长江证券首席伍戈：消费，能起来吗？

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原标题 消费，能起来吗？

来源 伍戈经济笔记

核心观点：

1．第四年了，我们真的该走出疫情。然而，近期随着防疫优化的提速，冬季感染人数迅速攀升，经济再次遭受供需双向冲击。如此局面还会持续多久？经济生活的正常化，首先体现在老百姓的日常消费方面。未来消费能否起来，能否真正回归到疫情之前？

2．当前病毒传染力更强，防疫优化速度更快，或意味着我国疫情将更快实现达峰。病毒毒性下降，有助于缓解医疗挤兑风险爆发。参考亚洲经济体经验，优化防疫后第一波疫情见顶，居民出行等消费场景有望明显打开，这将是经济迈向实质性修复的第一步。

3．海外来看，疫情期间的补贴政策确实缓释了居民收入及消费的下降。即便如此，一旦政策退坡，消费终究回归到由收入和经济基本面来决定。此外，实证表明，居民的消费意愿并非随着疫情的消退而迅速抬升，“疤痕”修复需要时日，亚洲地区尤为明显。

4．展望明年，我国疫情加速爬坡或将在春节前后达峰，此后消费场景逐步打开，二季度消费有望开启修复进程。刺激政策或有帮助，可选消费的修复弹性可能更明显。但温和的经济基本面加之大疫三年居民资产负债表受损，消费恢复至疫前仍是缓慢过程。

正文：

随着近期防疫优化提速，各地感染人数迅速攀升，经济再次遭受供需双向冲击。如此局面还会持续多久？第四年了，我们真的该走出疫情。经济生活的正常化，首先体现在老百姓的日常消费方面。未来消费能否起来，能否真正回归到疫情之前？

一、 消费场景何时打开？

消费场景的打开是消费修复的前提。奥密克戎及其变异毒株引发的逐轮疫情，呈现出爬坡期逐渐缩短趋势，从原始毒株2个月左右降至1个月左右。当前病毒传染力更强，防疫优化速度更快，或意味着我国疫情将更快达峰。

图1． 疫情达峰时间明显缩短

来源：WIND，笔者测算

注：重症率为新增ICU患者占总人口比重。

当前BF.7等毒株似引致较明显症状，但总体呈现重症率下降、病程缩短等趋势，有助于降低医疗挤兑风险。参考亚洲经济体经验，优化防疫后第一波疫情见顶，居民出行等消费场景有望打开，这是经济迈向实质性修复的第一步。

二、居民收入何时企稳？

消费终究取决于老百姓的收入状况。疫情以来，不少国家出台补贴政策使得居民收入并没有随着GDP下行，缓释了消费的下降压力。一旦这些政策退坡，消费终究回归到由收入和经济基本面来决定，如新加坡等。

图2． 补贴缓释收入下降，但要回归基本面

来源：WIND，笔者测算

注：2021年及以后为较2019年复合增速。

三、消费意愿何时改善？

居民的消费意愿并非随着疫情的消退而迅速抬升，“疤痕”修复需要时日，亚洲地区尤为明显。当前我国住户存款持续高增，但历史表明，只有当收入预期明显改善，居民前期储蓄才有望转化为消费支出。

图3． 疫后消费“留痕”

来源：CEIC，笔者测算

展望明年，疫情加速爬坡或将在春节前后达到峰值，此后消费场景逐步打开，二季度消费有望开启修复进程。刺激政策或有帮助，可选消费的修复弹性可能更明显。但温和的经济基本面加之大疫三年居民资产负债表受损，消费恢复至疫前仍将是缓慢过程。

图4． 消费的温和修复

来源：Our World in Data，WIND，笔者测算

注：消费意愿以储蓄意愿为表征，消费场景为防疫管控指数。

四、基本结论

一是第四年了，我们真的该走出疫情。当前病毒传染力更强，防疫优化速度更快，或意味着我国疫情将更快达峰。病毒毒性下降，有助于缓解医疗挤兑。优化防疫后第一波疫情见顶，居民出行等消费场景有望明显打开，这是经济迈向实质性修复的第一步。

二是海外来看，疫情期间的补贴政策确实缓释了居民收入及消费的下降。一旦这些政策退坡，消费终究回归到由收入和经济基本面来决定。此外，实证表明，居民的消费意愿并非随着疫情的消退而迅速抬升，该“疤痕”的修复需要时日，亚洲地区尤为明显。

三是展望明年，疫情加速爬坡或将在春节前后达峰，此后消费场景逐步打开，二季度消费有望开启修复进程。刺激政策或有帮助，可选消费的修复弹性可能更明显。但温和的经济基本面加之大疫三年居民资产负债表受损，消费恢复至疫前仍将是缓慢过程。

【作者】

伍戈：博士，长江证券首席经济学家。曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者，获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖，蝉联“远见杯”经济预测冠军。

高童、曹海巍、俞涛：长江证券研究员。

杨仪萍、高溶、张哲源：实习研究员。

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责任编辑：王涵