招商策略：特别国债市场化发行 股市流动性持续高位

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来源：招商策略研究

原标题：【招商策略】特别国债市场化发行，股市流动性持续高位——金融市场流动性与监管动态周报（0622）

上周央行公开市场（逆回购+MLF）合计净回笼1600亿元，货币市场利率持续攀升；长、短端国债收益率均上行，利差走扩。股市方面，富时罗素指数扩容带动北上资金净流入规模扩大；融资余额延续大幅上行，公募基金发行增多，重要股东净减持规模扩大，股市流动性小幅回升。从投资者偏好来看，北上资金加仓医药生物、电子；融资客继续净买入医药生物、TMT；信息技术ETF净赎回规模较高。美联储进一步扩大信贷支持工具范围，缓解海外市场恐慌情绪。

核心观点

? 特别国债市场化发行，央行配合政策值得期待。6月18日财政部开启首批特别国债发行招标，1万亿特别国债从6月中旬开始发行，7月底前发行完毕。发行方式全部采取市场化发行，市场化发行意味着将从市场回收流动性，不管从对冲流动性的需求还是近期国常会再提“降准”来看，未来一个阶段降准政策值得期待。从特别国债的用途来看，除了3000亿元用于抗疫支出外，另外的7000亿元额度可以用于基建项目，且可以作为项目资本金。此外，今年新增的地方政府专项债有超过65%投向基建项目。未来随着前期审批的基建项目落地，将带动基建投资稳定回升，成为稳增长的重要力量。

? 为维护银行体系流动性合理充裕，央行于6月15日开展2000亿元MLF操作。6月19日，MLF到期回笼2400亿元。此外上周开展逆回购累计投放流动性3000亿元，到期4200亿元，净回笼1200亿元。本周将招标发行2020年第六期中央银行票据；本周将有1200亿元逆回购到期。

? 货币市场利率持续攀升，R007与DR007利差走扩；长、短端国债收益率均上行，期限利差走扩。1年期国债到期利率上行6.99bp至2.12%，10年期国债利率上行13.01bp至2.88%，期限利差走扩6.02bp至0.75%。

? 股市方面，A股市场流动性小幅提升，总体向好，招商A股流动性指数为4.51。上周北上资金净流入203.7亿元，流入规模大幅增加；融资余额延续增加，融资资金净买入规模扩大，上周融资净买入200亿元；ETF净赎回规模继续缩小。重要股东净减持规模和计划减持规模均明显扩大。

?从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有医药生物、电子、有色金属；净卖出行业规模较高的有银行、休闲服务、家用电器等。融资资金净买入行业规模最高为医药生物、传媒，净卖出规模最高的是有色金属、建筑装饰。个股方面，陆股通净买入最多为迈瑞医疗、恒生电子等，净卖出最高为格力电器、五粮液等；融资净买入规模最高为中兴通讯、凯撒文化，融资净卖出较高包括京东方A、宁德时代。ETF净赎回规模继续缩小，信息技术ETF净赎回规模较高，华夏中证5G通信主题ETF净赎回规模连续两周居前。

? 海外市场恐慌情绪有所缓解，美元指数持续上涨，人民币小幅贬值。具体地，上周VIX指数持续下跌，最后一天小幅反弹，全周较前期下降0.97至35.12。美债长端收益率下行，短端收益率持平，利差收窄。上周美元指数上升0.58点，人民币对美元小幅贬值。

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流动性专题

※ 特别国债市场化发行，央行配合政策值得期待

6月15日，财政部宣布将于6月18日招标发行首批抗疫特别国债；6月18日发布《财政部国库司有关负责人就抗疫特别国债发行答记者问》，其中对特别国债的发行方式、发行节奏、特别国债期限等问题做出了明确答复。

从特别国债的发行方式来看，1万亿特别国债全部采取市场化发行方式，这与此前市场的普遍预期有差异。目前已经有1700亿元专项债确定发行日期，如果剩余的规模在7月底之前平稳发行，则每周发行规模可能达到1400亿元以上。对流动性的影响方面，市场化发行意味着将从市场回收流动性，造成短期的供给压力，在此情况下，为了维护市场流动性合理，央行大概率通过公开市场操作或者降准进行流动性对冲。

并且6月17日国务院常务会议上表示，“综合运用降准、再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕，加大力度解决融资困难，缓解企业资金压力”，国常会明确提到“降准”，从历史情况来看，国常会提到降准后2~10天左右央行会发布降准政策。因此，不管从国常会的表态还是从目前特别国债市场化发行的需求来看，未来一个阶段降准政策值得期待。

从特别国债的用途来看，除了3000亿元用于抗疫支出外，另外的7000亿元额度可以用于基建项目，并且可以作为项目资本金。今年前5个月新增地方政府专项债规模达到2.15万亿，并且其中超过65%的专项债投向基建项目，该比例相比以前明显提升，并且专项债也可以作为资本金撬动其他的社会资金。所以从这个角度来看，类似地方政府专项债，新发的7000亿特别国债将撬动更多的基建投资。此外，从今年基建项目的审批情况来看，前5个月基建项目审批规模13.7万亿，累计同比增速达到111%。未来随着审批的基建项目落地，将带动基建投资稳定回升，成为稳增长的重要力量。

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监管动向

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货币政策工具与资金成本

为维护银行体系流动性合理充裕，央行于6月15日开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作。6月19日，MLF到期回笼2400亿元。此外央行于6月18日、6月19日分别开展1200亿元、1800亿元逆回购。上周累计投放流动性3000亿元，到期4200亿元，净回笼1200亿元。

本周6月23日央行将通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，招标发行2020年第六期中央银行票据。本周将有1200亿元逆回购到期。

货币市场利率持续攀升，R007与DR007利差走扩；长、短端国债收益率均上行，期限利差走扩。6月15日-6月19日，R007均值为2.03%，较上周上行8.62bp， DR007均值为1.98%，较上周上行4.94bp；截至6月19日，R007利率为2.17%，较前期（6月12日）上行24.51bp，DR007利率为2.13%，较前期上行22.74bp，两者利差走扩1.77bp至0.04%。1年期国债到期利率上行6.99bp至2.12%，10年期国债利率上行13.01bp至2.88%，期限利差走扩6.02bp至0.75%。

同业存单发行规模持续扩大，1个月、3个月和6个月利率均上行。6月15日-6月19日，同业存单发行753只，较上期增加95只，发行总规模5540.2亿元，较上期大幅增加2209.6亿元；截至6月19日，1个月、3个月和6个月利率较前期分别上升了11.84bp、9.57bp和5.21bp，分别收于2.28%、2.35%、2.49%。

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股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，6月15日- 6月19日，公募基金发行440.2亿份，较前期明显增加。股票型ETF净赎回规模继续缩小，净赎回份额为81.21亿份。融资余额延续增加，全周整个市场融资净买入规模持续扩大，净买入200亿元，截至6月19日，A股融资余额为11007.4亿元。陆股通资金上周累计净流入规模大幅增加，净流入203.7亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，6月15日-6月19日，IPO融资金额与前期基本持平为50.8亿元，未来一周IPO预计融资为47.9亿元；限售解禁市值为584.4亿元，较前期增加91.05亿元，未来一周解禁规模将缩小至204.3亿元；重要股东净减持规模大幅扩大，净减持191.3亿元；公告的减持计划合计减持规模为159.8亿元，较前期的94.5亿元大幅增加。

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投资者情绪

6月15日-6月19日，当周融资买入额为3531.5亿元；截至6月19日占A股成交额比例为9.68%，较前期上升0.59%，投资者交易活跃度有所回升。市场反弹带动风险溢价总体回落。

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投资者偏好

（1）陆股通

6月15日- 6月19日，陆股通资金流入较前期大幅增加，全周净流入203.7亿元。从行业来看，净买入规模较高的行业有医药生物、电子、有色金属等；净卖出行业规模较高的有银行、休闲服务、家用电器等。具体来看，当周陆股通净买入医药生物28.74亿元、电子28.05亿元、有色金属22.04亿元；净卖出银行22.37亿元、休闲服务6.70亿元、家用电器5.87亿元。个股方面，净买入迈瑞医疗（10.15亿元）最多，恒生电子（7.30亿元）次之，北上资金净卖出格力电器（-13.14亿元）最高，五粮液（-9.79亿元）次之。

（2）融资交易

6月15日- 6月19日，融资资金净买入规模扩大，当周净买入199.96亿元。具体来看，净买入规模较大的行业有医药生物（39.07亿元）、传媒（24.64亿元）、电子（15.88亿元）；净卖出规模较大的有有色金属（-3.16亿元）、建筑装饰（-2.27亿元）和房地产（-1.08亿元）。个股方面，融资净买入规模最高为中兴通讯（10.67亿元），凯撒文化（3.74亿元）次之；融资净卖出规模较高的包括京东方A（-2.43亿元）、宁德时代（-2.39亿元）。

（3）ETF净申购赎回

6月15日- 6月19日， ETF净赎回规模继续缩小，整体净赎回81.21亿份，信息技术ETF净赎回规模较大。沪深300ETF净赎回7.00亿份，前期净赎回15.60亿份，减少8.60亿份；创业板ETF净申购4.55亿份，前期净赎回5.03亿份，变动9.58亿份；中证500ETF净赎回4.69亿份，前期净赎回6.13亿份，减少1.44亿份；上证50ETF净赎回2.84亿份，前期净赎回2.18亿份，增加0.66亿份。信息技术ETF净赎回最高为36.46亿份。

6月15日- 6月19日，股票型ETF净申购规模最高的为华安创业板50ETF（3.57亿份）；国泰中证生物医药ETF（2.49亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为华夏中证5G通信主题ETF（-17.82亿份），华宝中证全指证券ETF（-7.97亿份）次之。

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外汇市场

上周美元指数持续上升，截至6月19日，美元指数收于97.68，较前期（6月12日）上升0.58点。

上周人民币汇率指数较前期上升0.19点报收91.97。6月19日美元兑人民币中间价、美元兑人民币即期汇率、美元兑人民币离岸汇率分别较前期（6月12日）上升0.0048、0.0035、0.0015，分别收于7.0913、7.0780和7.0775。人民币先升值后贬值，全周小幅贬值。

另外，港币汇率近期一直处于强方兑换保证附近，港币汇率强势。

08

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

本周，美联储推出新一轮刺激政策，宣布SMCCF工具将购买广泛而多样化的企业债。将非盈利机构纳入到主体街贷款计划。鲍威尔本周多次发表讲话，申明尚未决定使用收益率曲线控制，重申负利率政策不适用。周五美联储宣布银行压力测试新增三种经济复苏情景。欧洲银行执委Panetta表示取消债务不在欧洲央行的选项之内，宽松的货币政策将维持很长一段时间；如果需要的话，考虑在PEPP中加入”堕落天使“债券。欧洲央行副行长金多斯表示对于西班牙、意大利和希腊等财政状况较弱的国家，如果欧盟的援助是以赠款而不是贷款的方式分配，情况会更好。日本央行本周公布利率决议，维持基准利率在-0.1%不变，将10年期国债收益率目标维持在0%附近不变；特别贷款计划规模扩大至110万亿日元。日本央行行长黑田东彦表示目前继续大举购买日本国债是合适的。韩国央行官员韩国央行公布5月28日会议纪要，纪要显示将利率从0.5%水平进一步下调的可能性很有限；应该继续考虑使用各种工具；韩国央行应该购买政府债券来稳定利率。韩国央行官员表示没有计划与美联储货币互换进一步扩大美元贷款。

（2）利率

6月15日- 6月19日，美债长端收益率下行，短端收益率与前期持平，利差收窄。美国1年期国债收益率不变仍为0.18%，10年期国债收益率较前期下行1.00bp至0.70%，利差收窄1.00bp至0.52%。截至6月19日，隔夜、1周美元LIBOR利率上行，分别上行0.91bp、0.21bp，1个月和3个月美元LIBOR下行，分别下行0.50bp、1.58bp。

（3）海外市场情绪

上周VIX指数持续走低，在6月19日出现反弹，全周较前期下降0.97至35.12，市场风险偏好有所回升。上周标普500指数和纳斯达克指数分别上涨1.86%和3.73%。

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责任编辑：逯文云