大公国际生猪养殖21年信用展望：市场供应恢复 猪价或将见顶回落

原标题：大公国际：生猪养殖行业2021年信用风险展望 市场供应恢复 猪价或将见顶回落

分析师：贾月华、栗婧岩

2020年，生猪养殖企业增加补养，市场供应增加；新冠肺炎疫情蔓延期间，全社会猪肉需求下降，其余时间猪肉需求基本处于正常水平；生猪及猪肉价格有涨有跌，但整体处于高位水平；大型企业市场占有率提高，信用质量有所改善。预计2021年，生猪出栏量大幅增加，周期或现转折，猪肉价格将呈下跌趋势；行业集中度持续增强；2021年生猪养殖行业偿债压力较小，但仍需关注行业周期波动风险以及中小型企业的盈利稳定性。

行业政策：2020年，政府陆续出台各项措施，加大恢复猪肉市场生产力度，减少供给缺口，维持生猪及猪肉价格稳定，预计2021年，政策方面将出台更多积极引导我国生猪养殖业向规模化、绿色化和高质量发展的相关文件。

行业运行：2020年猪肉市场一直存在产能缺口，但产能不断恢复；年初受新冠疫情影响，猪肉需求减弱，疫情得到有效防控后，市场需求恢复正常水平；2020年猪肉价格仍维持在相对高位；预计2021年，在养猪企业和散户快速恢复产能的基础上，生猪出栏量将大幅增加，2021年或将是本轮猪周期的重大转折年，猪肉价格将呈现下跌趋势。

企业概况：2020年，受养殖成本增加及非洲猪瘟的后续影响，散户数量减少，龙头企业市场份额有所提升，预计2021年，中小企业及散户数量将继续减少，行业规模化发展，集中度持续增强。

信用质量：2020年，伴随猪肉价格上涨以及中小生猪养殖场数量减少，大型生猪养殖企业信用质量有所改善；2021年生猪养殖行业到期偿债规模较小，行业整体偿债压力较小；但仍需关注行业周期波动风险以及中小型企业的盈利稳定性。

行业政策

2020年，政府陆续出台各项措施，加大恢复猪肉市场生产力度，减少供给缺口，维持生猪及猪肉价格稳定，预计2021年，政策方面将出台更多积极引导我国生猪养殖业向规模化、绿色化和高质量发展的相关文件。

2020年，政府陆续出台有关政策，严控猪瘟疫情，加大恢复猪肉市场生产力度，维持生猪及猪肉价格稳定。2020年1月，在防控新冠肺炎疫情过程中，一些地方农产品生产运输及销售受阻，部分养殖企业饲料供应短缺，党中央、国务院对此高度重视，2020年2月12日，农业农村部下发《国务院应对新型冠状病毒感染肺炎疫情联防联控机制关于压实“菜篮子”市长负责制做好农产品稳产保供工作的通知》，通知强调要严格落实地方属地责任，把“菜篮子”产品稳产保供作为一项重要政治任务，抓好“菜篮子”产品生产，落实好鲜活农产品运输“绿色通道”政策，加强活禽交易市场管理，推动饲料、屠宰等养殖行业上下游企业尽快复产复工。

2019年非洲猪瘟疫情爆发，导致生猪产能缺口增大，2020年全国正处于恢复生猪生产的关键时期，为有效控制非洲猪瘟疫情跨区域传播风险，2020年3月，农业农村部办公厅、公安部办公厅发布《关于打击“炒猪”行为保障生猪养殖业安全的通知》，通知强调要加强行刑衔接，加大对“炒猪”行为的打击力度，各地农业农村部门要严格疫情排查和处置，规范做好病死猪的登记和处置，防止病死猪外流。2020年4月，农业农村部发布《关于集中开展违法违规调运生猪行为专项整治的通知》，自4月1日至6月1日，集中开展为期60天左右的违法违规调运生猪行为专项整治，严厉打击违法违规行为，保障生猪规范有序调运。

随着我国畜禽养殖标准化规模化水平大幅提升，养殖场户自主免疫意识明显提高。着眼于化解强制免疫补助政策落实过程中存在的突出问题与风险，巩固并提升强制免疫效果和财政资金使用效率，推行疫苗流通市场化，2020年11月，农业农村部发布《关于深入推进动物疫病强制免疫补助政策实施机制改革的通知》，通知明确要放开强免疫苗经营，2025年，逐步全面取消政府招标采购强免疫苗。通知的发布，将加快疫苗流通市场化运行，促进相关行业竞争，从而进一步推动养殖企业使用优质市场苗。

总体来看，2020年，政府陆续出台有关加强猪瘟防疫、稳定全年尤其是疫情期间农产品供给及价格、增加对种猪场和规模猪场资金支持，以及逐步取消政府招标采购强免疫苗等各方面政策，严控猪瘟疫情，加大恢复猪肉市场生产力度，维持生猪及猪肉价格稳定，大公国际分析师认为，2021年，在原有各类规定措施的基础上，政策方面将出台更多积极引导我国生猪养殖业向规模化、绿色化和高质量发展的相关文件。

行业运行

2020年猪肉市场一直存在产能缺口，但产能不断恢复；年初受新冠疫情影响，猪肉需求减弱，疫情得到有效防控后，市场需求恢复正常水平；2020年猪肉价格仍维持在相对高位；预计2021年，在养猪企业和散户快速恢复产能的基础上，生猪出栏量将大幅增加，2021年或将是本轮猪周期的重大转折年，猪肉价格将呈现下跌趋势。

生猪养殖行业是典型的周期性行业，猪肉价格上涨时刺激养殖户的积极性，存栏母猪量增大，生猪供给增加甚至过剩，进而猪价下跌，价格下跌打击养殖户的积极性进而造成供给短缺，又使得肉价上涨，周而复始。猪价波动的主要原因，一是猪有一定的生长周期，生猪由产子到投放市场供应有一个时间差；二是长期以来我国生猪生产一直以分散饲养为主，规模化程度低，放大了猪肉价格的波动性。

2006年以来我国大致经历了四轮“猪周期”：2006年中至2010年5月；2010年6月至2014年4月；2014年5月至2018年5月；本轮猪周期自2018年中开始，猪肉价格连续上涨，尤其是2019年4月以来随着非洲猪瘟的到来，国内生猪产能在短时间内断崖式下滑，造成生猪价格急剧上涨，其中2019年10月31日，外三元生猪市场价格一度涨到41.40元/千克，创下历史新高，2020年以来，生猪市场供给逐渐改善，生猪价格变化整体涨跌有度，但价格仍维持在相对高位。

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关于2020年以来生猪养殖行业发展状况，首先，供给方面，2019年非洲猪瘟疫情爆发导致猪肉市场供不应求的状态延续到2020年，2020年年初，新冠肺炎疫情蔓延对我国生猪供给造成进一步冲击，期间一些地方交通运输受阻、饲料供应短缺，生猪存栏时间被迫延长，2020年一季度我国生猪出栏量仅为1.31亿头，同比下降30.3%。随着疫情形势好转，生猪市场供给不断改善，其中生猪存栏量自2020年2月份以来环比明显增长，7月份同比增幅自2017年以来首次转正。截至2020年末，生猪存栏量同比增长31%，生猪出栏累计5.27万头，同比下降3.2%，降幅较2020年3季度末明显缩小。随着能繁母猪及生猪存栏量的增加，后续生猪出栏量增幅将进一步扩大，市场供给将进一步恢复。

需求方面，年初由于新冠肺炎疫情影响，社会消费水平降低，餐饮业受影响严重，同时居民个人猪肉需求也有所下降。随着新冠肺炎疫情防控形势向好，社会经济活动稳步恢复，猪肉需求逐步增长到正常水平。据国家统计局数据显示，2020年二季度以来，居民外出消费活动增加，餐饮行业回暖迹象明显，8月份餐饮收入同比下降7.0%，降幅较6月份收窄25.8个百分点。春年临近，四季度是猪肉传统消费旺季，加之国内疫情控制得当，居民消费水平提高，以上因素均对猪肉消费产生刺激作用。

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价格方面，以外三元生猪价格（图2）为例，自2020年2月下旬开始有所下滑，最低跌到5月份的28.10元/千克，主要是新冠肺炎疫情期间，全社会对猪肉需求降低所致。从6月份到8月份，随着疫情好转，猪肉需求上升，生猪价格开始上涨，并持续在相对高位，期间达到36.44元/千克。9月份以来，随着生猪产能持续恢复，生猪价格由涨转跌，中秋、国庆期间市场运行基本平稳，价格继续稳中有跌。10月份中旬开始猪价再次进入下跌期，2020年11月20日，外三元生猪市场价为29.60元/千克。进入12月份，因为临近元旦及年根，猪肉消费需求增长，猪肉价格有所上升。整体而言，市场呈现消费增长与生猪供给恢复同步的状态，预计猪肉价格将震荡运行为主，波动幅度不会太大。

总体来看，由于2019年非洲猪瘟疫情的持续影响，2020年猪肉市场一直存在着产能缺口，但生猪产能在不断恢复，市场供给不断改善；年初受新冠肺炎疫情影响，猪肉需求减弱，在疫情得到有效防控后，市场需求恢复正常水平；在以上供需关系变化过程中，2020年猪肉价格整体涨跌有度，但价格仍维持在相对高位。2020年全国各地养猪企业和散户大肆扩张，快速恢复产能，生猪存栏量膨胀式增长，按照平均生猪出栏时间6至7个月计算，预计2021年生猪出栏量将大幅增加，因此大公国际分析师认为，2021年或将是本轮猪周期的重大转折年，猪肉价格较2020年整体将呈现下跌趋势。

企业概况

2020年，受养殖成本增加及非洲猪瘟的后续影响，散户数量减少，龙头企业市场份额有所提升，预计2021年，中小企业及散户数量将继续减少，行业规模化发展，集中度持续增强。

生猪养殖户/场按照年出栏数量规模可划分为三类： 500头以下、500~10，000头、10，000头以上，其中第一类通常为散户养殖，后两类为规模化养殖。我国生猪养殖行业的规模化及集中度较低，散户占猪肉供给的一半以上，由于规模化养殖企业在育种、防疫、成本等各方面均具有绝对优势，近年来生猪散养户在不断退出，养殖规模化比例不断提升，但龙头企业市场份额仍较低。

样本数据共选取10家生猪养殖企业，主要为生猪养殖行业的头部企业，其中温氏食品集团股份有限公司（以下简称“温氏股份”）、牧原食品股份有限公司（以下简称“牧原股份”）、江西正邦科技股份有限公司（以下简称“正邦科技”）、新希望六合股份有限公司（以下简称“新希望”）、天邦食品股份有限公司（以下简称“天邦股份”）作为生猪养殖企业的代表企业，年出栏量较高，成为该行业的龙头企业；处于第二梯队为北京大北农科技集团股份有限公司（以下简称“大北农”）、天康生物股份有限公司（以下简称“天康生物”）、唐人神集团股份有限公司（以下简称“唐人神”）、福建傲农生物科技集团股份有限公司（以下简称“傲农生物”）、深圳市金新农科技股份有限公司（以下简称“金新农”）。2019年上述十家养殖企业生猪合计出栏4，499.92万头，占全国生猪总出栏量的8.26%，集中度同比提升1.49个百分点，但从行业整体水平来看，我国生猪养殖行业整体规模化程度仍处于较低水平，行业内企业竞争相对较为缓和。

2019年非洲猪瘟大比例淘汰中小生猪养殖场和散养户的数量，龙头企业市场份额有所提升，但同时受非洲猪瘟疫情冲击和一些地方不当禁养限养等因素影响，2019年全国生猪产能下降较多，大部分企业出栏量、销售量均有不同幅度的回落。2020年1~9月，部分养殖企业产能有所复苏。大公国际分析师认为，随着养殖成本的增加及受非洲猪瘟的后续影响，中小生猪养殖场和散户数量逐渐减少，龙头企业市场份额迅速提升，由于养猪行业繁育的周期性，部分养殖企业的产能正在逐步恢复，预计2021年，产能将逐步提升，中小生猪养殖场及散户数量将继续减少，行业规模化发展，集中度将不断提升。

2020年以来，样本企业的固定资产和在建工程提升幅度较大；2020年前三季度样本企业毛利率提升幅度较大；经营性净现金流大部分持续为正；预计未来随着产能的释放，2021年生猪养殖的出栏量将有所增长，盈利能力也将进一步提升。

2020年以来，10家样本企业的总资产持续提升，主要是受非洲猪瘟影响，生猪养殖企业为提高防疫水平，固定资产和在建工程稳步提升，同时在投资性现金流中购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金科目持续为正。非洲猪瘟疫情发生以来，生猪养殖企业加大了对生物安全防控成本投入，对养殖场生物安全硬件基础设施进行建设改造。同时，为了扩大规模及增大市场占有率，在此基础上也进行产能扩大。生产性生物资产科目可以衡量生猪养殖企业未来的盈利能力，是产销量的保障，十家样本企业中，除牧原股份环比涨幅58.71%，正邦科技环比涨幅85.97%外，其余企业涨幅均超过100%，大幅上涨意味着未来两年商品猪出栏量将快速增长。随着养殖企业加大固定资产、在建工程的投资，以及生产性生物性资产的增加，预计2021年生猪出栏量较为乐观，盈利能力将有所提升。

负债方面，生猪养殖行业的负债率处于中等水平，一方面由于存货及生产性生物资产的资产价值大部分通过评估取得，另一方面，龙头企业均为上市公司，融资渠道通畅，可以通过定增等来解决资金问题。2019年以来，伴随着资产的大幅提升，有息债务及资产负债率均相应大幅提升，样本企业的偿债压力增加。从期限结构来看，除温氏股份外，其余样本企业的有息债务均以短期有息债务为主，存在一定的短期偿债压力。

盈利方面，由于养殖技术差距大，生猪养殖行业的收益大幅波动，表现为受肉猪商品市场价格波动较大影响，毛利率处于大幅波动的状况。2020年以来，伴随猪肉价格的上涨以及中小生猪养殖场数量的减少，大型生猪养殖企业市场占有率提高，盈利水平大幅提升。预计未来随着产能的释放，2021年生猪养殖的出栏量将有所增长，盈利能力也将进一步得到提升。现金流方面，生猪养殖行业的现金流表现较为健康，经营性净现金流多为正，现金流处于较好状态。

信用质量

2020年，伴随猪肉价格上涨以及中小生猪养殖场数量减少，大型生猪养殖企业信用质量有所改善；2021年生猪养殖行业到期偿债规模较小，行业整体偿债压力较小；但仍需关注行业周期波动风险以及中小型企业的盈利稳定性。

据Wind统计，目前我国主要生猪养殖企业共计28家，主要为实力较强的上市公司，如温氏股份、牧原股份等。2020年以来，大型生猪养殖企业盈利水平不断提升，信用质量有所改善。2020年全年，生猪养殖发债企业共计6家，合计发行金额185.30亿元，发行债券17只，类型主要为中期票据、公司债、可转债及超短期融资券。其中温氏股份和新希望主体评级AAA、广东海大集团股份有限公司、牧原股份和大北农主体评级AA+，各发行主体评级与相应债项评级均一致。正邦科技2020年3月18日发行“20正邦科技（疫情防控债）SCP002”时主体级别为AA，现级别为AA+。2020年，共有17只信用债到期，广东海大集团股份有限公司偿还15.57亿元；正邦科技到期偿还9.70亿元；牧原股份到期偿还27.00亿元；唐人神到期偿还0.26亿元；温氏股份到期偿还25.00亿元。

截至2020年末，我国生猪养殖行业存续债项21只，涉及发债主体8家，其中主体评级为AAA的2家、主体评级为AA+的4家、主体评级为AA的1家、主体评级为AA-的1家。从存续债到期情况来看，2021~2023年，生猪养殖企业到期需要偿还的信用债规模分别为37.00亿元、8.61亿元和37.98亿元，到期偿债规模较小，行业整体偿债压力较小。但由于生猪养殖行业存在明显的周期性特征，且抗风险能力较弱的中小型以及散户养殖企业占比仍较高，仍需关注行业周期波动风险以及中小型和散户养殖企业的盈利稳定性。

级别调整方面，2020年生猪养殖企业总体级别保持稳定，仅有一家企业被上调级别。东方金诚国际信用评估有限公司将正邦科技主体级别由AA上调为AA+，原因是正邦科技是江西省规模最大的农业企业之一，饲料加工和生猪养殖规模位居行业前列，具有很强的竞争实力，公司养殖规模持续扩大，预计随着募投项目的建成投产，生猪养殖业务获利能力将进一步增强，若非公开发行股票完成，资本实力将进一步增强。违约方面，2020年生猪养殖行业无新增违约主体。

责任编辑：赵思远