中信证券明明：需要关注通胀压力对货币政策的影响

原标题：需关注通胀压力对货币政策的影响

明明（中信证券研究所副所长、首席FICC分析师）

4月通胀数据共振上涨，其中CPI同比上行至0.9%，符合预期，PPI同比上涨至6.8%，大幅超预期。CPI同比延续上涨，食品价格季节性下滑但服务价格普遍上涨，上游原材料价格持续上涨出现逐步向下游传导的迹象。一方面是服务价格快速回暖、核心CPI同比快速上行，另一方面是国内环保限产等供给侧收缩政策导致工业品价格继续上涨且有逐步向下游商品传导的迹象。PPI同比大幅超预期，涨价驱动逻辑逐步从全球需求扩张转向国内供给收缩。通胀压力逐步积蓄、涨价因素有所蔓延。

CPI同比延续上涨、环比降幅收窄。4月CPI同比（0.9%，+0.5cts），环比（-0.3%，+0.2pcts），符合市场预期。食品项价格季节性趋势延续，猪价下跌带动食品项CPI环比继续下行。随着生猪产能持续恢复、养殖户出栏意愿提升和消费需求阶段性回落，4月猪价持续下跌主导食品项CPI环比继续下跌。除此之外，鲜菜和水果价格仍呈较强季节性趋势——鲜菜上市量增加导致鲜菜价格季节性下滑，农业部重点监测的28种蔬菜价格4月份下降了14.6%；气温升高导致水果消费需求增长，水果价格出现季节性小幅上涨，4月份农业部重点监测的7种水果价格上涨5%。此外，其他食品价格也均符合季节性规律：牛羊肉价格维持平稳、鸡肉价格缓下、鸡蛋在需求增长之下价格季节性上涨。

疫情影响弱化叠加节日因素，服务价格普遍上涨。受益于疫情防控形势较好，线下消费需求恢复及节假日旅游出行需求旺盛，4月非食品项环比涨幅与上月持平、同比继续上涨。根据统计局数据，清明假期居民出行大幅增加，飞机票、旅行社收费、交通工具租赁费和宾馆住宿价格分别上涨21.6%、5.3%、4.3%和3.9%。实际上，非食品项下的服务价格出现普遍上涨，4月生活服务、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务等分项价格环比纷纷上涨，节日因素的影响只是一部分原因，更多是疫情防控形势较好的背景下服务消费需求回升的结果。其中文化娱乐服务和教育服务价格分别上涨2.2%和2.0%，文娱耐用消费品和大型家用器具价格分别上涨1.0%和0.1%。预计后续服务价格仍将在服务消费恢复过程中有所上涨。

CPI环比反弹，通胀出现向下传导的迹象。4月CPI环比出现反弹，是食品价格下跌放缓、非食品价格回升所拉动。除了服务价格普遍上涨之外，前期上游原材料价格持续上涨也出现逐步向下游传导的迹象。国家统计局表示，4月电冰箱、洗衣机、电视机、笔记本电脑和自行车等工业消费品价格均有上涨，涨幅在0.6%~1.0%之间，这表明通胀向下传导逐步显现，后续非食品价格料继续在上游价格压力下有所上行，后续上游价格上涨继续向下传导的力度值得关注。此外，根据食品价格的季节性规律性，二季度是主要食品价格阶段性上涨的时点。因而综合来看，预计后续食品项和非食品项价格大概率延续上涨，推动CPI环比和同比持续回升。

PPI同比大超预期，涨价逻辑从需求端转向供给端。4月PPI同比（6.8%，+2.4pcts）大超预期，接近2016年以来高点，环比（0.9%，-0.7pcts）涨幅有所缩窄。PMI出厂价格和主要原材料购进价格指数也印证4月工业品价格环比涨幅有所回落。具体看，中游原材料工业价格涨幅有所放缓，上游采选工业和下游加工工业价格涨幅维持甚至有所扩大。从具体品种看，涨价的主力从石油石化产业链转向煤炭、黑色金属产业链——4月份原油价格涨幅放缓带动化工产业链价格上涨放慢，而煤炭钢铁等价格快速上涨也带动相关行业以及金属制品、通用设备等价格上涨。虽然上涨的品种仍然集中在中上游，但涨价驱动逻辑逐步从全球需求扩张转向国内供给收缩。预计5月份PPI环比维持正增长、PPI同比继续冲高。

总体而言，4月PPI同比大超预期，通胀共振上涨，而且涨价因素有所蔓延。当前通胀压力有所增强，预计5月份CPI同比和PPI同比仍然继续冲高。随着通胀压力逐步积蓄、涨价因素继续蔓延，后续或成为货币政策掣肘，建议关注通胀压力下央行对冲流动性缺口的力度，警惕资金面波动对债市的冲击。

（作者：明明）

责任编辑：唐婧