成本主导波动 国信期货：PTA：供需驱动弱
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主要结论
4月PTA市场先扬后抑。上旬在原油价格企稳及烯烃品种带动下，PTA市场迎来短暂反弹，但因基本面供需持续偏弱，且成本端估值偏高，伴随化工板块回落，PTA市场随即快速下行，09合约创下历史新低3128，月底盘面在油价带动下略有回升。
供应方面，4月PTA开工率持续高位运行，市场供应整体宽松，社会库存重回200万吨以上，而在盘面加工费偏高背景下，PTA装置检修意愿较低，5月仅有宁波逸盛有检修计划，未来除非加工费显著压缩或者大幅累库，PTA工厂才可能启动新一轮检修，否则市场供应将持续宽松。需求方面，疫情影响仍在发酵，终端订单被取消或延后，坯布累库压力加大，江浙织机被迫降负减产。聚酯市场相对健康，但在终端需求走弱情况下，聚酯高开工将转化为库存，压力也将在聚酯环节积压，未来不排除降负可能。成本方面，产油国减产力度有限，需求端因疫情大幅萎缩，市场供应仍然严重过剩，短期油价预计低位运行，成本端缺乏有力驱动。综合来看，疫情对经济冲击尚未解除，海外需求恢复窗口不明，宏观及成本逻辑主导PTA走势，建议依据油价在加工费400-800之间滚动操作，对冲交易可作为空配品种。
风险提示：海外需求恢复超预期、原油大幅反弹。
一、行情回顾
4月PTA市场先扬后抑。上旬在原油价格企稳及烯烃品种带动下，PTA市场迎来短暂反弹，但因基本面供需持续偏弱，且成本端估值偏高，伴随化工板块回落，PTA市场随即快速下行，09合约创下历史新低3128，月底盘面在油价带动下略有回升。
价差结构上，现货因当前偏弱的现实环境被压制，而盘面继续保持高升水，随着临近5月交割，仓单压力转移至9月合约，9/1跨期价差呈现走扩趋势。
图1：PTA期现基差
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数据来源：wind，国信期货
图2：跨期价差
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数据来源：wind，国信期货
二、基本面分析
1．高加工费&高开工&高库存，关注供应拐点出现
3月底检修装置陆续重启，PTA开工率大幅提升，产量重回历史高位。4月上旬在油价企稳及周边化工带动下，PTA市场迎来了久违的反弹，但受制于终端订单不足，下游聚酯需求增量受限，市场供需环境整体宽松，PTA工厂重启累库周期，当月累库幅度超过10万吨。目前来看，PTA市场供需矛盾依旧突出，社会流通库存处于近年高位，二季度重点仍是消化存量库存。
从检修来看，3月下旬大厂集中检修，但月底基本恢复生产，4月PTA负荷持续在9成以上，而5月仅有宁波逸盛有检修计划。目前来看，09及01合约加工费分别在800、1000元以上，处于近年来高位区间，而在加工费偏高的环境下，PTA工厂检修意愿较低，行业持续高负荷运转。未来除非加工费显著压缩或者大幅累库，PTA工厂才可能启动新一轮检修，否则市场供应将持续维持宽松。
图3：PTA开工率及加工费
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数据来源：wind，国信期货
图4：PTA流通库存
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数据来源：wind，国信期货
表1：检修计划（单位：万吨）
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资料来源：卓创，国信期货
2．疫情冲击终端消费，下游需求维持弱势
疫情影响仍在发酵，终端订单被取消或延后，3月下旬后坯布重启累库，随着库存压力加大，江浙织机开工率持续走低，终端需求压力开始向上游传导。
责任编辑：宋鹏
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数据来源：wind，国信期货
图6：坯布库存
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数据来源：wind，国信期货
3月下旬聚酯开始降价销售，随后在原料反弹带动下，终端工厂低位积极采购，聚酯产销快速放量，成品库存回落至低位，但近期市场再度走弱，聚酯产销回归平淡，成品又重新开始累库。
图7：聚酯FDY库存
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数据来源：wind，国信期货
图8：聚酯POY库存
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数据来源：wind，国信期货
随着库存压力缓解，近期聚酯工厂负荷有所提升，但仍低于往年水平，同时企业盈利持续走弱，涤丝产品多数处于亏损状态。在终端降负减产情况下，原料采购需求趋于萎缩，聚酯高开工将快速转化为库存，压力也将在聚酯环节积压，未来不排除降负可能。
图9：聚酯开工率
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数据来源：wind，国信期货
图10：聚酯盈利
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数据来源：wind，国信期货
受新冠疫情影响，终端消费市场冲击明显，其中1-3月纺织纱线、织物及制品累计出口227亿美元，同比下降14.6%，1-3月国内纺织服装行业累计零售额2252亿元，同比下降32.2%。目前来看，海外疫情尚未控制，需求恢复尚难预期，二季度终端消费压力较大，这对PTA市场形成较大拖累，密切关注海外疫情进展。
图11：纺织行业出口
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数据来源：wind，国信期货
图12：国内终端销售
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数据来源：wind，国信期货
3．疫情冲击原油供需，PTA成本低位波动
由于持续低迷的裂解利润，二季度裂解装置检修较多，尤其是日韩及东南亚地区，而国内因浙石化等大型装置投产负荷在8成左右。
表2：亚洲PX检修计划（单位：万吨）
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资料来源：卓创，国信期货
当前PX/石脑油价差在250美元附近波动，而石脑油/布油环节处于亏损状态，裂解价差弹性不足。目前来看，原油供应端减产力度有限，需求端因疫情大幅萎缩，市场供应仍然严重过剩，短期油价预计持续低位运行，5月甚至出现负油价，成本端缺乏有力驱动。
图13：上游原料价格
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数据来源：wind，国信期货
图14：PX裂解价差
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数据来源：wind，国信期货
二、结论及建议
供应方面，4月PTA开工率持续高位运行，市场供应整体宽松，社会库存重回200万吨以上，而在盘面加工费偏高背景下，PTA装置检修意愿较低，5月仅有宁波逸盛有检修计划，未来除非加工费显著压缩或者大幅累库，PTA工厂才可能启动新一轮检修，否则市场供应将持续宽松。需求方面，疫情影响仍在发酵，终端订单被取消或延后，坯布累库压力加大，江浙织机被迫降负减产。聚酯市场相对健康，但在终端需求走弱情况下，聚酯高开工将转化为库存，压力也将在聚酯环节积压，未来不排除降负可能。成本方面，产油国减产力度有限，需求端因疫情大幅萎缩，市场供应仍然严重过剩，短期油价预计低位运行，成本端缺乏有力驱动。综合来看，疫情对经济冲击尚未解除，海外需求恢复窗口不明，宏观及成本逻辑主导PTA走势，建议依据油价在加工费400-800之间滚动操作，对冲交易可作为空配品种。
风险提示：海外需求恢复超预期、原油大幅反弹。
国信期货 贺维
图5：织机开工率
