老百姓并购再下一城，高速扩张是否操之过急？

文/理逻 唐之霖（实习生）

医药线下零售企业仍在持续并购扩张。

12月20日，老百姓发布公告称，将以6.8亿自有资金收购赤峰人川大药房连锁有限公司100%的股份，不设对赌协议。加上此次收购将并入的287家门店，老百姓今年累计新增门店已突破1336家。作为赤峰市第一大连锁药房，人川大药房将与2017年9月并购的内蒙古通辽泽强一道，合力扩展内蒙古市场。

而中金公司早在今年10月底就发布研报：老百姓通过连锁化扩张、门店转型升级、优化经营等举措，在门店数量与单店坪效上不断取得突破，业绩有望持续高速增长。

事实上，不仅仅是老百姓，国内线下零售医药企业中的益丰药房、大参林、一心堂近年来均依赖并购实现大幅扩张。截止今年三季报，益丰药房累计商誉31.26亿、大参林12.2亿、一心堂10.79亿，分别达到总资产的24.79%、12.3%、11.5%。

目前，老百姓已是全国门店覆盖范围最广的连锁药房。然而，老百姓“星火式”的收购并购，是否有操之过急之嫌？

对于医药零售企业的投资者而言，当前互联网巨头切入线上买药市场（如阿里健康，京东买药），恐怕是最大的风险点。不过，和线上药店相比，线下药店短期尚且有其难以替代的优势。

首先医保属地化管理决定了线下药店在医保支付落地方面的优势。不同于美国的全国性医保，国内医保属于区域性筹资且在短期内难以改变，这意味着跨区域线上医保支付的打通来日方长。与此同时，前端医生的诊疗也有属地化的特征，患者客户对医生的粘性较强，而熟悉的医生以本地为主。此外，线上药店必然涉及配送，药品本身的特殊性要求保证配送、存储上的安全，因此实际监管力度远大于普通商品。

其次，老年人的需求特性与线下药店提供的商品、服务高度契合，易形成客户粘性。相关行业调查显示，线下药店以中老年人群为主，互联网药店客户中中老年人只占7%。随着老龄化的加重，老年人口逐步增多。老年人对新事物的接受能力有限，对线上购物的熟悉程度远不如年轻人；加之老年疾病多为慢病，需要长期购药、囤药和一系列的慢病管理，如血压、血糖测量，POCT检测，理疗等等。线下药店能提供慢病管理服务，甚至发展成为老年人社交的场所。

第三，线下药店具有及时性、便利性，O2O快速配送也依托线下药店的布局。药店靠近生活区，社区店越来越多，消费者在家门口、小区门口就可以买到急需的药品。除了城市一级的门店，老百姓等药房从省会、地市、县城、乡镇向基层布局，为各层级城市提供无差别的产品和药师服务，为消费者提供便利。O2O的优势场景在于夜间购药和快速的送货上门。要做到28分钟的配送要考虑举例，只有线下药店的数量足够多、布局足够到位才能做到快速配货。

一位行业内人士表示，目前线下零售以药品为主，线上则以补品、皮肤、维生素矿物质类（保健品）和男性专科用药等为主。保健品对及时性的要求不高，且非生活必需品，价格较高，需求弹性大。线上药店拥有价格优势，因此消费者偏向选择线上消费。

由此可见，目前线下线上医药零售互补多于竞争，可能这也解释了老百姓为什么有了腾讯系的入股支持，而其坚持线下快速扩张似乎确实有一定的合理性。

但是，这并不意味着投资者可以对其高速并购扩张带来的一系列问题置若罔闻。其一，收购、并购导致了公司财务稳健性变差。老百姓的持续扩张需要大量的资金。而公司的资产负债率一直处于较高水平。

根据公司三季报，总资产108.50亿，总负债64.04亿。在11月2日，老百姓发布公告，称其获得世界银行集团成员——国际金融公司（IFC）10亿元等值人民币的长期低息贷款，支持公司在中国地区拓展门店、建设物流网络和收并购安排。如果加上10亿的债务，老百姓的资产负债率预计将达到68.24%，远高于同行。此外，老百姓的流动比率和速动比率均在1以下，低于行业平均，部分反应了公司的流动性风险。

其二，虽然当前行业有医药分离等政策的支持，但行业格局的改变并非一蹴而就。目前中国药品终端2.5万亿元，零售药店占比18.8%，公立医院占比68.9%，基层医疗占比10.4%，网上药店占比0.6%，公立医院仍占药品终端的大头。

逻辑上说，店面的扩张速度过快，高昂的店铺运营费用会迫使商家提高商品价格，但药品不同于一般商品，国家对药品控价严格。在这种情况下，即便老百姓能抢占大量市场份额，快速扩张后单店坪效也会受到拖累，叠加管理难度加大，公司的盈利能力由持续下滑的风险。事实上，无论是老百姓、益丰药房、还是大参林，其近年来ROE水平均有所下降。

老百姓公布收购消息后，市场也似乎并不买账。至12月24日，公司股价再次下跌5.69%。对此，一位机构投资者表示，老百姓等线下医药零售企业未来最大的看点在如何打通医药销售的线上下线闭环，而这其中还有较多困难需要克服。“腾讯系能否为老百姓电商赋能，如何重构药品销售场景，医药分离政策推动的轻重缓急，都将是公司未来需要面对和解决的问题。”

责任编辑：王婷