解读张磊的长期主义价值投资：迈进“钱多与熵减”的增强回路

原标题：解读张磊的长期主义价值投资：迈进“钱多与熵减”的增强回路 |谭校长一千零一夜NO.154

来源：RIH投读会

文/谭校长

今天读了高瓴创始人张磊的新书《价值》。这本书首次完整的讲述了张磊本人成长的经历，详细阐述了他投资的哲学和理念，以及高瓴这些年的一些经典案例（除此之外，这本书还有很多首次公开的亮点，篇幅所限，本文主要讲偏哲学理念部分，更多内容推荐你去读原书）。

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高瓴用十多年的时间，从零开始成长成为本土投资机构中的头部机构，可以说创造了一个奇迹。张磊对外讲的最多的是长期主义。这本书关于这一点有了更生动的描述。

在我看来，如果你要学习张磊的长期主义的价值投资，有三个关键点。

第一个关键点，你需要深入的理解长期主义，第二点，你需要深入的理解价值投资。第三点，更底层的增长之门。

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我们先来看长期主义这个词，这个词本身很普通，小学语文水平就能看懂。但实际上你要把它理解得透彻并且践行，绝非一件容易的事。正好这两年我对这个词有一些自己的理解和思考，在此我也来结合这本书来谈一谈自己的看法。

关于长期主义的第一点，你需要知道，长期主义是发心，但不必然是交易结果。

什么意思呢？你不能简单的用持股时间的长短来鉴定长期主义。尽管持股时间的长短是一个重要指标，但是两者并不对等。

举个例子，巴菲特有一些公司的股票持有的时间很长，比如可口可乐，持有了几十年的时间。但与此同时，他也有一些股票持股的时间要短的多，三五年甚至更短。比如IBM的股票，他就在持有六年之后，在没有盈利状态下抛掉了。还有一些公司他持有的时间更短。也许你会说这是矛盾的，他不是真正的长期主义。

其实并非如此。

对长期主义的理解是在于初心，在于思维方式，在于做决策时候你的时间尺度。比如在阿里达到了比较大的规模之后，马云曾说，他做决策的时候，不做那些三五年内就能成功的事情，他要去做那些十年才能做成的事情（例如多年前他对阿里云的布局），这就是一种长期主义的思维方式。

但是反过来，并不是说你用长期主义的思维方式所做的每个决策就一定是对的，所以在过程中你会有纠错。这就是有的时候也会有一些看起来不那么长期的交易行为，比如买入之后一段时间又卖出了，这个是纠错。纠错的目的，正是为了更好的践行长期主义的价值观，这两者并不矛盾。

高瓴提出全生命周期的价值投资，长期伴随和支持企业成长，可以说是对长期主义的深刻践行。但如果有一天，你发现他卖掉了其中的一些公司，也不用大惊小怪（前不久似乎就卖出了蔚来的股票）。

关于长期主义的第二点，股票资产是天然的与长期主义的价值观相契合的。

约翰·伯格先生在《共同基金常识》这本书里面曾经引用过一些长期的研究数据。对美国股市两百多年的历史数据的研究表明，长期来看，股票类的资产在所有资产类别中收益率最高的，达到年化7%，这是一个非常惊人的收益率。

股票类资产有一些自身的特点，国家的经济是不断增长的，而股市聚集的是这个国家最好的公司，它的平均增长速度会高于GDP增长，更何况如其中的优质公司，增长速度又会更高一层。所以，优质公司的股权投资，是天然的契合长期主义价值观的。

如果你把长期主义用到大宗商品上面去（备注：黄金在两百多年的时间只涨了两倍多），那就是完全不一样的结果了。

第三点，长期主义最大的难点有两个，第一你要有长期的钱，第二你要能够有定力去抵抗短期诱惑。

很多人一开始也想做长期主义的事情，但遗憾的是他的钱是短期的，这就是我们看到大量的短融长投的案例，一旦宏观上出现大的变化，就可能资金链断裂。

巴菲特是在很年轻的时候就看透了这一点，所以他没有采用基金管理的模式，而是选择了收购保险公司，利用保险公司的浮存金去投资。保险公司的浮存金就是长期而低成本的钱，这使得他的资金来源能跟他的投资理念相匹配。

这一点非常重要，其重要性被很多人低估了。很多人觉得长期主义，只要你认知到了就能做，其实认知到了，还要有资源匹配，如果你没有长期的钱，在这个过程中你可能会被迫动作变形。

张磊在一开始做高瓴的时候，就把长期主义的理念贯彻进去了，他做的是常青基金，虽然是在一级市场投资，但是公司上市之后依然可以不卖出，长期的伴随企业成长。这一点在制度设计上就非常赞，说明张磊在很年轻的时候就想明白了这一点。

而长期主义的第二个挑战是，你要有足够的定力。因为在相对短的周期，你会面临各种各样的诱惑。

你掌握的钱越多，来找你的各种机会也一定会越多，你面临的诱惑是指数级增长的。

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如上图，张磊在书中讲到了自己的三个投资哲学，这里不展开讲了。其中有一条，就是弱水三千只取一瓢。

我们看到高瓴在一级市场和二级市场过千亿的规模，但是它始终聚焦在零售业和生物医药这两个领域（另外还有一点互联网），可以说有非常大的战略定力。

第四点，长期主义本身就是最大的红利。

不是长期主义带来红利，是长期主义本身就是最大的红利。

因为长期主义有很高的门槛，包括认知门槛，定力门槛，资源门槛等等。

而且，你还要有承受比较大的波动性的准备。长期意味着是要穿越多轮周期的，波动性不可避免。

当你能做到这些，就已经赢在了起跑线上。

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上面谈了一点我关于长期主义点的看法，下面我再讲讲如何深度理解价值投资。

应国内排名前列的投资信息平台“金十数据”的邀请，我正在解读十本投资类的经典书目，其中有一本就是巴菲特的传记《滚雪球》，我在解读中提出了一个观点，巴菲特其实是一个企业的改造者和拯救者。

巴菲特在早期跟老师格雷厄姆学的是捡烟蒂的投资方法，可以说是到处寻找被低估的价值，但是到了中后期规模上了台阶之后，他超越了这种方法，他和芒格一起做了很多的事，都是做企业的改造者和拯救者，可以说是创造价值的工作。

比如，他曾经投资一个风车制造公司，濒临破产，他后来聘请职业经理人重整公司，把公司挽救了过来。比如他投资奥马哈太阳报，甚至直接参与策划新闻报道，拿到了著名的普利策奖。比如他投资的所罗门兄弟公司陷入巨大危机，他亲自出马担任董事长，押上自己的名誉，最终挽救了自己的投资。这样的案例还有很多。。。

价值投资在长期陪伴企业的过程中，如果企业遇到危机，就此破产的话，其实损失是非常大的。而在危机时刻，如果能够帮助企业一起渡过危机，甚至通过价值重构，让企业再上一个台阶。这个时候投资的赔率是非常高的。同时也能为社会创造很大的价值，其实巴菲特做了很多这样的工作。

所以，我说巴菲特有一个核心身份，是企业的改造者与拯救者。

而张磊对于巴菲特的理解显然远超过一般人，其实高瓴在这些年干了很多这样的事情。在这本书的后半段列举了很多的例子，比如，帮助百丽鞋业私有化，然后重构价值，比如对公牛集团的改造等等。

为此，张磊在书中特意提出，价值投资主要是防止左，就是防止机械的价值投资。

警惕机械的价值投资就是“要警惕右、防止左，但主要是防止左”。价值投资的“右”是指机会主义者，要拒绝投机。价值投资的“左”是指激进主义者，比“右”更可怕：第一，他们非常有隐蔽性，极其信仰价值投资，一旦发现别人有什么不对，就会说“这不是价值投资”；第二，他们非常投入，基本功扎实，做分析建模型很厉害，而且往往都是百科全书式的，似乎什么都了解、都知道；第三，他们以为自己非常诚实，且自认为做好了自我认知，因此就把自己也给骗了，沿着自己相信的方向一根筋地往深里走。可以说机会主义者往往赚不了大钱，也赔不了大钱。与机会主义者相比，机械的价值投资者可能更容易犯大的错误，错过大的投资机会。

在这本书中，，张磊明确的提出价值投资的起点是发现价值，那么终点就应该是创造价值，我非常赞同这种说法。

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而创造价值的价值投资，核心是要帮助企业实现范式转换。改变企业的增长曲线，实现更高回报。

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事实上，张磊自己用第一性原理推导出来的投资的第一性原理，也正是如此。

在我看来，投资系统的第一性原理不是投资策略、方法或者理论，而是在变化的环境中，识别生意的本质属性，把好的资本、好的资源配置给最有能力的企业，

帮助社会创造长期的价值。资本市场必须脱虚入实，将资本聚焦于最有能力、最需要帮助的企业。具体到价值投资层面，其出发点就是基于对基本面的理解，寻找价值被低估的公司并长期持有，从企业持续创造的价值中获得投资回报。

张磊认为投资的第一性原理是优化资源配置，如果从哲学意义上来说，其实是进入一个更多的钱和更少的熵之间的增强回路。

价值投资做得好可以募集更多的钱，可以赚到更多的钱，随着金钱的增多就有能力整合更多的资源，聚集更好的人才去改造企业。改造企业的本质启示是实现熵减的过程，当企业实现了更多的熵减，创造更多的秩序和价值，自身的价值不断提高，又能为投资人带来更好的回报。

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这就是钱多与熵减的增强回路。

要进入这个增强回路就需要跨越临界点，而这个临界点由几个要素构成：首先是长期主义的思维方式和定力，其次是不断积累和加深的研究功力，然后是长期的钱以及整合资源的能力。当这些要素各自积累到达临界点，进入这样的增强回路之后，长期结构化的价值投资就可以进入快车道。

张磊和高瓴显然正走在这样的实践道路上。

中国有张磊这样的投资家和高瓴这样的机构是一件令人开心的事情，祝福他们在创造价值的增强回路上走得更远更稳。

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责任编辑：尹悦