用性；二是该商品隐含多少其它的商品价值，这是商品价值的来源，即商品成本。原油的有用性毋庸置疑，而关于成本，在世界各地生产一桶原油的代价（成本）从10美元/桶到超过40美元/桶不等，但都不是零成本。

③负油价可能摧毁金融市场的风险计量体系。从业人员指出，允许商品期货在负数区间交易，突破了常识和交易规则，等于埋葬了以往所有的经济学理论和交易方法。

比如一个投资者原先打算20美元入场做多，预计能涨到25美元，跌的话大概也就跌到10-15美元，该笔交易风险回报比还可以。但如今的风险计量或许都要考虑到负油价的可能。袁先智此前就表示：

“据我了解，全球几乎所有涉及到WTI原油期货的金融机构在4月21日基本上无法提供4月20日的风险计量。这样会摧毁所有金融机构在金融市场方面的风险计量体系。”

④更致命的是，当打开潘多拉魔盒后，各市场均可效仿，理论上所有金融产品的不确定性都在上升。芝商所5月7日发布的公告称，旗下NYMEX正在采取措施，允许部分天然气期货合约价格和期权合约行权价格为负值，自5月17日开始生效。负油价、负天然气价格都已成为可能，那么接下来，会有负金价、负银价吗？

袁先智认为，芝商所允许清算价格为负值的交易规则行为应尽快制止。否则，竞争性经济下的整个金融体系将被摧毁，交易所的商品交易活动将会出现没有底线的价格，远离其商品的价值，可能出现人类最不愿意看到的恶意投机行为。

如今芝商所转变定价模型，或许能让外界的担忧有所缓解。

责任编辑：陈修龙