连亏10年的百济神州凭什么被高瓴资本8次投资？

100002020-07-16 20:04:390阅

文|陈雪松

编辑 | 德小强

最近几个交易日，百济神州股价升浪上涨。7月13-15日，从116.9港元上涨至147.4港元，7月15日盘中还一度涨至162.3港元，创下历史最高值。

这与一则定增消息有关。7月13日，百济神州（06160.HK）宣布定增1.46亿股股票，募集资金20.8亿美元，这是全球生物医药历史上对于生物科技公司新增发行规模最大的一笔股权融资。百济神州现有股东和主要投资者参与认购，其中，高瓴资本认购不低于10亿美元。

值得注意的是，这已是高瓴资本第8次投资百济神州。但在重金砸下背后，百济神州迟迟不能盈利，成立十年，上百亿亏损，被外界质疑是“烧钱黑洞”。而高瓴仍持续注资，背后的原因有哪些？

连亏十年，研发投入超百亿元

百济神州是一家生物医药公司，成立于2010年10月，主要研发肿瘤创新药，也就是用于癌症治疗的创新型分子靶向，以及肿瘤免疫药物的开发和商业化。该公司于2016年、2018年分别在美国纳斯达克和港交所双重上市。

过去十年时间，百济神州为临床提供了11款自主研发的药物，其中，有2款药物已经获批上市，第3款即将进行上市申报，素有医药界的“研发一哥”称号。

不过，成立至今，百济神州一直处于亏损状态，他们甚至在两年前的招股书中写道，“可能永远不会盈利”。

2016-2018年，百济神州亏损净额分别为1.2亿美元、0.93亿美元、6.7亿美元，2019年，收入总额为4.28亿美元，亏损净额9.5亿美元。不难看出，亏损数额有增长的趋势，且四年时间合计净亏损约18亿美元。这被外界质疑是“烧钱黑洞”。

财报显示，今年一季度，百济神州的总收入为0.52亿美元，归属于上市公司的净亏损为3.64亿美元，是上年同期亏损额的2倍多。

在所有的成本当中，研发费用的投入最多。笔者统计了一下，2016年到2019年，百济神州的研发费用分别为：0.98亿美元、2.7亿美元、6.8亿美元和9.3亿美元，有逐年上升的趋势，四年合计投入约20亿美元，也就是超百亿元人民币的规模。持续亏损与巨额研发投入有直接关系。

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百济神州2019年年报

截至2020年一季度，百济神州账上的现金流为33.8亿美元，加上定增的20.8亿美元，目前，该公司手握50亿美元以上现金。

获高瓴8次投资，百济神州凭什么？

创新药是强创新驱动的行业，回报高，但是投入多、周期长、风险大，门槛较高，因此国内涉足于此的药企寥寥无几。

百济神州成立相对较早，但目前仍处于商业化早期阶段，管线布局以自主研发和合作两部分组成。自研药品中，目前已有2款获批上市：BTK抑制剂泽布替尼、PD-1抑制剂替雷利珠单抗。

其中，泽布替尼是在2019年11月，获得美国FDA批准上市，用于治疗复发难治的套细胞淋巴瘤（MCL），是首个在美获批上市的中国自主研发抗癌新药；替雷利珠单抗是在2019年12月底，在中国获批上市。

与此同时，该公司还有一款在研产品正在递交注册申请，拟用于治疗卵巢癌的PARP1/2小分子抑制剂。截至目前，百济神州早期管线里已有近30款抗肿瘤候选新药。

在非肿瘤领域，百济神州也动作不断，包括涉及自身免疫疾病、炎症，以及新冠抗体药物的开发。

实际上，做创新药的难度和成本非常大，开发一种新药，从研发到可用于治疗患者，通常要花费多年的时间，还可能面临研发失败的风险。

除了自研管线，百济神州与一些国际医药巨头也建立了合作，包括新基、安进，另外也引入了其他产品。

尤其是去年11月，与国际生物科技巨头安进的合作，轰动一时。安进斥资27亿美元购入百济神州20.5%的股权，百济神州获得安进3款药物在中国5-7年的部分权益，以及获得在全球范围内，与安进共同开发其肿瘤领域20个在研产品的权益。

这是迄今为止中国新药领域最大的交易，也是百济神州融资史上的高光时刻。合作的潜在收益是非常大的，未来，安进在研的每一款在中国获批的管线药物，百济神州通过商业化推广赚取的收益都是上亿级的。

这一切的出现，与高瓴资本早期的投入不无关系。从2014年的A轮到之后的美港股IPO，百济神州每一次的重大行动，背后都有高瓴资本的身影。

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从2014年起，高瓴就在医疗领域布局，6年时间里，高瓴累计投资的涉医药企业超过160家，投资总额超过1200亿人民币。

从投入程度来讲，百济神州无疑是最重要的标的之一，否则不会全程8次参与投资。选择百济神州，自然有诸多方面的考量。

高瓴信奉价值投资的逻辑，“找到最好的公司，做时间的朋友”，而风险的短期波动会随着时间相对缓和，长期持有会降低投资的不确定性。

当然，这更像是一种时间与风险的博弈。只要新药研发成功并商业化，收入就会呈倍数增长，盈利就如同在“水龙头下面接水”，拿着杯子就行了。但不得不考虑的因素还有，如果研发失败，公司耗费的资源和资金将无法得到回报，股价层面也会遭受利空，毕竟，新药研发的成功率仅有10%左右。

目前来看，百济神州的股价是一路上涨趋势，尤其是美股股价，四年时间涨了8倍，总市值奔向200亿美元。港股股价两年时间已上涨40%，目前总市值1619亿港元。百济神州未来能否成为“超级大牛股”，还应观察其后续研发和经营表现。