新时代策略：没有趋势性利空 市场可能会开启新的上涨主线

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没有趋势性利空

来源：新时代策略

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策略观点：没有趋势性利空

由于8月下旬以来旺季的经济并没有大幅超预期，导致最近股市表现低于我们的预期。不过我们认为最近经济的扰动只是暂时的，经济趋势依然是往上的，利率上行的时间和幅度还没达到可以改变经济趋势的程度。从融资余额和基金发行数据来看，2020年居民资金进来的速度是远高于2019年的，即使这个速度打一个折扣，也是牛市的资金格局，这种情况下，除非有极大的确定性利空，否则是很难长期处于震荡市的。7月中旬以来的震荡是牛市中的技术性调整，调整时间已经比较充分，市场随时可能会结束调整，进入新一轮中枢抬升的上涨。

（1）最近股市弱于预期的原因。A股8月下旬以来有所调整，比我们之前预期的更弱。我们认为主要原因是，在9月经济旺季的当下，实体经济总需求并没有继续大幅超预期。背后的原因是什么？是短期扰动，还是有趋势性利空压制？第一个直观的解释是，最近欧洲疫情二次反复，是否会改变疫情后经济恢复的进程。我们认为，从商品价格的走势来看，这个问题还不是主要矛盾。如果是海外疫情恶化，我们应该会观察到铜比螺纹钢更大的调整（类似2020年3月），但最近调整较多的是螺纹钢，说明经济低预期的原因可能来自国内。

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我们认为，背后的原因可能是近期快速上升的利率，对短期融资带来了一定的负面影响。而螺纹钢的库存最近一个季度远高于正常的库存，利率抬升会带来库存成本上升。不过，按照历史经验，这种影响不会是趋势性的，利率上行是经济上行初期或中期不可避免的现象，经济如果要出现实质性拐头，需要长时间的利率上行，目前上行的时间可能还不足以扭转经济。

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主要原因在于，利率对经济的影响不只是看绝对利率水平，还要看利差，长短期利差或信用利差等。利差决定了借钱投资性价比是否合适，从现在的1年期和10年期国债利差来看，实体经济的融资大概率还会继续回升。

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（2）7月中以来调整的本质依然是技术性调整。我们把7月中旬以来的调整定性为技术性调整，而不是有趋势性利空的调整。主要的担心只是盈利或股市资金二阶导的变化，而不是趋势性的转变。近期股市出现了强势股的调整，这种调整往往意味着技术性休整的尾声。

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（3）基金发行和融资余额的中枢已经系统性抬升了，短期降温不影响牛市格局。2020年A股最大的主导力量是居民资金，从融资余额和基金发行数据来看，2020年居民资金进来的速度是远高于2019年的，即使这个速度打一个折扣，也是牛市的资金格局，这种情况下，除非有极大的确定性利空，否则是很难长期处于震荡市的。外资近期的卖出量相比单月的新增基金量是很小的，这个风险不会持续太久。

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（4）短期策略：牛市中的震荡，随时可能再次开启中枢抬升式上涨。货币政策收紧、IPO增加、股市监管增强这些利空是牛市中最常出现的利空，如果盈利趋势和居民进场的趋势不变，震荡的时间不会太长。7月中旬以来的震荡已经到了尾声，随时可以结束震荡，进入新一轮中枢抬升的上涨。

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行业配置建议：技术性调整过后，市场可能会开启新的上涨主线，板块和逻辑将会和过去两年有很大的不同。回顾2014年增量资金入场后的市场，板块变化更快。2013年全年每个季度都是成长领涨，但2014年7月份之后，几乎每个季度领涨的板块都会发生很大的变化，即使是成长内部，领涨的板块也会有频繁的变化。原因可能是，当增量资金很多的时候，一个板块逻辑一旦被挖掘出来后，会在短期内快速吸引大量的资金，从而在估值层面快速透支基本面的逻辑，即使是这个逻辑还没被完全证明是完美的。

建议开始布局金融周期。7月的风格只是月度的补涨，不是真正的风格切换，9月后有可能进入真正的风格切换。重点关注汽车、机械、有色、券商、航空。

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上周市场变化

上周A股全线下跌，其中中证500（-3.60%）、上证综指（-3.56%）和沪深300（-3.53%）领跌。申万一级行业中，仅医药生物（0.51%）领涨，有色金属（-7.20%）、汽车（-6.47%）和房地产（-6.35%）领跌。概念股中，血液制品指数（5.37%）、医疗器械（2.10%）和医药电商指数（1.88%）领涨，轱指数（-8.73%）、Micro LED指数（-8.59%）和领涨龙头指数（-8.07%）领跌。

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责任编辑：陈志杰