营收增幅下滑背负对赌条款 九鼎参股的紫林醋业再谋上市

继2016年6月和2017年12月两次递交招股说明书冲刺IPO受挫后，紫林醋业近日再次提交了招股说明书欲冲击A股。此次的保荐机构是中德证券。

根据中国调味品协会统计，2017年至2019年，紫林醋业的食醋产量居第二位。2017年、2018年和2019年报告期内，紫林醋业实现净利润6612.08万元、8357.86万元和10794.23万元。2017年、2018年和2019年报告期内，食醋产量居全国第一位的恒顺醋业实现净利润分别为2.80亿元、3.04亿元和3.30亿元，紫林醋业的净利润不足恒顺醋业净利润的三分之一。此外，紫林醋业营收增长率去年下滑至个位数。

招股书显示，2020年6月，紫林醋业实际控制人为罗建纯、刘志红与九鼎系基金嘉兴九鼎、烟台昭宣和嘉兴昭宣签署协议，约定在紫林醋业未能完成上市申请受理等情况下，嘉兴九鼎、烟台昭宣和嘉兴昭宣有权利要求罗建纯、刘志红回购其所持有的股份。

紫林醋业跑步上市是否为了完成对赌？

强敌环伺，紫林醋业营收增长率下滑至个位数，净利润不足恒顺醋业三分之一

地处有“中国醋都”之称的山西省清徐县，继2016年6月和2017年12月两次递交招股说明书后，紫林醋业近日再次提交了招股说明书欲冲击A股。根据中国调味品协会统计，2017年至2019年，紫林醋业的食醋产量居第二位。

从行业来看，招股书显示，目前，我国食醋行业的产业集中度较低，缺乏引领行业发展的龙头企业。从全国来看，食醋行业呈现出企业数量多、规模小的特点，大多数企业未建立 完善现代化的企业管理机制、技术研发能力以及市场营销渠道。

2017年、2018年和2019年报告期内，紫林醋业实现净利润6612.08万元、8357.86万元和10794.23万元。2017年、2018年和2019年报告期内，食醋产量居全国第一位的恒顺醋业实现净利润分别为2.80亿元、3.04亿元和3.30亿元，紫林醋业的净利润不足恒顺醋业净利润的三分之一。从财务数据来看，紫林醋业距恒顺醋业的差距仍很大。其营收的增长率也由2018年的11.27%下滑至2019年的7.95%。

食醋毛利率低于同行业可比上市公司

此次紫林醋业冲击A股，拟募集资金57387.38万元，其中35514.43万元用于年产10万吨酿造食醋生产线建设项目，9831.36万元用于营销网络建设和品牌推广项目，2301.43万元用于企业信息化建设项目，9740.16万元用于山西食醋工程科技中心建设项目。

从募投项目可见营销体系对于紫林醋业的重要性。2017年、2018年和2019年报告期内，紫林醋业的销售费用分别为4904.07万元、5010.69万元和5929.49万元，分别占同期营业收入的比例为10.77%、9.89%和10.85%。对此，中国食品产业分析师朱丹蓬对新京报贝壳财经记者表示，紫林醋业作为山西省第一家准备冲击资本市场的食醋行业企业，其销售费用高企与自身缺乏中长期的资本布局有关，并且与省内的消费容量相关。不过，其招股书披露，公司的销售费用率低于同行业上市公司。

据其招股书披露，紫林醋业食醋毛利率低于同行业可比上市公司。

紫林醋业主要采用经销商进行销售的销售模式进一步拉低了紫林醋业的毛利率，招股书显示，公司根据快速消费品的行业特性及自身的发展情况，主要通过经销商对外销售，2017年、2018年及2019年报告期内经销商收入占比95%左右。经销商销售的毛利率低于商超及自营的毛利率。以2019年数据为例，经销商的毛利率为40.93%，商超的毛利率为52.72%，自营的毛利率为63.62%。朱丹蓬告诉新京报贝壳财经记者，对于紫林醋业来讲，作为传统企业其营销团队相对较弱，采取经销商为主的销售模式，将大部分的销售任务转移到经销商身上。

被认定为高新技术企业，报告期内研发投入占营收比例逐年下滑

据招股书披露，紫林醋业于2015年被山西省科学技术厅等单位认定为高新技术企业，根据企业所得税法规的规定，2015-2017年适用15%的优惠税率。2018年公司再次通过高新技术认定并于2019年取得《高新技术企业证书》，有效期自2018年11月21日至2021年11月21日。

不过，据招股书披露，2017年-2019年，其研发投入占营收的比例却在逐年下滑。

紫林醋业食醋产品主要分为固态发酵和液态发酵两种工艺，以谷物等为原料的固态发酵产 品有山西老陈醋、陈醋、各种风味醋等，以大米、酒精、水果等为原料的液态发酵产品有白醋、米醋、苹果醋、葡萄醋等。

2017年、2018年和2019年报告期内，食醋系列产品占紫林醋业主营业务收入的比例分别为95.55%、95.82%和94.69%，是公司主要的收入和利润来源。2014年紫林醋业开始进行醋饮料产品的研发、生产和销售。2017年、2018年和2019年报告期内，醋饮料占公司主营业务收入的比例分别为2.07%、0.96%和0.52%，占比较小。料酒销售占公司主营业务收入的比例分别为2.37%、3.22%和4.79%，占比较小。

2017年、2018年和2019年报告期内，公司原材料及包装材料成本占主营业务成本的比例分别为78.29%、78.97%和 78.55%，是公司产品成本的主要组成部分。

紫林醋业产品主营业务成本中原材料、包装材料成本占比较高，公司食醋产品的主要原材料为高粱、谷糠、稻壳、麸皮、豌豆、大麦、大米、食用酒精等农副产品。

截至2019年12月31日，紫林醋业共租赁土地384.68亩，主要种植高粱、玉米等农产品，全部作为公司生产所需的原材料。2017年、2018年和2019年报告期内，紫林醋业租赁土地种植高粱和玉米产量为224.09吨、181.48吨、145.76吨，占同期紫林醋业主要原料使用量比例为2.69%、2.15%、1.73%，占同期主要原料使用量比例小，紫林醋业生产所需原材料高粱等农产品有充足的供应市场，报告期内，紫林醋业原材料主要通过外购形式解决。

但2017年-2019年，在主营成本中，包装材料成本占主营业务成本的一半以上。也就是说，生产一瓶醋，一半的钱用在了醋的包装上。

在上市之前，紫林醋业的货币资金余额大幅增长，截至2017年底，紫林醋业的货币资金余额为1125.69万元，2018年底，紫林醋业的货币资金余额增长至5771.47万元，2019年底，紫林醋业的货币资金余额增长至8453.66万元。

招股书显示，2018年以来公司货币资金余额上升较大，主要系公司2018年经营规模扩大， 且公司销售主要以预收款销售为主，经营现金流良好，随着前期公司银行借款的陆续到期清偿，由此形成2018年以来公司货币资金余额大幅上升。

高级会计师田刚对新京报贝壳财经记者表示，由于经销商收入占比在95%左右，预收账款主要来自经销商付款。在保证预收账款真实性的前提下，说明企业订单充足。

此前两份招股书财务数据不一致引发质疑

2016年6月和2017年12月，紫林醋业曾两次提交招股书，但未能上市。2018年4月4日，证监会发布公告称，鉴于山西紫林醋业股份有限公司尚有相关事项需进一步核查，决定取消对该公司发行申报文件的审核。尽管证监会并未透露取消审核原因，但由于两份招股书中披露的多项财务数据不一致，紫林醋业被质疑财务管理有漏洞。

证监会官网信息显示，紫林醋业曾在2016年6月20日、2017年12月19日递交招股说明书。仔细比对可以发现，同一时期的员工人数、各销售渠道收入、原材料采购价格等多项数据在两份招股书中均存在不一致的情况。

第三次谋上市背后：存在对赌条款，上市不成面临回购股份风险

2000年2月16日，罗建纯、刘志红夫妇出资60万元设立了山西省清徐金元老陈醋有限公司，后更名为紫林食品，2012年4月23日，紫林食品注册资本由5000万元增加至6381.73万元，引入股东晋中汇鑫、上海北元、上海道富和北京富汇。

2015年，紫林醋业开始引入资本谋求上市，九鼎系增资入股。2015年2月，嘉兴九鼎以5.28元/股的价格受让北京富汇持有的紫林醋业375万股股份（占公司注册资本的5%），合计1980万元。同时，嘉兴九鼎以现金形式向公司增资1800万元，烟台昭宣以现金形式向公司增资1100万元，嘉兴昭宣以现金形式向公司增资1100万元，嘉兴九鼎（持股比例6.502%）、烟台昭宣（持股比例1.892%）、嘉兴昭宣（持股比例1.892%）为一致行动关系，共同作为持有公司5%以上股份的关联方，三者均为九鼎系旗下公司。

本次发行前，罗建纯、刘志红夫妇合计直接持有紫林醋业71.161%的股份，是公司的控股股东及实际控制人。

再次提交招股书冲击A股，紫林醋业压力不小。招股书显示，2020年6月，公司实际控制人罗建纯、刘志红与嘉兴九鼎、烟台昭宣和嘉兴昭宣签署协议，约定在紫林醋业未能完成上市申请受理、拟进行境外上市申请、或发生同业竞争、实际控制人变更、业务重大变更等上市障碍时，嘉兴九鼎、烟台昭宣和嘉兴昭宣有权利要求罗建纯、刘志红回购其所持有的股份；以及非在会审核期间，嘉兴九鼎、烟台昭宣和嘉兴昭宣享有一定的股权反稀释权利。

背着对赌条款压力的紫林醋业此次上市能否成功？

责任编辑：陈志杰