景顺长城余广：左手ROE右手现金流 追求长期持续增长

TOP30|深访景顺长城余广：左手ROE，右手现金流，追求长期持续增长

作为“聪投TOP30”基金经理之一，余广也是市场上少数管理基金年限超过10年的老将，其看重ROE、现金流的选股逻辑成熟而质朴，可谓大道至简。不同于传统基金经理的成长路径，余广曾有7年的审计师工作经历，这份工作也为他日后的投研框架的形成打下了坚实的基础。

2004年末，余广加盟景顺长城基金，2010年正式接管基金，2012年就拿下了当年公募第一的桂冠。

事实上，一个基金经理体现出怎样的投资风格，跟他的性格也是密切相关的。

余广喜欢琢磨事情的本质、喜欢思考，但又保持着对外界浓厚的好奇和探究之心；同时不喜欢走极致，喜欢稳稳的幸福。

在做研究员期间，余广覆盖过诸多行业，银行、家电、汽车、工程机械、电力设备、有色、钢铁等等都有涉及，可能也正是因为这种全市场的研究背景，给余广后来“均衡的投资风格”奠定了基础。

根据基金今年三季报数据显示，余广目前一共管理3只基金，管理规模超110亿，时间最长的，是自2011年12月开始管理的景顺长城核心竞争力。

Wind数据显示，截至11月10日，管理核心竞争力基金以来，8年多的时间，一共获取近481.34%的总回报，年化回报达21.86%；在近9年时间达到这样的年化收益水平，全市场屈指可数。

这个成绩相比沪深300指数和比较基准分别有380.05%和372.43%的超额收益，从历年回报来看，9年来，2016和2018年出现亏损，其他每年收益相对稳健，而且在风格不同的如2017、2019都实现了不错的回报。

另一只精选蓝筹基金，从2014年10月开始正式接手，至今5年多也有195%的收益，年化回报19.60%。

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在3个多小时的交流后，我们发现，余广的方法和投资实践，其实和《价值》一书中、高瓴张磊所推崇的长期主义者不谋而合。

张磊认为的长期主义，是指把时间投入到能够长期产生价值的事上，不受短期诱惑和繁杂噪音的影响。遵循第一性原理，永远探寻事物的本源。与拥有伟大格局观的企业家一起，为社会为他人创造最有益的价值。

可以说，对余广而言，长期主义、不仅仅是一种方法论，更是一种价值观。

他经常挂在嘴边的一句话是，他（企业家）要知道，什么才是好的生意。懂得这点的公司，才是他选择的对象。

如果简单总结余广方法，他是左手ROE、右手现金流，通过这两个维度来践行自己的理念：选出足够优秀的公司，持有足够长的时间。

1、如何选出足够优秀的公司？

由于做过多年的审计，所以从一开始，余广就从基本面出发，注重财务指标，特别是ROE和现金流。

余广喜欢ROE在20%-30%区间的公司，因为这说明公司的竞争力很强，但他也不是机械死守这个数字，在这里，他遵循的就是第一性原理，探究事物的本质。

比如有些公司现在ROE不高，但它有向好变化的趋势，或者它未来的ROE能维持在比较高的水平，那也是很值得买入的机会。

同样，对于现金流，他也不会一棒子打死，比如，有些公司在初步投入阶段，此时的现金流肯定不会很好，用他的话说“只要能运转起来，短期不赚钱没关系，因为你不会倒下” 。

更重要的是，他坚持自己的方法，并不会因为市场的涨跌而妥协，比如对于一只同行热衷的建材大牛股，业绩在增长，股价也屡创新高，余广看到了机会，却未买入，为什么？

因为他看到的是，公司现金流在恶化，帐期越拖越长，不符合他的标准。虽然没能享受该股短期暴涨的收益，但回避了未来的风险。

2、关于长期持有。其实，长期持有是一个结果，而不是目的。

余广早年投资也会在意短期和博弈，但久而久之就发现，这不是一个靠谱的方式，而且这种方法，在研究上也没有积累。

从数据来看，余广言行一致，他的基金持仓中，长期持有的标的非常多，比如索菲亚持有季度数达到31个季度、格力持有28个季度，茅台持满13个季度，平安持有12个季度，海康威视、美的、北新建材都持有超过9个季度。

这还只是根据前十大重仓数据统计，事实上，许多个股的持有期限可能更长，只不过有时不在前十大之列。

体现在基金的换手率上，余广管理的产品换手都远远低于行业平均水平：

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数据来源：Wind

比如核心竞争力A的换手率基本都在1倍左右，除了2015年达到了2.81倍，还有三个年份都在1倍以下；而精选蓝筹基金就更低了，5个年份，有4年都在1倍以下。如此低的换手有如此高的业绩，体现得正是基金经理的选股功力和强大的内心。

正如一位同行评价他的，“一个股票可以拿7、8年，这内心是多么的强大。”

在访谈中，光是探讨他的投资框架和选股方法，就占据了80%左右的时间，他将自己很多经典的投资案例融入其中，对ROE进行了详细的拆解，包括对公司不同阶段现金流的评判标准，讨论买卖个股的条件，以及组合投资的特点等。

特别是，我们还请余广坦诚剖析了他失误的案例，相对于成功的投资，失败的教训往往更加能让人取长补短、学有所得。

此外，对市场的流动性、风险预判以及投资机会所在，余广都做出了自己的判断。

先来看聪明投资者提炼的、余广的投资方法论以及投资观点：

“我比较喜欢公司的ROE在20%-30%，为什么？因为能做到这么高ROE的公司，它的核心竞争力是很强的，不然它做不到那么高，真的是做的很好的公司才能够赚了那么多的钱。”

“我要看现金流，作为股东，你说你赚了钱，我看不到你的现金，我当然不满意了。如果你和朋友合资做生意，操盘不是你，然后每年都不给你分红，还跟你要钱，表面上ROE很高，但没有钱给你，或者每年还要跟你融资，这一多年下来，作为股东你会觉得满意吗？”

“我们看一家公司，有时候并不是从会计盈利上来看，我觉得现金流更重要，只要你的现金流能运转起来，短期不赚钱没关系，因为你不会倒下。”

“你的现金流不好，最终你的ROE肯定往下走的，因为无效的资产或者周转效率不高的资产，累积的越来越多。

因为没有现金了，要么是融资，要不你的周转率就下来了，肯定会影响你的ROE。ROE很高的公司，如果现金流不好，你不可能一直都很高，做不到。”

“如果你把一个企业拉到一个很长的时间来讲，估值只是某个时间点的问题。长期来看，一个公司能够实现股价持续的上涨，是由它的盈利增长来推动的，而不是因为它估值的变化来推动的。”

“刚开始的公司都比较小，关键是它的空间有多大？你在一个屋子里面跑步和你在一个大操场里面跑步，或者你在一个小湖里面划船，跟在一个大海里面划船，完全是不一样的。”

“风格上我还是比较偏均衡一点。均衡有个好处，你可以拿的时间比较长，你不需要做板块轮动，你的波动没那么大，其实各行各业都有不错的股票可以买。”

“ROE，实际上运用起来，要做很多的数据处理，拆解的时候你得结合公司的商业模式来理解和预判未来变化。

职业生涯两阶段：会计师事务所和景顺长城

看银行、机械等行业

聪明投资者：介绍一下，当时加入景顺长城的契机？

余广：我毕业后在会计师事务所工作了6-7年的时间，后来又去英国读了金融学硕士，回来就进入证券行业，曾经在一家券商做了半年的卖方研究员，也在一家外资券商做了半年的风险管理工作。

2005年初我加入了景顺长城的投研团队。当时景顺长城人员少，投研一体化，基金经理也要覆盖行业。

在6年的研究员工作中，我覆盖的行业比较的多，包括银行、机械、家电、汽车、钢铁、建筑建材、纺织服装、农林牧渔等等。

聪明投资者：2005年看银行，那时候银行应该是开始变得热门的行业。

余广：2005年的时候银行还不太行，大家对银行还是有很多疑惑，2003年应该是最惨的，那时候银行坏账率也很高，但2005年已经开始好起来了。

那个时候传统行业表现都不错，“五朵金花”，周期股都表现得很不错，所以那个时候看机械、钢铁这类周期性行业还是好光景。

聪明投资者：看这么多不同的行业，研究方法有什么不同吗？

余广：还是有挺大不一样的。

周期性公司跟稳定增长、稳定盈利的公司，行业属性差别还是挺大的了，中国在那个阶段，某些行业表现特别好，到了现在就完全不一样了。

聪明投资者：那个时候的周期行业，某种程度上，也可以看作是成长股？

余广：对，扩产了还是可以赚很多钱，那时候是拼命扩产的阶段，包括房地产，都是很好的阶段，跟中国的发展历程相关。

聪明投资者：什么时候你有了一个相对雏形的方法，觉得自己可以去做投资了？

余广：我很早就觉得自己可以做投资了，但机会来的比较晚，2010年才开始当基金经理。

其实在2010年之前的几年里，我自己已经在做模拟组合了，我是全行业的模拟组合，做法跟管一只基金一样的，模拟组合业绩很好。所以到我2010年接基金的时候，没有很大的压力，我对自己很有信心的。2010年我刚开始管理的景顺长城能源基建基金，在当年就表现很好，到2012年就拿了三年期的冠军（晨星主动股票型基金排名）。

投资方法的形成：

一开始就是基本面派，重视财务指标

聪明投资者：我们很好奇，进入景顺长城之后，你是怎么慢慢形成自己的理念和方法的？你是怎么筛选股票的？

余广：首先，本身来讲，审计做了那么多年，见了那么多的公司，所以从开始就属于基本面派，注重财务报表和指标。

我会用一些财务指标，ROIC、PE，还有增长率，对数据进行一定的加工，把一些非经营相关数据剔除掉，用Excel跑一堆公司出来，然后选择符合自己标准的，筛出来就慢慢看。

聪明投资者：就相当于先用一个量化选股模型？

余广：对，先用财务指标跑出来，因为刚开始对公司都不熟，你要筛选一批公司出来，觉得哪些公司值得去看。用什么指标或者说什么标准去筛，其实已经反映了你的理念和方法了。

聪明投资者：现在有很多特别细分的行业，可能一两家公司上来，它就成为一个很新的行业，这个也需要不断的去学习，这个更多是靠些什么？比如看财报？跟卖方的交流？或者直接跟公司交流？

余广：都需要的。这么多年里，我们会有各种各样的积累，而且平时来讲，我们也要有好奇心，看到一些新的和自己感兴趣的东西，要尝试去了解它。我们做投资，需要保持好奇心，要有同理心，才能容易去理解各项事物，包括一些自己可能都接触不到的事物。

聪明投资者：从原来看行业，到后来更多偏向研究个股，这个变化大概是发生在什么时候？

余广：这是一个过程。

当然，跟市场的变化也有很大的关系。

A股这个市场变得越来越讲价值了，大家更看重公司的长远表现，而且大家觉得，长期来看，这个是最有效的一个方式。

对我们来讲，也是在不断的变化和进步，也有不少的经验的积累，你慢慢的明白了市场的本质是什么，明白了自己的能力范围，逐步形成和加强了自己的风格。

刚开始你也会很在乎一些短期的暴利，你看到这个公司或者这个行业很性感，能涨一波。但到了后面，你会觉得短期的东西就是博弈，就不太想玩博弈了。

你想着赚别人的钱，别人也想着你的，老是这样做博弈，也不是一个靠谱的方式，慢慢的就会让你更加注重于价值和基本面，这是个过程。

我们现在更在意的是，长期来看路子是不是对的？能不能在过程中学到东西？而且能够积累。

因为有些东西你赚了钱，对你来说并没有太多的积累，就像你利用信息优势来炒股，这东西对你没有任何积累。

反而让你养成了这个习惯后，长期来看对你是不利的，因为你不想学东西了，因为你觉得搞内幕消息就可以赚钱了，那你怎么来做真正的研究分析呢？

所以我们要摆脱对一些不对的东西的依赖性。

聪明投资者：到最后可以利用自己的知识体系来决策。

余广：对，而且这东西是可以积累的，这方面的研究做的越来越深，到后面你就懂很多东西。

就像你看了很多公司不同的运营模式，久而久之你就很容易理解这些东西，你一听这家公司，你觉得它这样商业模式是可行的，可以做得很好、很久；

有一些公司，一听就觉得这不是一门好生意，或者它只能赚一两年的钱，但三五年之后会怎么样呢？可能有很大的怀疑。你就会放弃。

从深度价值转变为喜欢长期持续增长

估值只是某个时间点的问题，关键在于盈利的持续增长

聪明投资者：那到后来正式做基金经理，在方法上还有哪些变化？

余广：当然有了。

比如刚开始的时候，我偏好深度价值，喜欢估值便宜、被市场明显低估的公司。

但后面就觉得思路存在问题，这个方式是赚公司被低估的钱，实质是做“波段”，低买高卖。这不是长期持有的思路，不是期望赚公司长期增长、长期持续为股东创造价值的所带来的股价上涨收益。而且客观上，又好又便宜这种机会不会很多的，有运气成分，你不能老是期望市场犯错，这是机会主义。看短期，我不见得比别人更聪明，但是如果我能看得更长远一些，即使目前买的有些贵，但我愿意持有更长，这样也许我有些优势。

我们看一家公司的股价，什么东西是最主要的？

可能刚开始的时候，我觉得便宜买基本上是能赚钱的，但是便宜和贵，是在某个阶段体现的。

如果你把一个企业拉到一个很长的时间来讲，估值只是某个时间点的问题。

长期来看，一个公司能够实现股价持续的上涨，是由它的盈利增长来推动的，而不是因为它估值的变化来推动的。

我可以举个例子，比如你在2007年高点的时候买了某地产龙头公司，那时的PE估值将近七八十倍，如果你一直拿到现在也是赚不少钱的，而这家公司现在的PE估值下降到了9倍。所以一个公司拉长时间来看，股价能不能上涨并不是估值的提升，反而它的估值可能是往下走的。

那是什么推动它长期的上涨？是它的盈利增长，长时间持续的盈利增长，我们知道，复利的威力是很厉害的。所以对于长期投资者而言，某个时点的估值并不是首要的考虑因素，公司本身是不是具备长期持续的增长能力才是关键。

当然，我们也不能不看估值，因为公司未来怎样你只是预测判断，时间太长比如说10年之后怎样怎样只是主观的猜测，所以从确定性、风险以及更高的收益率来看，我们尽量以一个合理的价格买入，而且市场还是会给你一些低估买入的机会的，市场也是存在无效性的。

聪明投资者：刚才讲一家公司能够持续的成长是最重要的，但历史上我们来看，很多年里边每年业绩增长20%或者15%，这样的公司是很少的，这样就意味着对你的选股、挑战还是非常大的。

余广：是的。我们当然是想找到这种公司了，找不找到是另外一回事。

另外一个，你在这个过程中，会遇到很多的波折，你也不知道这家公司是不是真像你所说的那样，未来可以增长很多年，而且能够保持20%的增长，所以我们还是希望估值不要那么贵。

因为你对未来还是看不清楚，有可能看错，当然是便宜的时候买更好了，有足够的安全垫。

长期持续增长的公司的条件：

市场容量、发展前景、商业模式

聪明投资者：那怎么去找一些能够长期持续增长的公司？

余广：要判断一家公司的长期增长性，那么其所在行业的容量要足够大、发展前景要广阔，还要看公司本身的竞争力、商业模式，这些东西综合在一起来看。

我比较喜欢市场容量足够大的行业。

聪明投资者：容量足够大的行业，是不是更多是相对比较成熟的行业？它的格局可能也相对稳定了。

余广：有些成熟的行业，也许增长停滞了，但对其中个别公司来说，通过市场份额的提升，还是有可能实现长期持续增长的；行业格局稳定，竞争没那么激烈了，也可以通过不断的产品升级、提价等方式来实现毛利率的持续提升，一样可以实现盈利的持续增长的。

聪明投资者：除了ROE、现金流，包括行业容量、商业模式，还有哪些具体的标准？

余广：管理团队的能力、公司的治理结构，你如果碰到那帮心术不正的人，你是玩不过他的，他会坑你的。

聪明投资者：你在看这些公司或者管理层的时候，有负面清单吗？

余广：造假的，说话不靠谱的，都不知道怎么给股东带来价值的，对股东不重视的，我都会比较小心。

比较喜欢ROE在20%-30%的公司

拆分的话，更关注利润率和周转率

聪明投资者：公司有多高的ROE才符合你的标准？

余广：ROE做到10个点以上，对股东来讲是不错的，但也要考虑到风险的问题，有些行业你对它的ROE要求会更高一点，这也是一个风险收益比的问题。

我比较喜欢公司的ROE在20%-30%，为什么？

因为能做到这么高ROE的公司，它的核心竞争力是很强的，不然它做不到那么高，真的是做的很好的公司才能够赚那么多的钱。

聪明投资者：刚才说了一些选股标准，比如ROE，各个行业肯定也是不同的。如果我们把ROE拆解一下，无非就是净利率、周转率、杠杆率，对于不同行业的公司你怎么去考虑这些？会更看重哪些ROE的细分指标？

余广：我觉得通过杠杆来放大ROE，肯定是不太合适的了，因为风险被放大了。我更看重利润率和周转率。一家公司的利润率稳定或者还在逐步提升，这是很好的、很令人放心的事情。周转率反映一家公司的运营效率，周转率快说明公司的运营高效顺畅，很健康。

关注ROE的持续性和动态性

投资是投未来

聪明投资者：除了ROE要高，那么它的持续性呢？

余广：也看持续性，而且不是看一两年了，也不是静态的。

有些公司刚开始的ROE不高，但它未来会很高，这个也是不错的投资标的。

聪明投资者：如果公司的ROE存在比较大的波动性，你怎么看呢？

余广：如果不是周期性的公司，一般来说不会有很大的波动性。

一般来说，一家公司如果具有足够的议价能力，它的毛利率会比较稳定的；周转率基本上就是由商业模式决定的，也不太可能有很大变化，比如说你给客户的账期，往往是行业的惯例，或者是公司既有的政策，一般不会有很大的变化，如果发生很大的变化（变差），那就要小心了，你需要重新审视这家公司的业务。

还有些ROE的波动， 比如公司股权融资，短期内ROE会摊薄，但这种摊薄没关系，我们看重的是它融的这笔钱，是不是还可以产生高的ROE。

还有一些公司，它的产能利用率很低，比如它建完一个厂，产能爬坡需要一段时间，它建了工厂效益还没出来的时候，ROE低。但是没关系，因为新厂的产能在不断的爬坡，它的ROE也不断的提升，那也是值得买的，我们分析的时候，也要考虑这些因素。

短期没有盈利的公司，但现金流很好，也是不错的

聪明投资者：你这么重视财务指标，那在财务报表上，你有负面清单吗？比如盈利一直挺高的，但自由现金流一直是负的公司？

余广：我不喜欢这种类型的公司，因为它不符合我的标准。

我很看重现金流，作为股东，你说你赚了钱，我看不到你的现金，我当然不满意了。

如果你和朋友合资做生意，操盘不是你，即使每年报表上实现盈利了，但每年都不给你分红，赚到的利润接着投，另外还跟你要钱不断地追加投资，很多年下来你受得了吗？

当然，你也可以说，不断的投资是为了未来赚更多的钱，但是你不担心这么多年的追加投资会不会在某一年一把亏掉？我还不如选择那些现金流好、增长不需要很大的资本消耗这种类型的公司。

其实ROE、现金流基本上已经能反映一个大概的情况，比如你的现金流不好，最终你的ROE肯定往下走的，因为无效的资产或者周转效率不高的资产，累积的越来越多。

因为没有产生足够的现金流，要么是融资，要不周转率就下来了，肯定会影响到ROE。

资产负债表跟现金流也有很大关系。如果你的现金流很好，你要扩张，自我滚动就可以了，都不需要融资和向银行借款；或者它的扩张不需要多大的资本投入，比较轻资产，反映在资产负债表方面都会很健康。

当然，这个也不能够一概而论，因为有些公司处在一个很初步的阶段，在投入的阶段，太过于看重资产负债表可能没有多大意义。

聪明投资者：所以你也不会排斥那些需要融资的，只要它融资投入收益率能够超过成本就可以。

余广：对。你会看到一些公司，它在不断的投入，但也没盈利，但你看它的现金流，现金流流转的很好，从现金流角度来讲，公司运转的很健康，那也是不错的。

聪明投资者：像这类公司，在你的组合中是不是也有配置？

余广：我举个例子，比如某外卖公司，它前几年亏损，但从现金流的角度来讲，流转的很好，所以你就不担心；但像**，你就觉得有问题，它的现金流不断的在消耗和流失，你就很担心哪天会倒掉，这个就是很大的不同。

两家公司会计上都不赚钱，但哪个在烧钱？哪个不是烧钱？你从这个现金流角度就看出区别了，差异很大。

我们看一家公司，有时候并不是从会计盈利上来看，我觉得现金流更重要，只要你能运转起来，短期不赚钱没关系，因为你不会倒下了。

所以我们对公司的分析研究，特别是对新经济类型的公司，我觉得很重要一点，还是从现金流角度来分析。

聪明投资者：说到这个标准，比如****，虽然它的成长速度是非常快的，但它的现金流就比较差？

余广：对，在恶化，所以我不买。

我跟别的经理不一样的地方，我对现金流很看重，别人觉得是大牛股，但在我这里不觉得。

聪明投资者：但这个是不是也跟它的运营模式有一定关系？

余广：对，也许是的。

但它不是一个好事情，作为一个投资者或者作为股东，我不喜欢这种东西，你做生意也不喜欢和别人扯，账期越来越长，你喜欢吗？还是喜欢清清爽爽的，一手交钱一手交货。

我们看到行业里面有些公司做得很清爽，你看**，报表基本上没有应收款，你看看**，上市的时候，一分钱应收账款都没有，你会看到这一类公司就是这样子，这是多好的事情。

聪明投资者：所以像白酒，尤其高端白酒，就特别好。

余广：是的，它们还有预售款，还不是一手交货一手交钱，你先把钱打给我，我再给你货，那不是很好的事情吗。

作为股东，你是喜欢这种方式？还是喜欢老是拖你账的？而且这个账可能越拖越长。

组合的平均ROE有20%

做股票组合不用总考虑单个公司股价涨跌

聪明投资者：对于公司的增长速度，你会有要求吗？

余广：长期来看，20%左右的增长已经是很好了。

聪明投资者：有没有算过，现在组合的平均ROE水平是多少？

余广：20%左右。

聪明投资者：但也有一些公司，可能增长不多，但是ROE还能维持在百分之十几的水平。

余广：****就是。它ROE很高，现金流也很好，但基本上没什么增长，我觉得配合它的估值水平也可以接受，起码分红率还是挺高的。

聪明投资者：做出买入决定的时候，对它后期涨幅空间有没有一个预期？按未来三五年的维度。

余广：股价就很复杂了，影响股价的因素很多，我们也很难判断，只是说：

第一，如果长期持有一家公司，你对它的股价有足够的信心，我觉得还是可以的；不要太过于在意它的股价短期是不是能表现。

第二，你买的股票并不是一只两只，你买的是二三十只，甚至更多，你这个股票也许今年不涨，明年涨了，这个股票不涨，别的股票涨了，说不准的，所以说也不要太过于计较这些。

第三，我们在买股票的时候，会考虑它的催化剂是什么，这只股票我觉得它今年会有不错的股价表现，那催化剂在哪里？我们还是有一些想法的，比如你的盈利增长带来估值的切换，或者市场对企业的看法越来越正面好，对它的估值提升有帮助，以及公司有可能超预期，也会带来股价的上涨，这些因素也会考虑到的。

管理一个股票组合，不需要老是考虑单个公司股价的上涨，然后换来换去，我觉得没有必要；

如果太在意短期股价的表现，那你的交易就特别频繁，换来换去就造成了你对企业看的时间不长了，那你可能只关注短期因素，而不是关心长期的因素。

聪明投资者：你对公司的股价表现有多长时间的容忍度？

余广：也要看什么原因。我不太爱做交易，如果我觉得是一个短期的因素，我选择拿着，毕竟一个组合二三十只股票，你不能够要求所有的股票同时期都涨得很好，而且也做不到。只要整体有一个不错的回报就可以了，我不太喜欢做的很极致。

卖出条件：买错、基本面恶化、估值太贵

预期收益率需要结合确定性考虑

聪明投资者：什么样的情况下会卖出？

余广：如果买错了，就承认犯错卖出，选股也是一个概率的问题，十个里面有六七个都对了，那就已经很赚钱了，十个股票都买对，那也是不可能的事情。犯错正常，当然需要检讨，减少以后再犯同样的错误。

聪明投资者：除了买错呢？

余广：太贵了，你都不知道怎么理解它。

我买的时候估值还是挺合理的，到了后面我就觉得有点涨过了，你要花比较长的时间来消化估值。

聪明投资者：如果你把这部分仓位减了，你会怎么补？还是说暂时先空着？

余广：我可以换股，市场上也总会有些机会出来，你总得要把一些股票卖掉，换掉。

聪明投资者：这就涉及到对个股未来收益率的预期，你能接受的预期收益率大概是什么样的水平？

余广：因为还有个确定性的问题。确定性很高的，10%我就觉得很好了，确定性不高的时候，要求的收益率会高一些。这是个信心和把握的问题，你对它未来的增长特别有信心，估值贵一点也没关系；但你看不清楚，你就不太愿意给它很高的估值了。

我的风格偏均衡

好公司的盈利质量都比较高

聪明投资者：作为一个全市场选股的基金经理，你对自己的风格有没有定义？

余广：风格上我还是比较偏均衡一点。

均衡有个好处，你可以拿的时间比较长，你不需要做板块轮动，你的波动没那么大，而且其实各行各业都有不错的股票可以买。

聪明投资者：最终你选股选出来之后，自然就形成了这样的情况。如果按照今年的二季报，看前十大集中度，你觉得自己的集中度怎么样？

余广：还好，不算很集中，也要看情况，比如某些个股建仓的时候比例不高，但因为涨得多，比例上到很高，我又觉得可以继续持有，不做减持，那么前十大的集中度就会显得比较高。

我的组合中个股数大约在三十只左右，我觉得这样集中度比较合适。

聪明投资者：这么多年下来，你认为好公司有哪些共性？

余广：盈利质量都挺高的。

失败经验：看长一点，不要老想着博弈

聪明投资者：有没有相对不成功的案例，会给你什么样的经验教训？

余广：买错很正常，可以接受，但需要做检讨。有时候的错误是因为偏短期、想投机，事后检讨，做投资真的是要看长一点，不要老想着博弈，你想着赚一把就跑，别人也这样想，有可能你就跑的没有别人快，或者市场没有按照你预想的那样发展。

目前宽松的货币环境难以改变

后续风险主要还是系统性的

对于大消费和科技，落脚在：

看多长？什么角度来看？看的多准确？

聪明投资者：如果你现在拿到一笔钱，在目前市场已经有不小涨幅的情况下，你还能下手吗？

余广：我觉得可以，但需要更加谨慎。长期来讲，我对我的组合还是挺有信心的，起码从现阶段来讲，我认为我组合所持有的公司很优秀、盈利增长不错且能持续，长期来看它们优良的基本面会在股价方面反映出来的。

另外，因为现在资金流动性还挺充裕的，从大类资产配置的角度来讲，股市还是可以的。

聪明投资者：现在大家都挺担心流动性的变化，比如现在给的估值是在目前流动性情况下给的估值。

余广：你觉得未来几年流动性会有变化吗？不会有大的变化，即使有边际的变化，但定性来看，流动性还是很充裕的。

聪明投资者：后面市场的主要风险点在哪些地方？

余广：如果说风险，还是比较偏系统性的一些东西。因为我觉得，不管是在什么市场，都有结构性的机会。

聪明投资者：在现在这种背景下，经济的增速是在往下走的，周期板块都是比较沉寂的，传统行业格局比较清晰，可能没有大的增长空间，按照你的选股标准，以后是不是更多集中在那些相对新的行业？

余广：现在市场，大家都看好大消费、医药，还有科技互联网，这个是共识了，对我来讲也是一样的，这些方面都是我重点关注的领域。

以前那些比较传统的行业，特别是周期性行业，要找到那种长期持续增长的公司，我觉得要难一些。

但是你在大消费和一些跟科技相关的行业里，还是有不少公司能够做到长期的盈利增长，所以机会会比较多一些。

从做生意的角度来做投资

就不会跑偏了

聪明投资者：你怎么看自己的能力圈范围？

余广：首先，要不断的学习，不要轻易有偏见。

有些东西看不明白，那就慢慢的看，有些东西实在不行就不看了。

人还是要多点学习，你看到一家公司出来的报表或者一些模式，让你觉得很特别，你会比较有兴趣去了解它的原因。

包括市场上有一些大家特别关注的公司，也应该去了解一下，要有这种兴趣。

聪明投资者：要用实业家的眼光去看一些公司，平时在工作中怎么培养自己的这种能力？

余广：可以简化来想，人家老板做一门生意是怎么想的，我也应该从他的角度去想。

因为很多人没这么想，因为你是炒股票，低买高卖就行了，不用管它企业是怎么样的；

但如果你想的是，我是老板，怎么样来经营好这门生意和企业，从这个角度来想，你就不会偏了，你不会太过注重短期的东西，做企业肯定不能够用短期的想法。

“有想法”、“同理心”、“独立性”

投资是在学习和工作中领悟的过程

聪明投资者：如果让你用三个词形容自己，你会用哪三个词？

余广：我觉得我比较有想法，从我刚毕业去会计师事务所，我就喜欢看很多公司的财务报表，各行各业的，很有兴趣。

还有，有时候是要站在别人的角度，有些东西你没有接触过、经历过，但你要去理解别人，就是同理心。你不能够觉得只有自己想的是对的，这个世界并不一定是你想的那个样子。

最后，我觉得我的思想挺独立的，不太容易受别人影响。

聪明投资者：跟10年前或者5年前相比，你现在在投资上最大的一个进步是什么？

余广：经验的积累。

以前容易有赚快钱的想法，就容易有投机的想法，但慢慢吃几次亏之后，你会知道哪些是能够持续让你有积累的，让你长期成功或者长期有效的东西。

聪明投资者：有没有比较推崇的投资大师？

余广：很多人都会有某些闪光的地方，我觉得巴菲特我是可以学的，看长期、挑好公司，长期持有，还比较能理解、学习；但有些人我学不来了，比如说索罗斯，我不知道怎么学，我觉得有些人是天才，我不是，我很普通。彼得·林奇呢，他每年调研那么多的企业，组合可以持有几百只股票，什么类型的公司都有，我搞不清楚他是怎么做的，我想我是学不来的。

责任编辑：逯文云