市场分析：以史为鉴，QE要结束了，股市会遭殃吗？

作者：中国外汇投资研究院金融分析师 孙斌

近日，美联储11月议息会议刚刚结束，简单来说这次例会的两个重点在于：1、Taper正式开始了，换句话说美国靠购债释放流动性的游戏正式开始逐渐收场了，预计在2022年年中正式结束QE。2、美联储暂时不加息，依旧暂时维持0%~0.25%的极低利率水平不变。而到底什么时候会考虑开始加息，目前尚不明确，多数观点认为会到2022年的第四季度才会启动加息，与其说去猜测，不如换成另外一种说法。

如果美联储主席鲍威尔依旧坚持他的“通胀暂时论”，那么加不加息实际还是要看Taper到底能不能够解决高通胀的问题，如果高通胀缓解了，美联储加不加息这件事自然也会从“需不需要”变成“没必要”。至于为什么要提这一点，因其是未来与全球股市预期联系的关键。

关于本次美联储例会的指向到底对如何影响股市这个问题，相信下意识的反应一定是利空，因为2013年5月美国一声“Taper”预警给全球股票市场尤其是新兴国家的股票市场带来了不小的打击，因此至少站在A股的角度，对于Taper这种差评的操作，不可能有好印象。况且A股市场也在美联储例会的前一天给出了上证指数单日下跌1.10%的应激反应。那么Taper的开启到底会对股市带来多大的冲击呢？

从分析的角度，人们往往喜欢惯性的回顾历史。但我们想说，以史为鉴既不值得恐慌，同时也不合适。回顾历史，2013年5月，美联储宣布未来即将实施缩减购债计划的操作，也被市场解读为Taper元年，但毕竟当时的操作严格意义上说只能算作是类Taper操作。计划公布之后，以道琼斯指数为例，道指在一个月内仅下跌1000点，随后开启了为期5个月左右的横盘震荡期，并在10月重拾上涨。之后2014年1月美国宣布正式开始削减QE，于是美股从当月中旬开始调整，这次调整期限仅用了半个月，以道指为例幅度也仅为1000点左右，随后再度回归稳步上涨。

而后就到了2014年10月，美联储QE正式结束，道指似乎也给出了“示意性”的调整，同样时间是一个月，幅度1000点，并在之后的一个半月内得到了迅速修复。总的来说，从2013年美国开始“用嘴Taper”到2014年底QE结束，美股道琼斯指数一共上涨近2600，除了在一些关键时间点上出现了些许的震荡调整外，缩减购债规模并没有改变美股的上涨趋势。反观同期的A股市场，上证指数也是在2013年6月、2013年12月等关键时点前后出现调整，相比美股A指数由于基数较低，调整幅度较为可观，两次调整幅度均超过20%。

因此，对于Taper对股票市场的影响，从定性上来说不得不说是一件很难的事，影响大还是不大，关乎于人的视角、市场的周期以及成熟性，况且2013年的缩减幅度是1200亿美元/月，而如今是150亿美元/月，相比之下孰强孰弱、孰急孰缓一目了然。以A股市场为例，单纯看上证指数一个月调整超过20%，确实这可以算得上是“大跌”，但比起随后2014-2015年长达一年的指数翻倍行情，2013年6月的调整自然显得微不足道。

另一方面，有一些概念必须讲清楚，缩减QE是减缓投放不是回收流动性，并不会引发股票流动性缩水，所以必然性的利空是不存在的。而且最关键的要素在于，美股市场是一个极具“长期化投资氛围”的股权市场，机构投资者为主，缩减QE即便会引发债券利率的提高，最多也就是阶段性动摇一下短期流动性的走向，而作为美股根基的长期资本是不会轻易动摇的。但A股市场活跃度更高，且氛围偏向短期化，相比长期资本，短期流动性受收益的干扰更大，自然也就会引发市场更剧烈的波动。

最后，也是最重要的一点，股票市场受流动性影响，而能够影响流动性走向的根本因素在于市场利率“中枢”的变化。之所以美国Taper对于资本市场的影响有限，关键就在于Taper并没有动摇美国的利率中枢或利率走廊，这也证明了为什么美股真正的大幅波动发生在2015年底美国开始加息的前后。所以为何我们认为，不管是以史为鉴还是从现实出发，Taper对股市的影响都是有限的。

因而最后的总结，其实反而变成了善意的叮嘱。美国实施Taper是必要的，美国经济的根基和状态也是良好的，美元或许真的会升值的，大宗商品的价格也就不会那么高了，通胀也会过去的，所以Taper的终点是不是一定指向加息还不好说，所以市场利率的中枢还是会稳定的，股票市场的流动性就会基本稳定的，市场的风险自然也是小概率的。所以，市场的调整只会吓跑不清楚市场逻辑杯弓蛇影的投机者，相反会引来洞悉逻辑伺机而动的投资者。

责任编辑：郭建