新时代策略:价值风格可能会继续扩散 推升指数进入新一轮中枢抬升

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价值风格的全面扩散

来源：新时代策略

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策略观点：价值风格的全面扩散

过去1周，涨幅最大的行业是家电、汽车、有色、钢铁，这些行业的共同点是最近半年刚出现ROE拐点。我们认为，这可能意味着价值风格的全面扩散。价值风格相比成长，更依赖经济，所以在经济回升的时候价值风格更容易表现，2016-2017年经济回升，价值风格全面表现，2018-2020年初，经济下行，以半导体为代表的科技股最强，价值股虽然也有表现，但是相对来说更集中在消费。未来1-2个季度，经济依然有继续回升的动力，价值风格可能会继续扩散，这将推升指数进入新一轮中枢抬升。

（1）产能过剩之前，选龙头的风格依然不会变。产业的兴衰很多时候是要服从经济的产能周期的，当各行业产能短缺，能够提供和创造新产能的行业大概率是最好的。2002-2007年各行业短缺，周期股能够撬动更大资本杠杆，更快创造产能，所以是风格的主力。2010-2015年，当大部分行业产能过剩的时候，非传统行业由于没有历史包袱，产能格局好，各行业剩余的流动性会涌入各类创新和转型的商业模式。2016年至今，各行业产能进入稳定期，龙头开始收获寡头利润，进而带来龙头价值股的风格。

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龙头风格的结束需要伴随产能周期的扭转，按照历史规律，一般一轮产能周期是10年，上行和下行分别是5年左右，一轮产能周期一般经历两轮库存周期。从2016年开始算，我们只经历了一次库存上行周期，有利于龙头的产能周期至少还要持续一轮库存上行周期，时间至少会持续到2021年年中。

（2）经济上行将会带来价值风格的全面扩散。从中美股市的历史统计来看，大的投资风格从开始到结束持续的时间可能会长达6-10年。但领涨的一级行业一般2-3年就会换一批，背后可能是由于经济短周期的波动。回顾过去A股历史上的风格变化，我们认为，当下已经进入价值风格的扩散期，领涨板块将会有一次比较大的变化。

2002-2007年是周期股风格，共分三个阶段：2002-2004年初是周期风格的酝酿期（第一阶段），2004年中-2005年中是经济下行带来的熊市（第二阶段），2006-2007年是周期风格的扩散和繁荣期（第三阶段）。2010-2015年是成长股风格，也是三个阶段：2010年是成长风格的酝酿期（第一阶段），2011年-2012年是经济下行期（第二阶段），2013-2015年是成长风格的扩散和繁荣期（第三阶段）。

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而在这三个阶段，由于经济短周期的波动，市场的领涨板块有很大的不同。2016年以来，股市的选股思路主要是龙头，但是领涨板块也是在悄然变化的，2016-2017年消费和周期领涨，2018-2019年周期下跌，成长加入领涨行列，而过去半年，我们逐渐发现，和经济相关性更强的顺周期开始出现领涨板块。虽然大的风格依然是龙头风格，但是领涨的一级行业会受到经济短周期波动的影响。

（3）最近强势的板块大多是2020年刚出现ROE拐点的顺周期行业。由于去杠杆、经济下行、中美冲突，2017-2018年，大部分一级行业的ROE趋势都是逐步见顶下滑的。但从2019年开始，成长性行业ROE率先出现拐点，进入2020年更多的顺周期行业ROE出现拐点。最近两个季度越来越多的顺周期行业开始显现出机会，6-7月大部分顺周期行业只是跟涨，最近部分顺周期行业甚至开始领涨。

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（4）短期策略判断：盈利回升是未来一个季度股市回升的主要动力。过去一个季度，利率上行、IPO增加、美国大选等风险一直压制着市场，上周大部分利空已经逐步落地。未来1-2个季度，经济依然有继续回升的动力，价值风格可能会继续扩散，这将推升指数进入新一轮中枢抬升。

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行业配置建议：近期消费科技中部分白马股出现较大调整，我们认为这已经预示着风格的转变了，时间上至少一个季度，甚至可能长达两个季度。背后的长期逻辑见本文第一第二部分，短期原因有三个：（1）6-7月基金发行量井喷，导致部分资金被迫配置消费科技，由此提前透支了消费科技的基本面。（2）年底前后，投资者开始布局2021年，估值的重要性提升。（3）经济改善的趋势依然在继续，将会对金融周期的基本面有正面影响。建议增配金融周期。重点关注汽车、机械、有色、券商、银行、化工。

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上周市场变化

上周A股全线上涨，其中深证成指（4.56%）、沪深300（4.05%）和创业板50（4.05%）领涨。申万一级行业中，家用电器（12.86%）、汽车（10.17%）和有色金属（9.23%）领涨，医药生物（-1.36%）和休闲服务（-0.30%）领跌。概念股中，打板指数（13.81%）、锂矿（13.46%）和黄酒指数（10.86%）领涨，血液制品指数（-4.56%）、医疗器械（-4.30%）和体外诊断（-2.74%）领跌。

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责任编辑：陈志杰