起底市值管理的黑白两面：实操中是怎么与操纵股价划上等号的

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前私募冠军叶飞爆料上市公司“市值管理”事件正不断发酵，目前已涉及十余家上市公司及券商。而“市值管理”这一原本的合法合规的操作，却在事件中与“操纵股价”划上了等号。

所谓市值管理，本意是帮助上市公司、股东以及PE机构三方加强协作。上市公司实现产业转型升级，股东希望价值最大化，PE机构希望可以顺利退出。

那么，市值管理与操纵股价的界限在哪里？哪些行为是阳光的市值管理，哪些又是见不得光的违规行为？叶飞爆料中的关键物品——股东名册，又对“市值管理”者而言，意味着什么？

带着这些问题，澎湃新闻记者采访了多位业内熟悉“市值管理”的人士。

有业内人士指出，市值管理是以公平公正公开的方式让市场投资者充分理解和认可上市公司的潜在价值和成长空间，不是在二级市场上通过炒作左右股价涨跌，“以市值管理的名义，由上市公司相关方与外部资金方联合进行股价的人为干预，是对正常市值管理的概念偷换，也是违法行为。”

“市值管理”的黑白两面

钱盛（化名）原是一家券商的机构业务负责人，早些时间跳槽后，目前正在从事市值管理的相关工作。

他告诉澎湃新闻记者：“市值管理本来是一个褒义词，监管也是允许上市公司进行市值管理的。只不过因为一些小市值的上市公司，并没有那么多的业绩增长点、业务创新点，只能单纯地通过二级市场‘拿票’来进行市值管理，市值管理便‘越搞越偏’。”

赵鑫（化名）目前是沪上一家私募的掌门人，他告诉澎湃新闻记者：“虽然我不在‘市值管理’的链条中，但我听过很多例子。总体感觉，目前的确有相当多的人，正在做这些事情。”

“其实，市值管理的概念本来是好的。”赵鑫说，比如，一个公司发现其价值与市场交易的价格出现严重偏差，这当然是对公司不利的。同时，上市公司股价大幅波动，对公司的形象和业务开展，均有不小的影响。

“因此，通过市值管理，维持公司的股价稳定，以及在公司认为其股价被严重低估时，进行回购买回自己的股票，而在公司股价被高估时，利用高估值时机，做一些对公司经营有帮助的事情，相对来讲都是比较好的行为。”赵鑫说。

据了解，在国内外资本市场，市值管理都是上市公司对于股价表现的重要关注渠道，也是尊重股东利益的重要表现。令公司市值准确、真实地反映其内在价值，是市值管理的核心所在。国务院《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》中也明确规定：鼓励上市公司建立市值管理制度。

不过，该制度中所明确的市值管理，是建立在合法、合规基础之上。

“市值管理有各种各样的操作手段，同时操作空间很大，因此便存在很多猫腻。”赵鑫指出，并不是每个人在买卖股票中，都是基于善意的，大股东减持、公司定增等，对股价的希望水平，都有一定的期待。因此，在各式各样的庞大利益下，便衍生出来了不规范的“市值管理”，更多是操纵股价的行为。

赵鑫说：“我们做投资的，并不是什么时候都对，明星基金经理也有判断出现错误的时候。同时，很多投资管理人管理的，并不是自己的钱。如果可以用别人的钱为自己去赚钱，如用公司、客户的资金，帮别人进行市值管理，自己赚取约定好的对价或佣金，这是一个很大的诱惑。”

“希望每个投资经理都很有道德，都对投资人负责，都对公司资金负责，在那么多的诱惑下，的确是很不容易达到的。”赵鑫坦言，业内的确有很多不能说的潜规则。

那么，哪些操作是市值管理，哪些是操纵股价呢？

钱盛结合他的工作经验指出：“阳光的市值管理，很大一部分无非就是做路演，找媒体正面宣传增加曝光率，请公、私募等机构搞调研，同时做好公司未来规划等，提升公司交易价值。”

“不阳光的市值管理，叶飞讲的模式便是真实存在的模式。”钱盛说，“打个比方，一些小市值公司，会拿出来一些钱作为保证金，然后通过中间人，先在场外进行配资找钱，如先拿出来5000万，在外边配个3亿到5亿，再进入二级市场，进行买票卖票的相关操作。”

钱盛透露，进行买票、卖票的操作，一般都是私下里的约定，通过抽屉协议进行相关买卖。很多公募基金产品的持仓都是几十亿元甚至上百亿元，花费三五千万元，甚至一两亿元去买入一只股票，哪怕这个股票下跌20%，对于基金产品的净值而言，都是没什么影响的，“甚至说都看不见。”

“投资经理本来就有很多交流的地方，比如饭局等，这些地方不会留下太多证据。有些时候的对价，可能就是投资经理们在吃饭的时候谈好的，如‘我现在有一个东西，兄弟们帮个忙买一下，买上去之后，该有的好处肯定不会忘记’等等，经过几次之后，就会慢慢形成一个约定俗成的链条。”赵鑫说。

值得关注的是，赵鑫告诉记者：“叶飞的爆料，总体看可能是七分真、三分假。叶飞讲的话，多多少少应该确实有这些事情，但讲话中的很多数字，可能不见得对。”

“一般情况而言，这个链条上的利益是很高的，大股东减持3000万，如果能够先把股价抬高30%，大股东拿出来200万或者300万来给中间人，是很正常的。市场状况好的时候，三分之一或者五五分的情况，也是非常正常的。”赵鑫指出。

“总的来说，选择哪里做这些事情，一是看人，二是看相关公司的相关态度。风控标准不严的公司，更容易成为链条上的一部分。因此，有些公司不能动当天涨跌超过5%的标的，或其它一些看似很奇怪的要求，其实是在增加进行相关操作的难度。”赵鑫强调。

而有需要进行市值管理的机构方面，钱盛对记者说：“基本上都是小市值的公司。一方面，大市值的公司不需要。另一方面，大市值的流通盘太大，小资金根本拉不动，总市值几千亿、流通市值几百亿的公司，很难找到那么多钱去‘堆’。同时，也很难把产品上的全部钱，都去买一个票。”

上述说法得到一位在母公司为国有企业的A股上市公司担任董秘的人士确认。

这位董秘向澎湃新闻记者说：“市值管理这块不少国企不大重视。”

“投名状”的股东名册

值得关注的是，叶飞在爆料中称，其帮相关上市公司找接盘下家的一个前提，是拿到相关上市公司的“股东名册”。那么，股东名册是何物，为何又如此“重要”呢？

据了解，根据中国证券登记结算有限责任公司（以下简称“中证登”）2018年7月2日发布实施的《证券持有人名册业务实施细则》（以下简称“《细则》”），中证登提供的股东名册包括证券持有人姓名或名称、一码通账户号码、证券账户号码、身份证明文件号码、持有证券数量、证券持有人通讯地址等信息，这份名册只向上市公司提供。

根据《细则》，中证登每月向上市公司提供截至上月最后一个交易日、本月10日和本月20日（该日为非交易日的，应为该日前一个交易日）的按证券总规模统计的前200名持有人名册、按流通证券规模统计的前100名持有人名册。

“进行‘市值管理’要先拿到相关上市公司的股东名册，一般情况下是出于两方面的考量。”钱盛说，一方面，有权利能够拿到股东名册的是公司的董事会高层，说明对相关公司进行市值管理，是公司内部高层的默许。另一方面，进行“市值管理”的人，也可以通过股东名册，先看看是否有“老鼠仓”。

赵鑫同样告诉记者：“拿到股东名册，可以说明拜托我进行‘市值管理’的人，到底是不是这个公司的重要人物，公司代表性更强。”

“不过，股东名册在‘市值管理’中，更多起的是一个背书作用，知道进行这个事情是公司内部有人默许。在操盘时的买卖中，股东名册的作用可能并没有那么大。”赵鑫强调，“很多时候，进行相关操作时，是不管公司基本面或其它情况的，一些投资经理买这个东西，只是因为收取了一部分费用或被承诺了一些对价。”

钱盛甚至怀疑，叶飞一开始拿到的股东名册可能就是假的。

“从叶飞的角度上，在看到上家提供的股东名册后，相信了对相关公司进行‘市值管理’是与其高层有合作的，所以不认为后续会存在费用的相关问题，便开始张罗后续事宜，结果却遭遇‘黑吃黑’。”钱盛说。

不过，需要指出的是，查询股东名册属上市公司正常合理需求，但应在法定范围内使用。

有专家指出，上市公司基于季报、半年报或年报公布等履行信息披露义务需要，或召开股东大会、股东关系管理、发放红利、送配股等公司行为时，需查询并获取部分或全体证券持有人名册。这属于上市公司的正常合理需求，理应得到满足。

专家进一步指出，《证券法》第151条规定，证券登记结算机构应当向发行人提供证券持有人名册。《证券登记结算管理办法》等部门规章也规定了中国结算作为证券登记结算机构，应当履行向上市公司提供证券持有人名册的义务。中国结算依法制定相关业务规则，明确向上市公司提供证券持有人名册的情形及频率，要求证券发行人在获取相关信息后应当妥善保管，并在法律法规允许的范围内使用，不得违法违规向任何第三方提供。

“叶飞的问题目前还很难说”

值得关注的是，内幕交易、操纵股价是资本市场上的重罪。不过，目前参与其中的叶飞，仍然非常高调，这也让很多业内人士表示不解。

赵鑫认为，一定程度上，叶飞的问题目前还很难说。

“叶飞在其中没有去买卖股票，所以只能说是做了‘中介’工作，而非实际操作的人。在相关‘市值管理’中有买卖股票操作的人，肯定是有大问题的。而叶飞的问题，还要看证监会调查完之后去怎么认定。”赵鑫说。

赵鑫进一步指出，对相关投资经理认定为操纵股价，也是很难去“抓”的。“一方面，是相关对价一般非常隐秘。另一方面，则是操纵股价的方式越来越隐晦。此外，投资经理买一个东西，也可以说是对其的看好，权限内进行合理的资本运作。”

“不过，就目前的侦测手段，在大数据如此发达的情况下，很多事情都是可以调出来的，如操盘者之间到底有没有见面等。同时，‘市值管理’中很多事情也不是都需要面谈，所以相关流程中，一定会有一些交代是有记录的。”赵鑫认为。

目前，证监会已经对相关事件进行立案调查。相信很快就会有进一步的消息向社会公布。

5月16日，证监会表示，针对近期媒体报道有相关方涉嫌合谋实施不法行为等问题，根据交易所核查情况，证监会决定对相关账户涉嫌操纵利通电子、中源家居等股票价格立案调查。下一步，证监会将重拳打击肆意妄为、逃避监管的各类操纵市场行为，对于上市公司及实控人、私募基金、公募基金等相关机构和个人从事或参与的，证监会将会同公安机关依法彻查严处，绝不姑息。有关案件查处进展，证监会将及时予以公布。

责任编辑：彭佳兵