中信证券：海外上市公司修复明显 把握三大投资机会

来源：中信证券研究 文丨杨灵修 联系人：徐广鸿

海外上市中国公司的2020年年报业绩披露已基本结束，MSCI China的709只成份股中已有693家上市公司披露年报，我们对业绩期进行了深入的分析拆分。受疫情影响，虽然2020年全年整体盈利仅增长3.3%，但下半年整体盈利环比增长22.2%，较2019年H2同比+24.4%。结构上，传统经济中的工业上游表现出较高景气，受益于“涨价”和需求复苏，有色、钢铁、基础化工等企业下半年盈利环比增长65.5%/68.0%/22.6%；“新经济”中成长韧性凸显，包括科技板块中的消费电子、半导体、游戏，地产板块中的物业管理，医药板块中的CXO等全年增长稳定。剖析三张表的构成，我们不但看到“新经济”的消费电子、半导体等龙头增加企业资本支出（支撑未来持续成长），也看到传统经济领域的资本支出恢复和周转率上升（降本增效和效率提升）。随着年报季的落幕，市场上修MSCI China整体2021年业绩预期至18.3%（年报披露前为16.7%），相对市场，我们对零售业、耐用消费品、半导体等“新经济”板块的盈利增长更为乐观。

▍2020年全年MSCI China整体盈利增速上升3.3%，尽管增速明显放缓，但疫情下不乏亮点。

我们对MSCI China的709只成份股中693只已披露年报的个股进行统计，从整体盈利增速来看，2020年营收和盈利整体增速分别达到2.5%和3.3%，其中下半年盈利环比增长22.2%，较2019H2增长24.4%。后疫情时代，顺周期板块在投资端的拉动下迎来业绩快速修复，能源、地产、工业、原材料板块2020H2盈利环比增长640%/56.2%/60.5%46.1%。

▍随着年报季落幕，市场上修MSCI China整体2021年盈利预测至18.3%（年报披露前为16.7%），其中对于半导体、技术硬件设备、原材料、能源、耐用消费品等板块盈利预测大幅上调。

年报季后，非银金融板块2020年年报存在较多的超预期表现，使得板块整体盈利预测上调7pcts至35.6%，具体来看能源/原材料/半导体/制药/技术硬件设备行业2021年盈利增速预测分别大幅上调53.4/15.9/27.2/8.3/7.8pcts。相比市场，我们自上而下统计了中信证券研究部各行业组已覆盖的402只MSCI China成份股，可比口径下我们预计2021年盈利增速为16.8%，略低于市场一致预期（19.4%），具体来看我们对零售业、耐用消费品、半导体等“新经济”板块的盈利增长相比市场更为乐观。

▍结构性亮点：“涨价”的上游原材料以及高成长的“新经济”板块。

工业企业生产和终端消费的持续修复反映到金属价格自去年二季度开始快速上行，价格上行对冲成本端压力，有色板块2020H2毛利环比提升2.5pcts至10.5%。同时传统经济降本增效在2020年取得明显成效，钢铁、基础化工等板块全年费用率下滑，净利率小幅抬升。

尽管上游原材料价格上行压制中游制造端企业利润空间，但依托着优秀的成本管控和上下游议价能力，工业、制造业龙头公司应收账款周转率明显提升，高质量的现金流推动上市企业恢复资本支出，加速产能扩张，预计将在未来几年持续带来业绩增厚。

另一方面，“新经济”公司在2020年全年业绩韧性凸显，科技板块中的消费电子、半导体，地产板块中的物业管理以及医药板块中的CXO等全年毛利率稳中有升，净利率大幅改善，在行业高景气度时期，新经济公司加大资本开支力度，消费电子和半导体龙头企业2020年全年CAPEX投入均实现双位数增长，预计将在未来几年兑现到产能层面。

▍进入5月，上市公司年报/一季报正式告一段落，我们建议结合估值因素从以下三个维度把握市场投资机会。

1）“十四五”开局之年，聚焦估值充分回调的“新经济”板块，建议关注业绩支撑下景气度有望维持高位的半导体、消费电子、CXO、物业管理等板块；

2）后疫情时代，受损板块的疫后复苏，建议聚焦国内出行恢复下的旅游餐饮、酒店、航空以及纺织服装板块；

3）“涨价”逻辑下盈利能力大幅改善的顺周期板块，同时叠加“碳中和”框架下的主题性投资机会，建议关注有色、能源、钢铁、建筑建材等。

▍风险因素：

中美关系恶化，海外疫情蔓延持续超预期，中国及全球宏观经济修复不及预期，国内流动性收紧，外资持续流出中国市场。

责任编辑：张海营