全球央行2022年捶通胀，2023年忧衰退

2022年初，人们还在思考如何应对各大央行放弃通胀暂时论后的政策变化，2月底， 一场俄乌战争的爆发打乱了一切计划。新冠疫情不再是投资者的关注重点，俄乌战争带来的大宗商品短缺问题成为了市场的首要担忧，随后大宗商品短缺带来的通胀在全球经济中引发冲击波，影响了央行政策的方方面面。毫无疑问，在2021年“误判”之后，全球央行于2022年不可避免地只能激进收紧政策以追上通胀形势。

2022年全球央行鹰态尽显，力求降通胀

疫情后商品与服务的供不应求无疑推动了通胀，而俄乌战争的爆发无疑是火上添油，今年通胀烧遍全球多个国家地区，通胀飙升到数十年来的最高水平，例如，欧洲的CPI达到两位数、美国的通胀率一度达到美联储2%通胀目标的4倍多。另一方面，通胀侵蚀了消费者的支出，进而迫使工人们罢工要求涨薪以应对高物价，这也带来了工资-物价螺旋式通胀的风险。在2021年误判通胀是暂时的之后，害怕通胀失控的各大央行并不能对此坐视不理，进而开始了数十年来甚至是有史以来最激进的加息进程。

英国央行率先加息，但美联储加息步伐更加激进。就连欧洲央行也终于在今年夏天告别了长达8年的存款利率低于零的时代。金融危机后对货币刺激（包括量化宽松）的执着已成为历史。在三大央行的引领下，全球央行基本加入了加息潮。

以下是智通财经整理的2022年全球主要央行货币政策动向：

美联储：暴力加息与缩表，力求追上通胀

与去年形成鲜明对比，由于通胀的飙升，美联储今年大部分时间均保持着鹰姿，并且几乎全年都在加息，同时开始缩减自身的资产负债表。由于俄乌战争带来了高度的不确定性，美联储官员们今年很多时候也在摸着石头过河。例如，在美联储3月份发布的点阵图中，官员们预测中值是基准利率到2022年末与2023年末分别将在1.9%、2.8%左右，与目前4.5%、5.1%差别巨大。

3月份，美联储以最基本的25个基点步伐开始了四年来首次加息。然后在5月份，将加息步伐提高至50个基点；相比3月，美联储5月份提出了“通胀风险”，就在6月份的会议之前，由于5月CPI意外走高至8.6%，市场转而押注美联储加息75个基点。不出所料，美联储便在6月加息75个基点，随后在7月、9月和11月连续3次都加息75个基点，让世界瞠目结舌。截至12月15日，美国年内已经七次加息，累计425个基点。目前基准联邦基金利率目标区间上调至4.25%-4.5%，达15年内最高。

而在缩表方面，3月份，美联储提出，预计在接下来即将召开的一次会议上，美联储将开始减持美国国债和机构抵押贷款支持证券。而5月份，美联储就表示将允许资产负债表在6月、7月和8月每月缩减475亿美元，9月缩减步伐将增至每月950亿美元。而在随后的所有会议上，美联储均表示，将继续按5月公布的缩表路线减持国债、机构债和机构MBS。

此外，由于宏观经济的复杂性，美联储今年很多时候都是见数据行事，因此今年美国的经济数据便极为重要。值得注意的是，为了体现紧缩政策对通胀有效果，今年“坏数据便是好消息”，即经济放缓、消费疲软以及就业市场走弱均被视为美联储所欢迎的，因为这体现了紧缩政策奏效，通胀降温有望。

因此，由于美国经济开始反映出紧缩政策的影响，CPI持续下滑以及消费支出也在走弱等，12月份，在连续四次超激进加息后，美联储如市场所料开始放慢加息的步伐，将政策利率联邦基金利率的目标区间从3.75%至4.00%上调到4.25%至4.50%，加息幅度50个基点。但由于担忧通胀难以消退的风险，美联储同时上调了利率峰值的预期水平，预计利率在加息后会达到的最高水平将超过5%，暗示未来几个月将继续加息。

欧洲央行：能源危机当头，上半年保经济、下半年降通胀

作为最受俄乌战争冲击的欧盟，欧洲央行在今年的货币政策会议上极为关注战争的影响。上半年，因为受新冠疫情影响，欧洲各国政府背负了沉重的财政赤字，并且俄乌冲突带来的能源危机令该地区经济疲弱，轻易加息容易再次引发欧洲债务危机。在今年年中，意大利可能爆发债务危机甚至一度成为热议话题。因此，在今年的大部分时间，欧洲央行一直保持负利率以支撑经济。

而资产负债表方面，2月份，欧洲央行表示，将在2022年3月底停止根据PEPP计划购买净资产，欧洲央行打算至少在2024年底之前，将根据PEPP购买的到期证券的本金支付进行再投资。3月份，欧洲央行计划在第三季度结束资产购买，出人意料地加快退出特别刺激措施，因为通胀飙升盖过了对俄乌冲突的担忧。6月份，欧洲央行表示将于7月1日结束资产购买计划下的量化宽松。

但下半年，随着能源危机令油气价格的大幅攀升，欧洲通胀逐渐走向失控，与此同时，欧元贬值也加剧了经济困境，迫于压力，欧洲央行也开启了加息周期。7月份，在CPI同比增速连续处于8%以上数月的情况下，因决策层担心居高不下的生活成本面临失控，欧洲央行启动11年来首次加息，且超预期加息50个基点。9月份，欧洲央行如期加息75个基点，单次加息幅度创1999年以来新高。10月份，欧洲央行再次大幅加息75个基点。

而由于欧元区第三季度产出增长超过预期，通胀率在10月份达到10.6%。虽然11月份通胀小幅回落，但欧洲央行认为仍有必要制定量化紧缩计划。12月，欧洲央行虽然放缓加息步伐至50个基点，但决定从明年3月份开始缩减其5万亿欧元（5.3万亿美元）的债券投资组合，该行称将以审慎有度、可预测的速度启动量化紧缩。

英国央行：首个加息主要央行，身陷财政闹剧

在此轮全球加息周期中，英国央行是首家开始实施紧缩政策的主要央行。英国的通胀压力并不小，今年有数个月的CPI同比增速达到了2位数。英国央行在去年12月便已开始加息，在今年更是在每次会议上都进行加息。尽管英国央行持续加息，但越来越多的人认为英国经济陷入了泥潭。近几个月来该国PMI持续回落，通胀压力下零售销售额下降，三季度英国GDP萎缩，留给英国政府和央行的挑战愈发艰巨，这也暗示了英国央行政策利率的上调受到限制。

2月份，英国央行以25个基点拉开了今年加息的序幕，但总体上，加息幅度均比较平缓，最激进的加息也只有11月份大幅加息了一次75个基点。相比起美联储425个基点，英国央行今年累计加息只有325个基点。在缩表方面，英国央行在3月份停止了对到期债券的再投资，在11月份开始积极向市场出售金边债券。

值得一提的是，9月底，英国特拉斯政府公布了自1972年以来最激进的减税方案，大幅减税引发了对通胀进一步上升的担忧，货币市场更是猜测英国央行将出面紧急加息100个基点。不过，随后英国央行并没有出手加息，反而是表示从9月28日起临时购买长期英国政府债券，持续到10月14日；其次，英国央行还暂停了债券发售计划。在财政闹剧平息之后，英国央行在10月底恢复发售公司债券，同时积极发售政府债券。

其他央行

主要央行在2022年以至少二十年来最快的速度和最大的规模加息，政策制定者正全力以赴遏制通胀飙升。路透计算显示，过去12个月，监管10种交投最活跃货币的央行共加息54次，收紧幅度达2700个基点。其中，在经济增长急剧放缓的背景下，三大央行今年大幅加息，以及未来可能还会加息的前景，让市场紧张不安。在上述三大央行的带动下，全球其他央行也只能被动或主动地跟上。澳洲联储、新西兰联储以及加拿大央行等主要央行也均纷纷大幅加息。

其中，除日本央行外，所有主要央行今年都上调了利率，不过日本政策制定者12月出人意料地调整了其收益率曲线控制（YCC）目标区间，令市场感到不安，加剧了市场对日本央行可能在不久的将来实际加息的猜测。

此外，除了主要央行，世界上其他发展中国家央行也步入了紧缩周期。计算显示，新兴市场央行今年已加息93次，将基准利率上调7425个基点，是2021年加息2745个基点的近3倍。其中大部分来自亚洲的政策制定者。印度尼西亚、印度和菲律宾央行以及哥伦比亚和墨西哥央行都上调了利率。

不过，有更多证据表明，新兴市场的紧缩周期正在放缓。在18家央行中，有5家在12月总共加息260个基点，低于11月的400个基点，距离6月和7月800多个基点的月度记录也有一定距离。

2023年展望：放松鹰派政策，衰退风险大

尽管随着经济放缓和供应链开始畅通，价格压力（尤其是商品价格压力）可能已经开始降温，但也许是因为受到了通胀惩罚，官员们誓言在2023年要继续抗击通胀。各大央行越来越觉得，他们宁愿冒险过度紧缩，也不想做得不够，而导致未来要重新加息。

但是，2023年，政策制定者将需要放缓加息，因为有证据显示，通胀飙升的势头正在减弱，经济增长正在放缓。英国和欧洲大部分国家一样，似乎已经陷入衰退。2023年最大的问题是，美国经济何时或是否也会陷入困境，但目前已有很多警告信号。

美国银行全球研究部EMEA新兴市场跨资产策略和经济主管David Hauner表示：“当你看到美国的紧缩政策时，基本上是过去20年来最严重的情况之一。通常情况下，当金融状况出现如此急剧的收紧时，基本上就不只是一场小型衰退，而这似乎是目前的普遍共识。”

因此，相比今年持续且大幅地加息，2023年各大央行大概率将放松激进的鹰派政策，即加息幅度与进程将有所放缓；此外，若通胀继续放缓，且经济持续恶化，还有可能看见主要央行进行降息。

美联储：放缓加息，持续缩表

尽管美国最近的通胀有所回落，但鲍威尔的言论表明，美联储仍担心价格压力在整个经济领域扩大并变得根深蒂固。由于服务价格的涨幅现在超过了商品通胀，而且美国劳动力市场仍然有弹性，美联储计划在更长时间内维持高利率，以对抗更具粘性的核心通胀。

12月份，在加息50个基点后，鲍威尔表示，当前的政策利率水平仍然偏低；而且，美联储的点阵图也显示，利率峰值也上移至5.125%，19名提供预期的官员中，共有17人、占比超过89%的官员预计，明年的政策利率将超过5.0%。这意味着相较于目前的4.5%，明年将至少还有50个基点的加息。

以史为鉴，美联储利率点阵图本身就向来以多变而著称，当前的预期并不等于明年的实际行动。不过，根据“联储观察（Fedwatch）”，市场目前预计美联储可能会在明年2月份继续加息，加息25个基点概率达到64.2%，加息50个基点概率达到35.8%。除此之外，市场认为美联储最早可能将于明年7月份开始暂停加息，其次，市场目前认为美联储最有可能在年底12月的会议上开始降息，不过降息的概率也仅为13.52%。

在缩表方面，美联储11月起缩表开始提速，截至目前缩表总量已达3，500亿美元，其中国债减少约2，500亿美元，MBS减少700亿美元，11月以来的缩表进度已达上限水平，未来美联储大概率将延续以上限速度缩表。

亚特兰大联储备的一名研究人员在最近的一项分析中估计，2.2万亿美元的资产负债表缩减可能相当于美联储将政策利率上调29至74个基点。这两个数字之间的巨大差距是基于QT实施时的财务状况。当金融状况变得紧张时，例如在衰退期间，QT会产生更大的紧缩影响。这一见解表明，美联储在2023年底之前的1.6万亿美元QT目标可能至少相当于小幅加息（25个基点）。

此外，尽管美国受战争影响较小，但随着通胀和利率上升对经济的影响，美国仍处于衰退的危险之中。虽然鲍威尔没有说经济衰退是可能的，但他的两位同事在发布的指引中预测明年的美国GDP将出现收缩。如果美国经济陷入深度衰退，甚至很可能看见美联储降息。

欧洲央行：继续加息，缩表跟上

与英国经济一样，欧元区在第四季度已经进入衰退。德国整体通胀意外下滑是个好消息，但对技术性衰退、持续的能源危机以及欧元区持续分散风险的预测，使欧洲央行在2023年的选择复杂化。市场预计欧洲央将进一步加息，将存款利率提高至接近3.50%。此外，欧洲央行还预计将在2023年开始缩减资产负债表规模。

欧洲央行在12月的会议上宣布，将从明年3月份开始，以每月150亿欧元的速度缓慢退出资产购买计划中的证券。这可能导致欧洲央行在2023年底前将资产负债表削减1500至2000亿欧元，约占欧洲央行疫情相关资产购买规模的4%。

英国央行：利率峰值或达3.75%至4.75%，鹰派政策受限

持续的能源价格冲击，紧张的劳动力市场，以及日益逼近的滞胀威胁，使得英国央行有可能进一步加息，但严重的经济衰退可能迫使英国央行早于预期放宽政策。与美国经济形成对比的是，英国央行估计，英国经济已经进入了长期衰退，预计将持续到2023年底。这种不确定性也给英国央行量化紧缩的未来路径蒙上了阴影。在滞胀环境下，英国央行较小规模的量化紧缩计划仍可能产生相当大的影响。

市场预计2023年英国终端利率为3.75%至4.75%。英国央行正再次试图减少其量化宽松持有的债券。但除了衰退问题，英国还面临赤字问题，这也将对其进一步收紧货币政策形成阻碍。数据显示，英国经常账户赤字/GDP已经在今年二季度达到2016年脱欧以来的最高水平4.3%附近，财政赤字/GDP也于今年二季度达到7.2%左右。政府财政赤字需要发行更多的国债来融资，在英国央行开启缩表之后，英国国债供需缺口需要国内金融市场和海外投资者来填补。但目前海外投资者对英国国债缺乏信心，明年英国政府的债务融资或将更多依赖国内金融市场来承接消化，这或将对英国央行的货币政策紧缩增加了新的限制。整体来看，在高通胀下英国央行在未来几个月可能不得不继续收紧政策，但受黯淡的经济前景影响，再度进行75个基点的激进式加息可能性极小，加息步伐放慢或将成为大概率事件。

日本央行：迈开鹰派步伐，或开始加息

在明年的央行货币政策中，最值得关注的便是日本央行的动向。过去一年，日本央行并不跟随全球的紧缩政策潮，而是坚持维持鸽派政策；在12月的会议上，日本央行意外“转向”，上调收益率曲线控制政策上限，这引起了全球市场巨震。无疑地，日元作为全球重要的交易货币，明年若日本央行的货币政策转向，必然会再度引起全球市场波动。

有着“日元先生”之称的前日本财务省副大臣榊原英资表示，日本央行最早可能在下个月收紧货币政策，从而再次出乎市场意料。榊原英资表示，日本央行有可能在下次会议上再次公布提高10年期国债收益率上限。

其次，市场将扩大YCC区间视为日本央行放弃宽松政策的开始，高盛认为，日本央行的下一步行动可能是取消负利率。日本第二大券商大和证券的首席执行官Seiji Nakata表示，日本央行在12月出人意料地采取措施后，可能会允许债券收益率进一步上升。就连日本央行行长候选人、日本央行前副行长山口广秀也表示，如果日本经济能够承受海外风险，日本央行必须使其货币政策框架更加灵活，并准备好明年提高长期利率目标。

结语

2022年，全球主要央行之所以纷纷加息，部分原因是他们此前未能及时重视起通胀攀升至数十年高位的危险趋势。后来他们终于承认物价压力不再是“短暂的”，并开始奋勇直追。而这场在通胀裹挟下席卷全球的加息风暴，令许多风险资产陷入风雨飘摇之中。

现在，越来越大的风险是，在40年来最严重的紧缩基础上进一步收紧货币政策，将严重削弱需求和就业，迫使全球经济在大流行引发的收缩之后不久，于明年陷入衰退。但是美联储、欧洲央行和英国央行在12月份加息50个基点后都表示，明年可能还会加息，尽管他们承认经济正在走弱。它们愿意容忍2023年出现全球衰退，因为它们认为抗击居高不下的通胀更重要，只是加息幅度可能不会像2022年这般激进。

责任编辑：郭明煜