中金快评：当前高估值风险在逐步缓解 市场会向波动盘整过度

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周一A股及港股继续明显回调，沪深300指数创回调以来的新低，港股科技股指数大幅下跌6.4%。我们今年策略定调不预期指数级别牛市、建议“降低收益率预期”；在2月初开始提示“市场可能进入平淡期”，回调后上周我们判断“可能未到大幅入场时”、“不急于抄底”等观点。综合近期市场动态，我们综合快评如下：

1??A股港股继续回调，A股蓝筹股指数沪深300指数创回调来的新低。周一开盘A股港股都高开，但仅持续了半个小时，两地市场都逐步走低。沪深300指数大跌3.47%, 创业板指回调5%。从前期高点至今，沪深300指数回调已经约15%。从板块上看，周一下跌的还是去年涨幅相对较大的板块，包括军工、免税、食品饮料、医药、电力设备新能源、汽车家电等，带有明显的获利的特征，相对来说，低估值、涨幅低的板块相对抗跌，包括钢铁、建筑、电力、煤炭等。A股成交量放大，达到9729亿左右。虽然缺乏公开数据，但我们估计周一所呈现的调整结构，其可能表明公募基金可能面临一定的赎回压力。从互联互通来看，北向资金大幅净流出约86亿，而南向资金到目前为止则大幅净流出132亿港币，都呈现了流动性收缩的特征。

2??调整的属性:中期调整；估值压力有所释放，但结构性估值还不具备吸引力。我们在元旦前后开始提示“中期关注潜在波动上升”风险，2月初明确提示“降低收益率预期”、“市场进入平淡期”，“行稳方能致远”。尽管近期美债收益率上升速度之快可能难以预期，但回头来看，A股市场在调整之前本身已经存在一些脆弱点。比如，年初各路资金较为活跃，已经存在情绪面过热的特征；市场从2020年3月23日见底反弹以来，指数累计获利幅度不小，上涨时间较长，结构性的涨幅更大；市场整体估值不低，结构性估值处在历史高位；且场内的投资者仓位普遍不低；中国疫情后的增长复苏已经较为深入，后续边际空间可能有限；政策正在边际变化。我们此前强调，本次调整可能是对去年3/23日见底反弹以来的一次幅度略大、时间略长的修正。到目前为止，沪深300指数从高点调整至今接近15%的幅度，根据我们的估算，沪深300指数前向12个月的市盈率已经调整至12.7x左右，在接近历史均值水平，估值压力已经有所释放。但值得注意的是，非金融成分的市盈率估值依然还有19.4x，依然明显高于历史均值16.2x。另外，市场估值在调整中一般会过度，如此才会吸引增量资金入场。综合来看，当前市场估值压力已经有所释放，但考虑到短期资金赎回等压力带来的负反馈效应，彻底企稳的时机可能还需要进一步观察。

3??成交可能逐步萎缩，从急跌到缓步盘整。随着市场逐步回调，整体估值压力已经有所释放，但结构性估值依然不算太低。在周一的大幅杀跌之后，后续公募基金的短期赎回压力可能会继续存在，导致市场短线可能仍有惯性下跌的压力。待负反馈可能到一定阶段，市场可能逐步具备企稳的条件。大体上，我们估计市场从此前几周的急跌，会逐步向波动盘整过度，同时对后市变得悲观的投资者比例会增加，市场成交可能逐步萎缩。按照以往大冲击后大反弹后的第一次“中期”调整的经验规律，一般调整幅度可能会达到15%-20%甚至更大的幅度，时间上一般在2-3个月甚至再长一些时间。从成交量看，我们估计市场成交要逐步萎缩至6000-7000亿元甚至更低的水平，才表明市场情绪降温足够。当前两会正在召开，后续中国政策逐步收紧可能是大势所趋，3、4月份是信用债到期高峰期，短期市场走势也需要考虑这些因素。尽管盘整之后，对后市变得谨慎的投资者会增多，但我们认为看到下半年无须过度悲观，当前高估值风险在逐步缓解，中期来看我们对中国的结构性趋势包括消费升级、产业升级依然保持积极态度。港股在本次回调中相对好于A股，调整后估值更具备吸引力，我们依然维持港股相对好于A股的观点。后续我们继续跟踪两会消息、政策变化、信用市场及流动性变化、外围政策及通胀利率走势来综合更新短期走势判断。

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责任编辑：陈志杰