中金王汉锋:产业转移仅是临时现象 A股配置重心回归新经济主线

11月12日，中金公司在北京举办2021年度策略会，中金首席策略分析师王汉锋发表了“A股：新格局、新规划、新制造、新消费”研究报告。王汉锋认为，中国市场其实是周期性波动和结构性趋势两个层面叠加的结果。展望2021年，政策大概率会收紧，即进入紧信用周期；当前复苏交易依然占主导，结构性趋势面临四大趋势，一是产业升级，新中国制造初露峥嵘，二是消费升级，消费升级靠收入增长。三是疫情百年一遇，加速全球数字化转型；四是绿色发展，低碳环保大行其道。

在他看来，如今面临的问题是结构性趋势的新经济产业股票都不便宜，偏贵，而老经济产业股票很多都趴在地上。所以2020年的全年策略是新经济是主线，老经济是辅线。但从8月份之后，我们建议投资者配置上要“新”、“老”更均衡，我们预期，明年一季度或者上半年，疫苗出来后，政策具备退出条件，市场配置重心将重新回归到偏成长的新经济主线。长远看新经济仍是主线。

有观点认为，全面注册制有望开启A股长达10年以上的长牛周期，王汉锋向新浪财经等媒体表示，这个观点我可能不能完全认同，注册制本身跟牛市与否没有直接的关联，注册制实际上是解决了发行上市环节的审批问题，是一个基础的制度性建设。我认同实行注册制是好事，是中国资本市场改革的迈进，也是A股在市场化、法制化方面的进步。但市场要不要走牛，更多要看公司有没有盈利。随着注册制改革的推进，A股公司优胜劣汰会加强。

谈及明年股市行情，他表示，明年大类资产配置跟今年肯定有很大的差异。明年可能还是结构性的机会为主。明年随着全球增长更有信心，黄金明年可能不一定会非常好。长周期来看。全球的债券经济复苏背景下，全球债券可能也不见得会像今年这么好。中国的角度来看，股市是结构性的机会，整个指数层面是偏中性的层面，然后偏安全面的资产。

王汉锋核心观点如下：

1、2021年A股与今年最大不同在于，增长和政策将从共进退演变为“一进一退”。

2、中国制造正在借助“大市场、大长全的产业链、大基建、人才红利”等四大产业。从三低一高（低附加值、低技术含量、低质量和低品牌）走向”三高一强是“相对高附加、高技术含量、高质量、强品牌），是双循环新发展格局关键。

3、明年指数上出现很大的牛市，我觉得是有难度的。

4、中国世界工厂地位不会下降，反而会增强．

5、年内仍适合“新”“老”均衡配置策略。预期明年一季度配置重心将重回偏成长的新经济主线，并贯穿全年。

6、疫苗落地整体对中国应该还是偏积极，我们现在复工复产已经80%~90%，但外围弹性更大，整个疫苗的落地，对A股的弹性会小一些。对海外的弹性会大一些。

7、中国的整个数字化转型的趋势应该还是积极的。方向上可能有一些脑洞，但不会根本改变中国往数字化转型的方向。

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明年政策大概率会收紧，进入紧信用周期

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2020年我们的年度策略报告题目叫做《2020：以“新”携“老”》，新经济（消费、医药、科技、先进制造、信息技术等产业）是市场的主线，老经济（房地产、原材料、金融、工业、公共事业等偏传统产业）可能比较弱，或者只有阶段性机会。

过去8年，每年的策略发布会我都会贯穿讲一个故事：即中国经济转型，新老分化的故事，我相信这个故事还会接着讲下去，2021年仍是如此。这跟中国目前整个宏观经济的发展阶段跟市场化阶段是密切相关的。即使2020年疫情冲击下，也是加速了很多趋势的实现，并没有扭转趋势。行业大格局、大方向趋势发展与我们之前的判断也并没有大幅的偏离，股市行情，中国新经济板块还是跑赢老经济板块。

回顾过去10年，上证综指指数仍在3000点附近，但我国GDP规模增长都不止1倍了。中国市场其实是周期性波动和结构性趋势两个层面叠加的结果。

周期性角度来看，相较于2020年增长和政策共进退，2021年增长与政策将呈现“一进一退”的格局。政策会回收，就今年市场行情来看，疫情冲击后经济从底部逐步恢复，而为了应对百年一遇的疫情，政策上流动性偏宽松，这意味着两个力量同向支持市场上涨，这也使得今年疫情影响下的市场表现不错。

展望2021年，政策大概率会收紧，即进入紧信用周期。待政策推出节奏加快后市场进入拐点，指数表现预判可能偏中性。如果投资者指望明年指数上出现很大的牛市，我觉得是有难度的。但阶段性肯定有波动，投资者要关注阶段性、政策、监管趋势等周期性层面的因素。

中国制造业还是在产业升级 逐渐转向“三高一强”

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另一个层面，结构性趋势方面，还是非常积极的，呈现的脉络仍是前面提到的新老经济分化、产业结构转换等。需要强调几点：一是产业升级。要和消费升级紧密相连。新经济趋势就是产业升级和消费升级。

今年三、四月份疫情影响下，市场担忧将出现逆全球化现象，担忧中国“世界工厂”的地位保不住。我们当时就写了篇文章，指出这个看法可能不对。在我们看来，中国制造有“大市场、大长全的产业链、大基建、人才红利”四大产业优势，而在此基础上，中国整个制造业还是在产业升级的趋势，产业转移出中国仅是临时现象，而非系统性现象。中国的产业正从“三低一弱”（低附加值、低技术含量、低质量、弱品牌）逐渐转向“三高一强”（相对高附加值、高技术含量、高质量、强品牌），而这也是“双循环”发展的关键。

因此，中国“世界工厂”的地位不仅没下降，反而可能会增强。中国会从原来生产衬衣、袜子、家具等低附加值的“世界工厂”，逐步走向生产家电、汽车、新能源汽车、工程机械、医疗器械、医药等高附加值的“世界工厂”。

未来不仅手机，家电、新能源汽车、新能源汽车零部件、工程机械、医疗器械甚至医药都存在这样的现象。大家不要低估中国即将成为有史以来全球最大消费市场所带来的影响。在这个大市场带动下，所生产单位产品的成本也将降到史上最低，这正是中国的竞争力所在，也是产业升级的基础

新老经济的分化是过去10年中国做投资最重要的基础，这个规律在港股也是成立的。我们对A股上市公司做过两个指数统计，新经济指数和老经济指数。过去10年，虽然A股上证指数横盘为主，但是如果把所有的A股股票分成新经济股和老经济股，会发现老经济指数基本上没怎么涨，但是新经济涨了6倍多，接近7倍，这比同期标普500指数的收益还好。所以这个市场是结构性的。

其实我刚才讲的那些消费升级、产业升级，实际上都是我们10年前写的研究成果。给大家看下10年前所写的报告中，在中国经济结构转型的背景之下，当时占比80%的老经济没有系统性机会，当时占比20%的新经济，才是结构性机会所在。而如今，新经济和老经济占比已经从原来的二八分化，演变成了五五，目前这个趋势还在继续。

最后谈一下风险，首先是政策的紧缩是否会来的更快、来的力度更大，或者监管会不是更严格。其次，虽然美国大选基本告一段落，但仍存不确定性。从细节来看，红蓝阵营投票支持情况比较接近。最后，地缘政治风险。贫富差距问题、民族问题、宗教问题，这三个问题叠加在一起很容易诱发地缘风险或意外事件，这也是投资者需要关注的潜在风险。（新浪财经 陈彦旭）

责任编辑：陈彦旭