焦炭：需求无忧价格跟随 焦煤：供过于求，价格易跌难涨
来源：永安研究 作者：刘亮亮
摘要：
估值上看，焦炭估值仍高估，焦煤估值高估
高炉产能利用率及铁水产量维持高位，中短期内焦煤焦炭需求无忧
高需求弱进口之下，炼焦煤持续累库，国内煤矿减产之前，炼焦煤或持续供过于求
焦炭短期内供需紧平衡，但边际上将转差
结论：
估值上看，目前焦炭现货估值高估，焦煤现货估值高估；驱动上看，需求端，钢厂生产仍较为积极，产量处于高位；对于焦炭来讲，短期内供需处于紧平衡，但随着焦化新产能投放，焦炭供给将增加，供需边际上转差，价格上更多的表现为跟随钢材价格，但波动率明显更大；对于焦煤来讲，虽然进口端持续收缩，但国内煤矿供给放量，高需求之下明显累库，年底煤矿放假减产之前，炼焦煤大概率继续维持供过于求的态势，价格易跌难涨。
正文：
一、估值上看，焦炭估值仍高估，焦煤估值高估
从黑色产业链各品种利润分布来看，目前仍表现为钢材利润相对较低，焦煤焦炭利润相对较高的格局。不同钢材品种利润也有所分化，其中螺纹利润持续下行，板材利润小幅持续攀升。就目前的利润水平来看，螺纹利润持续处于季节性低位。根据Mysteel的数据，目前吨螺纹钢毛利在160元左右，吨热卷毛利在250元左右，吨冷轧毛利为-25元左右。根据我们的测算，吨螺纹利润在120元左右，吨热卷利润在250元左右。对于焦煤焦炭来讲，目前吨焦炭利润处于250~300元之间，吨焦煤利润也超过200元。显然，就目前的情况来看，在钢厂利润仍偏低的情况下，焦煤焦炭估值明显高估，就估值情况来看，焦煤焦炭价格继续大幅上行需要钢厂利润改善来配合。
图1：螺纹钢、热轧、焦炭利润
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数据来源：钢联云终端，永安期货研究院
二、高炉产能利用率及铁水产量维持高位，中短期内焦煤焦炭需求无忧
截至7月31日当周，全国样本钢厂高炉产能利用率79.49%，大幅度高于近两年水平；247家钢厂日均铁水产量251.55万吨，再创新高。在环保限产放松的背景下，虽然钢厂利润明显低于往年，但生产积极性却较高。随着部分钢厂检修的结束以及梅雨结束后需求订单的恢复，高炉产能利用率以及铁水产量或仍将维持高位，焦煤焦炭的旺盛需求仍将持续。
图2：钢厂高炉产能利用率、铁水产量
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数据来源：钢联云终端，永安期货研究院
三、高需求弱进口之下，炼焦煤持续累库，国内煤矿减产之前，炼焦煤或持续供过于求
疫情缓解之后，钢厂持续复产增产，且到了5月中上旬，高炉产能利用率及铁水产量基本上恢复至往年正常水平，此后，铁水产量更是屡创新高，焦煤焦炭持续维持高需求状态。对于供给端来讲，4月中旬之后，煤炭进口海关通关持续收紧，虽然蒙古煤通关车辆数持续恢复，但进口量连续收缩，4、5月份炼焦煤月度进口量分别同比下滑15.47%和18.01%，其中澳大利亚炼炼焦煤月度进口量同比增速分别为64.24%和49.58%，蒙古炼焦煤月度进口量同比下降78.96%和下降51.64%。6月份，澳洲焦煤进口同比增速进一步下滑至0.49%，但蒙古炼焦煤进口同比负增速收窄至22.27%，炼焦煤进口总量当月同比降幅收窄至4.49%。虽然进口端持续收缩，但从库存情况上看，在高需求弱进口之下，炼焦煤反而持续累库，在一定程度上暗示着国内煤矿供应大幅放量，这同我们年报的判断相符。煤矿大幅增产，不但覆盖了进口端相应的供应减量，也覆盖了高需求带来的需求增量。在目前仍然较好的生产利润以及较为宽松环保安保限产下，煤矿仍将保持较好的生产积极性，在年前国内煤矿放假减产之前，炼焦煤或继续维持供过于求的态势。而从库存结构上看，炼焦煤各个环节的库存均偏高，在此情况下，炼焦煤价格易跌难涨。高下游利润高需求之下炼焦煤价格具备一定的抗跌性，一旦需求弱化，价格恐即刻下行。
图3：原煤产量、炼焦煤精煤产量、炼焦煤进口量
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数据来源：国家统计局，海关总署，Wind资讯，永安期货研究院
图4：炼焦煤库存
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数据来源：钢联云终端，永安期货研究院
四、焦炭短期内供需紧平衡，但边际上将转差
从目前实际的供需情况上看，目前焦炭的供需环境明显优于2019年。从今年5月上旬开始，铁水产量持续高于2019年，且幅度不断扩大，焦炭产量始终低于2019年，即使焦化利润大幅拔高之后，焦炭产量增加也较为缓慢。焦炭提产缓慢一方面同山东焦化企业限产有关，限产之后华东地区焦化企业产能利用率处于较低位置；另一方面，同今年焦炭淘汰产能和新增产能在时间上的错位也有很大关系。从Mysteel统计的焦化产能变动数据来看，7月份之前，焦化产能以去化为主，即使焦炭利润较高，但产能方面限制了除山东地区以外其余地区的提产空间。从剔除淘汰产能的焦化企业产能利用率上来看，目前的产能利用率远高于2019年同期水平。焦炭供需之间变化导致今年焦炭的净出口大幅下降。从目前的库存变化情况来看，焦炭仍维持紧平衡的态势。从7月份开始，焦化产能将逐月增加，产能的瓶颈松动后，焦炭产量将继续增加，焦炭供需边际上将持续转差，虽然12月份有较大的净产能下降，但对于当前至元旦的焦炭供需影响较为有限。短期来看，钢厂补库顺利，库存大幅上升，但焦化厂焦炭库存仍处于低位，短期内焦炭供需矛盾不突出，价格或跟随钢材价格，但波动情况或更加明显。
图5：焦化企业产能利用率、日均焦炭产量
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数据来源：海关总署，永安期货研究院
表1：2020年焦化产能变动情况
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数据来源：Mysteel，永安期货研究院
图6：焦炭库存
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数据来源：钢联云终端，永安期货研究院
结论
估值上看，目前焦炭现货估值高估，焦煤现货估值高估；驱动上看，需求端，钢厂生产仍较为积极，产量处于高位；对于焦炭来讲，短期内供需处于紧平衡，但随着焦化新产能投放，焦炭供给将增加，供需边际上转差，价格上更多的表现为跟随钢材价格，但波动率明显更大；对于焦煤来讲，虽然进口端持续收缩，但国内煤矿供给放量，高需求之下明显累库，年底煤矿放假减产之前，炼焦煤大概率继续维持供过于求的态势，价格易跌难涨。
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责任编辑：陈修龙
