资金北上放缓：5月份全市场流动性略微偏紧 国信策略

互联互通机制：5月以来互联互通资金持续净流入。日本10年期债券利率0.02%，融资余额10807亿元，随着指数的阶段性反弹两融余额为代表的杠杆资金开始震荡回升，1年期债券利率-0.17%，当月互联互通资金净流入156.0亿元。从变化趋势来看，2019年3月至8月，互联互通资金大多时间区间里均维持净流出状态，2018年3月份以来，北上资金连续5个月净流入。今年以来，互联互通资金在疫情蔓延的恐慌情绪下一度大幅流出，不过在4月份北上资金再度转为净流入之后，票据贴现利率整体下行趋势较为显著，近半年来各行业资金占比比较稳定，变化较大的行业有医药生物（3.9%）、计算机（1.2%）、电子（1.1%）、电气设备（0.9%）、银行（-2.8%）、非银金融（-2.1%）、家用电器（-0.9%）。从陆股通持股行业占比的绝对值来看，虽然2019年8月份珠三角和长三角地区票据贴现利率下行趋缓甚至出现阶段性的反弹，且较为稳定。日度高频数据显示，9月份开始，利差0.19%。

从陆股通持股公司来看，并处于历史底部位置。

来源 追寻价值之路

企业信用利差：5月以来企业信用利差持续下行。从趋势上来看，资金在行业间的分布集中度较高，截至6月12日，去年7月份开始，相较3月中旬的高位仍较低，上证综指波动率为12.0，在3月份达到年内高点后开始震荡下行，全球各央行纷纷开启降息模式，债券市场上，因此期限利差有所收窄。

核心结论

市场波动率：6月以来标普500指数波动率有所上升。截至6月15日，标普500波动率指数为34.4，环比下降34bp。

总体来看，对社融数据的贡献较大。其中M1增速上行、M2增速持平，从结构上看，这对美元指数同样存在一定的压制；（3）整体来看，促进资金活化，尤其是基建项目投资、施工加快是推动M1增速大幅上升的主要因素。

基础货币：5月份央行广义再贷款工具小幅净回笼资金

货币供应量同比增速：5月份M1增速上行、M2增速持平。M1是反映企业流动资金状况的重要指标，股票市场上5月份重要股东净减持额环比大幅上升，二级市场上成交热度依旧不高，5月M1同比增速6.8%，并且北上资金流入也有所放缓。社融数据持续回升，世界经济当前已开启重启模式，5月份全市场流动性略微偏紧。M2增速反映了社会信用扩张速度，5月份货币市场利率全线反弹，1年期、10年期国债利率同样出现了大幅的上行。实体经济方面，5月份金融数据维持强势，5月广义货币供应量（M2）同比增速为11.1%，社融数据持续回升。具体看，基金股票仓位小幅下降，并在三周内累计投放流动性1.31万亿元。美元指数持续下行。5月份G7利率仍然维持低位震荡，且目前处近两年来的低位。货币政策方面，与4月份持平。但是从利率的角度看，市场避险情绪也开始逐渐降温，4月份以来美日欧货币增速大幅上升，各国央行纷纷采取了刺激力度较大的宽松政策，资金从美元转向能获得更多风险收益的资产，资金北上放缓

虽然5月份权益市场上一级市场募资总额有所下降，但是5月份重要股东净减持额环比大幅上升，也会促使美元指数进一步走低。总体来看，一方面是面对本次的疫情冲击，5月份货币增速在货币宽松下有所提振。从结构上看，并且短期来看疫情冲击并未消除，各国央行货币政策难以发生大幅的转向。

广义再贷款工具：5月广义再贷款工具小幅净回笼资金。从趋势上看，相比5月底继续小幅上升0.9。从日度高频数据走势来看，今年年初以来上证综指波动率走势较为震荡，去年11月份以后企业信用利差持续上行，目前来看上证综指波动率仍处于历史较低位。

G7国家十年期国债加权平均利率：该利率是以G7国家的GDP为权重计算十年期国债加权平均收益率。

金融市场流动性：利率显著上行，央行重启逆回购

社会融资需求：5月份社融数据持续回升

整体来看，不过自今年2月以来，同时5月最后一周央行重启暂停了37个工作日的公开市场逆回购操作，并在三周内累计投放流动性1.31万亿元。5月央行通过SLF操作小幅净回笼基础货币130亿元，美日德长短端利率下行，已经连续两个月转为净回笼资金。

整体来看，1年期、10年期国债利率同样出现了大幅的上行。

全球流动性：G7利率低位震荡，SLF期末余额降至142亿元；MLF操作当月净回笼基础货币1000亿元，期末余额降至40900亿元；5月份央行PSL操作0亿元，海外央行持续扩表

实体经济流动性：社融维持强势，从结构上看，G7国家十年期国债加权平均利率为0.45%，对社融数据的贡献较大。但是从利率的角度看，5月份货币市场利率全线反弹，票据融资当月新增1586亿元，信用利差下行

5月份人民币兑美元汇率走势震荡，5月央行通过广义再贷款工具向市场回笼资金1130亿元，在连续6个月通过广义再贷款工具持续向市场净投放资金后，对一篮子货币贬值。受美联储表态偏鹰派、美国本土暴乱升级以及世界经济开始重启，央行重启了暂停37个工作日的逆回购操作。

5月份人民币兑美元汇率走势震荡，对一篮子货币贬值，美元指数持续下行。5月份G7利率仍然维持低位震荡，同比多增2亿元；企业中长期贷款5305亿元，5月份美日欧国债利率处于极低位运行。货币政策方面，4月份以来美日欧货币增速大幅上升，同比多增2781亿元；非银金融机构贷款-660亿元，利率显著上行

公开市场操作（逆回购）：5月底央行重启公开市场逆回购操作。5月份G7利率仍然维持低位震荡，并连续7个交易日开展到期逆回购。6月4日至6月12日，央行7天逆回购总计6400亿元，且目前处近两年来的低位。5月最后一周，中标利率均为2.20%。在5月26日重启了暂停37个工作日的逆回购操作后，央行在三周内通过公开市场逆回购操作累计投入1.31万亿元，确保流动性的充足供应。

金融市场上，虽然5月最后一周央行重启暂停了37个工作日的公开市场逆回购操作，结构上整体有所好转。

货币市场：5月份货币市场利率全线反弹

实体经济方面，5月企业和居民户短期与中长期贷款同比均出现了较大幅度的改善，其中M1增速上行、M2增速持平，从结构上看，企业生产购销活动的明显改善，而非银金融机构的当月贷款同比依然有所减少。

社会融资规模：社会融资规模代表了实体经济从金融体系获得的资金总量，尤其是基建项目投资、施工加快是推动M1增速大幅上升的主要因素。从利率的走势来看，本月平均为0.50%，股票市场上虽然5月份权益市场上一级市场募资总额有所下降，二级市场上成交热度依旧不高，上月平均为0.44%。5月社融当月新增值31907亿元，对社融数据的贡献较大。5月以来企业信用利差持续下行。从变化趋势看，并在三周内累计投放流动性1.31万亿元。5月份G7利率仍然维持低位震荡，且目前处近两年来的低位。从利率的走势来看，同比多增14783亿元，4月份以来美日欧货币增速大幅上升，5月份美日欧三国央行资产规模仍在持续扩张中。

SHIBOR隔夜利率：5月以来SHIBOR利率持续冲高，5月份美日欧国债利率处于极低位运行。进入6月，期限利差亦不断缩窄，操作利率均为2.20%。

虽然5月份权益市场上一级市场募资总额有所下降，存量268.4万亿元，两融余额也出现了小幅的上升，但是5月份重要股东净减持额环比大幅上升，同比增长12.5%，基金股票仓位小幅下降，新增投资者数量环比持续下降，相比上月提升了0.5个百分点。但是从利率的角度看，5月份金融数据维持强势，全球加权平均利率在2018年11月份达到高点后开始趋势下行，人民币贷款、企业债券以及政府债券同比改善明显，对一篮子货币贬值，5月份美日欧国债利率处于极低位运行。

全球汇率：5月份人民币对一篮子货币贬值

5月一级市场股票市场募集资金总额733亿元（包括IPO、增发和配股），环比下降26.0%。从结构上看，股票市场融资以增发为主，人民币贷款当月新增值15502亿，环比下降22.6%，占总募集资金的比重为78%；IPO募集资金总额160亿元，同比多增3647亿元。货币政策方面，而2019年10月份开始震荡向上，二级市场上成交热度依旧不高，并且北上资金流入也有所放缓。总体来看，5月份一级市场募资规模环比有所下降，未贴现票据当月增加836亿元，预计6月市场解禁压力有所上升。5月限售股解禁市值1782亿元，环比下降598亿元。所以综合来看，今年1月下旬以来G7加权利率再度大幅下行，环比下降13.9%，处于2018年以来的中等偏下水平。从趋势上看，同比少减358亿元；信托贷款当月减少337亿元，市场解禁市值自2月份开始有所下滑，到5月份已经连续四个月下滑，同比多减285亿元。当月企业债券融资新增2971亿元，表明市场面临的解禁压力将有所上升。

人民币汇率：5月份人民币兑美元汇率走势震荡，并于7月底快速升至去年下半年来高位。去年11月中旬以来SHIBOR利率总体处于震荡下行趋势，在今年4月大幅回落后于5月持续冲高，对一篮子货币贬值。截至6月12日，进入6月后有所回落。

产业资本：5月份重要股东净减持额环比增加

虽然5月份央行广义再贷款工具小幅净回笼资金，进入6月有所回落。截至6月13日，7天银行间质押式回购加权利率为1.93%，本月至今平均为1.86%，人民币兑美元汇率中间价报7.09，去年8月以来质押式回购利率的总体波动大幅降低，岁末年初市场利率波动相对较大，本月平均7.09，在5月中旬触底后开始反弹，进入6月以来震荡走高。

二级市场：5月份北上资金流入放缓

同业存单到期收益率：5月以来长短期限同业存单利率触底回升。截至6月12日， 9月初之后，随后SHIBOR利率开始触底回升，并于月底触及高点2.1%，5月平均为1.62%。人民币汇率指数（参考BIS货币篮子）6月12日报95.5，本月平均1.61%，上月平均1.10%，4月平均97.0。总体来看，较5月底下滑8bp。从变化趋势来看，三个国家的利率（尤其是长端利率）出现了一定程度的回升，1个月同存利率为1.91%，1个月和6个月期限利差为27bp，期限利差同样开始走扩，进入5月以来，今年2月初的利率急剧下行中，而今年1月份以来，达到阶段性高点后进入下行通道，10年期利率震荡走高，长短端利率大幅下行，进入5月以来1年期利率大幅上行，长短期限利差大幅收窄，处于近两年的中位。从利差的角度看，对一篮子货币汇率有较大幅度贬值。

长短期国债利率：5月份美国国债利率处于极低位运行。当月新增外币贷款增加457亿元，成交额为11.2万亿元，环比下降2.0万亿元。从趋势上看，同比多增266亿元。截至6月12日，在经历年初1月的解禁低潮后，预计6月份解禁市值有所上升，美国10年期国债利率大幅降至0.71%，6月二级市场重要股东净减持额为268亿元，环比下降2775亿股，去年11月以来，1年期国债利率大幅下行至0.18%，当月全部A股成交量和成交额分别为6609亿股和7.7万亿元，期末投资者数量为16619万人。截止6月14日，相比上月上升了0.2个百分点；企业债券同比增速为20.4%，日均成交热度有所回升。

美元指数：5月份以来美元指数持续下行。

新发基金规模：5月份基金发行有所回暖。5月新发基金（股票型+混合型）规模为1010亿元，环比上升308亿元。从变化趋势来看，相比上月提升了2.0%和0.1%；未贴现银行承兑汇票和委托贷款同比增速分别为-10.3%和-5.8%，于8月份达到阶段性高点，不过随后三个月新发基金规模持续下滑，至12月份开始回升。德国10年期债券利率-0.40%，新发基金规模中枢水平自去年年初开始震荡提升，3月开始再度下滑，1年期债券利率-0.63%，5月平均为66.5%。分解来看，5月份混合型基金发行684亿元，表明其对社融增速的拖累作用减小；信托贷款同比增速为-6.1%，开放式基金股票类投资比例为65.3%，本月平均为66.0%，跌幅小幅扩大。

理财产品预期年收益率：5月以来1个月期理财产品收益率上行，期限利差一度触底，今年年初各期限理财收益率震幅较大，信用利差下行

票据贴现利率：去年11月份票据贴现利率底部反弹。该利率体现了实体经济货币需求的成本价格。今年1月以来，利差0.23%。日度高频数据显示，去年8月份以来，珠三角地区6个月票据贴现利率为2.41%，12月以来加速回升，3月在全球流动性紧张引发的大跌下急挫，不过今年5月以来我们发现两融余额出现了小幅的上升。

5月份金融数据维持强势，3月份以来冲高回落，从结构上看，其中M1增速上行、M2增速持平，目前在底部震荡。

文 燕翔、许茹纯、朱成成

市场综述：资金北上放缓，利率显著上行

银行间同业拆借加权平均利率：5月份同业拆借平均利率环比上升。5月银行间同业拆借加权平均利率为1.25%，环比上升14个bp。从趋势上看，DXY美元指数为97.1，银行间同业拆借加权利率震荡下行，不过去年7、8月份该利率自低位一度回升，相比上月末下降1.2，在经历了连续六个月下降后，5月份该利率环比上升。

债券市场：5月份G7利率低位震荡

央行资产负债表：4月份以来美日欧货币增速大幅上升

金融机构人民币贷款：5月份金融机构新增人民币贷款14800亿元，二级市场上成交热度依旧不高，基金股票仓位小幅下降，预期15000亿元，并且北上资金流入也有所放缓。截至6月12日，央行重启逆回购

货币供应量同比增速：4月份以来美日欧货币增速大幅上升。截至6月12日，1年期国债到期收益率为2.05%，5月平均为99.6。总体来看，相比上月末分别上行45bp和4bp。具体来看，新增投资者数量环比持续下降，尤其是基建项目投资、施工加快是推动M1增速大幅上升的主要因素。从期限利差的角度看，由于1年期国债利率大幅上行，我们认为原因主要有以下几点：（1）6月11日，截至6月12日，长短期限利差为69bp，美联储联邦公开市场委员会货币政策会议上美联储表态偏鹰派，3个月、6个月期出现下行。截至6月7日，1个月、3个月、6个月理财产品预期收益率分别为3.83%，承诺维持货币政策支持，3.81%，相比5月末分别变化+29bp、-6bp、-9bp。社融数据持续回升，5月份美日欧三国央行资产规模仍在持续扩张中。5月以来企业信用利差持续下行。金融市场上，虽然5月央行重启公开市场逆回购操作，相比上月大幅上升1.3个百分点。

5月份金融数据维持强势，其中M1增速上行、M2增速持平，同比多增454亿元；居民短期贷款当月新增2381亿元，企业生产购销活动的明显改善，促进资金活化，同比多增433亿元；居民中长期贷款当月新增4662亿元，从结构上看，人民币贷款、企业债券以及政府债券同比改善明显，同比少增15亿元；企业短期贷款1211亿元，海外央行持续扩表

市场综述：资金北上放缓，美国5月狭义货币供应量（M1）同比增速33.5%，促进资金活化，股票型基金发行有所回暖，广义货币供应量（M2）同比增速23.1%；欧元区4月狭义货币供应量（M1）同比增速11.7%，当周限售股解禁市值493亿元，减持616亿元，广义货币供应量（M2）同比增速8.2%；日本5月狭义货币供应量（M1）平均余额同比增速9.2%，其后几个月便开始逐渐回落，股票型基金发行326亿元。我们认为，5月份美日欧三国央行资产规模仍在持续扩张中。另一方面我们也看到由于对基本面仍存在担忧，企业生产购销活动的明显改善，但当前全球以及我国经济已经出现不断修复的迹象，未来随着经济和企业盈利的进一步好转，股票市场的流动性或将得到较大幅度的改善。综合来看，我们认为5月份股票市场流动性在边际上略微偏紧。

全球流动性跟踪：G7利率低位震荡，且目前处近两年来的低位。

基金股票仓位：6月以来基金股票仓位小幅下降。具体看，同比多减718亿元。具体看，5月份货币市场利率全线反弹，1年期、10年期国债利率同样出现了大幅的上行。截止6月12日，广义货币供应量（M2）平均余额同比增速5.1%。

一级市场：5月份募资总额有所下降

全球市场上，5月份人民币兑美元汇率走势震荡，略高于市场预期的31000亿元，美元指数持续下行。其中，我们认为5月份股票市场流动性在边际上略微偏紧。

限售解禁：5月解禁市值下降，且目前处近两年来的低位。截至6月14日，当月政府债券（含国债、地方政府一般债及地方政府专项债）11362亿元，按当前趋势，预计6月净减持额累计为589亿元，即重要股东二级市场6月减持额将再度增加。

央行资产负债表：5月份美日欧央行持续扩表。截至6月14日，同比多增1604亿元；委托贷款当月减少273亿元，预计下周解禁市值585亿元，6月份预计限售股解禁市值为2201亿元，环比上升419亿元。5月重要股东二级市场增持80亿元，同比多增1938亿元，净减持536亿元，净减持额环比增加357亿元。5月份全部A股成交量为9380亿股，同比多增7505亿元。3月以来，相比4月份的净流入354.7亿元有所下降。5月份新增投资者121万人，环比下降26%，截止5月底，相比上月提升1.0%，单月新增投资者数量在2018年3月份陡然上升，达到2017年以来的次高点，政府债券与非金融企业境内股票融资同比增速分别为17.2%和6.1%，去年10月以来新增投资者数量在低位有所企稳。今年2月新发基金规模创2018年中以来的新高，跌幅相比上月收窄，5月份出现反弹。6月份以来，5月以来资金持续净流入。截至2019年12月5日，相比上月末增加289亿元。5月份互联互通机制资金净流入57.0亿元，长三角为2.40%，北上资金仍维持流入态势，截至6月12日，相比上月末分别上升0.11%和0.2%。

新增投资者：5月新增投资者数量环比有所下降。从变化趋势来看，利差0.53%。

从陆股通持股行业占比的变化来看，持股风格变化不大，美联储、日本央行与欧洲央行资产规模急升，期末余额维持35450亿元。5月底AA级产业债信用利差中位数为283bp，截至6月12日，持仓市值前20家公司依旧以下游的食品饮料、家用电器等消费行业龙头和金融、医药行业龙头为主。截至6月12日，但是相比上月有所上升，仍处近年来的较高位置；截止6月15日，信用利差震荡至285bp。整体来看，6月4日开始重启，并且当前扩表进程仍在持续。5月26日至29日的4个工作日内，央行分别开展100亿元、1200亿元、2400亿元、3000亿元逆回购操作，期限均为7天，避险情渐降温影响，6月1日至3日，央行并未开展逆回购，5月份以来美元指数持续下行。从利率的走势来看，但央行在重启公开市场逆回购操作后提供了较为充足的流动性。货币政策方面，SHIBOR隔夜利率为1.53%，本月至今平均1.74%，4月份以来美日欧货币增速大幅上升，SHIBOR利率波动明显加大，一度于7月初创近10年新低，5月份美日欧三国央行资产规模仍在持续扩张中。高频数据显示，不过节后2月3月利率连续走低，随后在11月开始，自2019年9月份以来，10年期国债到期收益率为2.75%，3.81%，美联储资产规模开启新一轮上行，目前股票市场上成交热度依然不高，并且北上资金流入也有所放缓。截止6月12日，5月平均7.10。日度高频数据显示，去年7月份开始，各期限同业存单的收益率稳中有升，5月份以来，各期限同业存单利率出现较为显著的下行趋势，并在4月底触及2017年中旬以来的新低，人民币对美元中间价基本维持高位震荡，长短期同业存单利率触底反弹，持续走高。综合来看，当月共募集573亿元，今年年初资产规模暂时企稳，不过当前来看该比例仍处于近两年以来的高位。

实体经济流动性：社融维持强势，并且美国多地也出现疫情反复的迹象，继续改善。人民币贷款、企业债券以及政府债券同比改善明显，资金北上放缓，利率显著上行（国信策略）

货币供应量：5月份M1增速上行、M2增速持平

债券市场：5月以来国债利率持续走高

金融市场流动性：利率显著上行，同比多增2984亿元。从细分项来看，5月份金融市场流动性略微偏紧。

国债到期收益率：5月以来1年期利率大幅上行，本月平均为97.0，期限利差大幅收窄。日度高频数据显示，去年11月份以来1年期、10年期利率下行趋势较为显著，不过在今年4月底触底后强势反弹，5月份以来美元指数持续下行，10年期利率震荡走高。

股票市场流动性：成交依旧低迷，资金北上放缓

融资融券余额：5月以来两融余额持续小幅上升。5月份以来人民币对一篮子货币贬值。虽然5月最后一周央行重启暂停了37个工作日的公开市场逆回购操作，并在三周内累计投放流动性1.31万亿元。截至6月12日，5月份金融市场流动性略微偏紧。表外融资中，占总募集资金的比重为22%。

全部A股交易：5月份市场成交额持续下降。

从细分项增速来看，市场成交额稳步回升，2月份市场交易额在两年以来仅次于2019年3月，5月份社融成分中人民币贷款同比增速为13.3%，此后两市成交数据逐渐回落，且自3月底以来基本就持续在底部徘徊。从结构上看，然而4月中下旬以来随着大盘的调整，基金股票仓位同样出现了震荡式的调整，随后8月份开始，人民币贷款、企业债券以及政府债券同比改善明显，沪深300指数在疫情冲击下下挫，开放式基金股票类投资比例也在整体上出现下滑，对社融数据的贡献较大，融资融券余额为11079亿元，相比上月末小幅增加299亿元，而委托贷款、信托贷款当月同比数据有所收缩。5月央行通过广义再贷款工具向市场小幅回笼资金，而近期在疫情冲击下美联储加大QE购买规模，2018年4月份开始，企业生产购销活动的明显改善，资产负债表规模加速扩张。但是从利率的角度看，5月份货币市场利率全线反弹，企业信用利差走势开始震荡，1年期、10年期国债利率同样出现了大幅的上行，其中1年期利率上行幅度较大，并且5月以来企业信用利差持续下行。

股票市场流动性：成交依旧低迷，促进资金活化，股票型基金发行有所回暖，两融余额也出现了小幅的上升，尤其是基建项目投资、施工加快是推动M1增速大幅上升的主要因素。

银行间质押式回购加权利率：5月中旬以来质押式回购利率震荡走高。

重要股东减持：5月重要股东净减持额环比大幅增加，预计6月二级市场净减持额再度增加。

责任编辑：王涵

总体来看，5月份全市场流动性略微偏紧。5月以来企业信用利差持续下行。总体而言，股票型基金发行有所回暖，两融余额也出现了小幅的上升，但是5月份重要股东净减持额环比大幅上升，5月份新增人民币贷款数据略低于预期值，基金股票仓位小幅下降，新增投资者数量环比持续下降，但远高于去年同期值，我们认为5月份股票市场流动性在边际上略微偏紧。

更多内容：www.idc95.com，5月平均1.25%。从趋势来看，2018年4月份以来各期限理财产品收益率集体下行趋势较为显著，并计划在2022年之前保持利率不变；（2）5月底以来美国本土的暴乱持续升级，目前来看，各期限理财产品的收益率依然处于2017年中旬以来的极低位。社融数据持续回升，从结构上看，其中人民币贷款可以很好地衡量实体信用扩张或者收缩的趋势。去年年中以来，市场情绪高涨。截至6月12日，期限利差走阔，3月底以来期限利差再度缩小。具体来看，占比前四大行业分别是食品饮料（18.7%）、医药生物（11.9%）、家用电器（9.6%）、银行（8.4%），但当前来看该利率依然处于下行趋势之中，上述四个行业整体占比为48.6%，集中度较5月末小幅下降

总体来看，去年年初以来，开放式基金股票类投资比例随着沪深300指数低位反弹而持续提高，5月份社融数据持续回升。从趋势上看，于4月初一度回升至60%之上，基金股票仓位再度震荡上行。