派斯菲科刚扭亏为盈 双林生物为何就要6倍溢价收购？

并购志丨派斯菲科刚扭亏为盈，双林生物为何就要6倍溢价收购？

来源： IPO日报

原创 吴鸣洲

11月25日，双林生物发行股份购买资产事项将上会，接受证监会并购重组委的审核。

具体来看，双林生物拟以31.47亿元的交易对价购买哈尔滨派斯菲科生物制药股份有限公司（下称“派斯菲科”）87.39%的股权及宁波梅山保税港区七度投资合伙企业（下称“七度投资”）100%股权。

其中，七度投资系专为投资派斯菲科而设立的有限合伙企业，其持有派斯菲科12.61%的股权。故本次交易完成后，上市公司将持有派斯菲科100%股权。

同时，双林生物拟募集配套资金不超过16亿元，用于单采血浆站新建及迁建项目、新产品研发项目、信息化建设项目及补充上市公司及标的公司流动资金、偿还债务，其中用于补充流动资金、偿还债务的比例将不超过募集配套资金总额的50%。

那么，双林生物溢价6倍计划收购的公司质地如何？

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刚刚扭亏为盈

据悉，标的公司派斯菲科与上市公司均从事血液制品的研发、生产及销售，目前拥有10家正式运营的单采血浆站，产品种类主要为蛋白制剂、免疫制剂、凝血因子类制剂。

公司表示，通过本次重组，双林生物将合计拥有21个在采浆站，随着广东双林2家浆站验收完成，且本次交易募集配套资金投资项目“单采血浆站新建及迁建项目”实施完毕，上市公司在运营浆站数量将达到32家。

对于本次收购，双林生物表示，希望自身的采浆规模将跻身行业第一梯队，通过行业整合、提升公司核心竞争力和行业地位，且发挥协同效应，增强上市公司盈利能力。

那么，派斯菲科能否达到双林生物的预期？

截至评估基准日，派斯菲科股东全部权益的评估值为31.98亿元，评估增值27.39亿元，增值率达596.83%，最终派斯菲科100%股权的价格为31.47亿元。

财务数据方面，2018年-2019年以及2020年1-3月，派斯菲科实现的营业收入分别为1.05亿元、3.51亿元、1.46亿元，净利润分别为-2.51亿元、-470.02万元、3295.95万元。

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对于前两年的亏损，公司解释称，派斯菲科于2017年11月取回GMP证书并逐步恢复生产，2018年、2019年企业的生产销售均处于恢复阶段，产能利用不足，造成亏损。随着派斯菲科生产逐步恢复正常，派斯菲科已于2020年扭亏为盈。

草案显示，2020年前三季度，派斯菲科实现的收入和净利润分别为3.5亿元、6021.03万元（未经审计）。

而在本次收购中，业绩承诺方承诺，派斯菲科2020年-2023年实现的净利润分别不得低于7500万元、1.2亿元、1.8亿元、2.2亿元。

由此计算可知，2020年前三季度，标的公司已经实现业绩承诺的80.28%。

行业热衷收购

事实上，血液制品行业内的并购已经屡见不鲜。

公司公告指出，血液制品行业具备较为显著的规模效应，且有较高的技术研发投入需求，通过并购整合提升企业规模成为血液制品行业发展的关键路径。自2008年起，我国血液制品行业同样拉开兼并收购的序幕。

在A股市场上，血液制品类的上市公司包括天坛生物、华兰生物、上海莱士、卫光生物、博雅生物等，这些公司的并购行为近年来较为频繁，使我国血液制品行业集中度得到大幅提升。

例如2018年年底，上海莱士宣布拟以391.14亿元收购GDS全部或部分股权和天诚德国100%股权。不过，由于上海莱士出现股价暴跌等情况，公司调整了收购方案，调整为以132.46亿元收购基立福持有的GDS 45%股权。

其中，天诚德国的经营实体是Biotest，而Biotest是一家全球性全产业链血液制品公司；GDS是全球血液制品行业龙头基立福的全资子公司，是一家专业从事血液检测设备和试剂生产的血液检测公司，主营业务是核酸检测、免疫抗原和血型检测。

受益于GDS股权过户后带来的投资收益以及公司主营业务发展平稳，上海莱士在2020年上半年实现的归母净利润达到6.97亿元，同比增长68.7%。

2017年开始，天坛生物先后收购了成都蓉生、上海血制、武汉血制、兰州血制、贵州血制等公司的全部或部分股权。如今，天坛生物已经成为行业内领先的上市公司。

但也有上市公司收购血液制品公司未能实现理想的效果。

2012年-2013年，沃森生物花了近两年时间以8.6亿元的高价先后两次共计购得了大安制药90%股权，从疫苗领域进入血制品行业。

但由于标的公司恢复生产销售的时间不符合预期，仅一年的时间，沃森生物就分批转让了大安制药的股权。2017年和2018年，大安制药也未能达到当初股权转让时作出的业绩承诺，沃森生物在这两年内向交易对方进行了大额赔偿，这也导致沃森生物2017年净利润大幅亏损。

弱于行业龙头

经过多年发展以及一番并购后，一些血液制品上市公司在规模上有了明显的领先优势，如天坛生物、华兰生物和上海莱士。

2019年，天坛生物采浆量为1706吨，有58个单采血浆站，公司2019年的营业收入和净利润则分别为32.82亿元、8.94亿元；华兰生物采浆量约1000多吨，有25个单采血浆站，2019年营业收入37亿元，净利润13.79亿元；上海莱士采浆量为1230吨，有41个单采血浆站，公司的营业收入和净利润则分别25.85亿元、6.06亿元。

而双林生物2019年采浆量约为400吨，本次交易前拥有13家单采血浆站，其中11家在运营，2家已完成建站。2019年，双林生物实现的营业收入为9.16亿元，同比增加6.49%；净利润为1.58亿元，同比增加110.67%。

相较而言，双林生物不仅是在采浆量还是盈利能力方面，均弱于另外三家公司。

草案显示，2019年，派斯菲科采浆量为241吨，有10个采血浆站，营业收入和净利润分别为3.51亿元、-470.02万元。

这意味着，即便本次收购完成后，算上派斯菲科的采浆量和业绩贡献，双林生物仍与国内行业龙头有一定的差距。

此外，2018年-2019年以及2020年上半年，派斯菲科的毛利率为25.65%、33.92%、44.21%。同期，上海莱士的毛利率为66.74%、64.15%、65.87%，双林生物的毛利率分别为53.33%、52.34%、47.14%，华兰生物血制品的毛利率分别为58.74%、57.14%、59.74%。

与主要血制品公司相比，派斯菲科的毛利率较低，这在某种程度上说明公司产品的竞争力有待提升。除了竞争实力有明显差距，派斯菲科对研发的重视程度也不如行业龙头公司。

草案显示，2018年-2019年以及2020年1-6月，派斯菲科的研发费用分别为1982.02万元、1151.11万元、523.22万元，占各期营业收入的比重分别为18.93%、3.28%、2.06%。不仅标的公司的研发费用投入在大幅减少，占营业收入的比例也在不断下降。

而IPO日报统计了天坛生物、华兰生物、上海莱士以及双林生物的研发费用率，同一时间段内，四家上市公司研发费用率的平均值分别为4.26%、4.09%、3.77%，后一年半均高于派斯菲科。

上市公司曾陷股权之争

值得一提的是，双林生物本身也有不少故事。

2019年，正式由“振兴生化”变更为“双林生物”的上市公司业绩实现了突飞猛进。2019年，双林公司实现营收9.15亿元，同比增长6.47%；净利润为1.64亿元，同比增长104.55%，业绩增长主要原因包括积极清理历史遗留问题，快速甩掉历史包袱，优化产品销售结构等。

而公司所谓的历史遗留问题，就是振兴生化持续近两年的股权争夺。

2017年6月，杭州浙民投天弘投资合伙企业（有限合伙）（下称“浙民投天弘”）发起要约收购，收购振兴生化27.49%股份。这一收购拟在2017年12月完成，加上浙民投天弘一致行动人持有的2.51%股份，浙民投天弘便成为振兴生化的第一大股东，拥有29.99%的股份及表决权。

但浙民投天弘的收购并不顺利，知名房企佳兆业也想分一杯羹。

2017年11月底，佳兆业下属两家子公司和振兴生化原大股东振兴集团签署债务重组三方协议，欲借此拥有振兴生化22.61%股票的投票权。

2018年5月2日，浙民投天弘4名董事控制董事会，佳兆业方面则提名3名董事，但占据管理层职务，双方迎来了短暂的和平。但没过多久，双方就再次发生争夺，开始抢占公司的核心经营资产广东双林，包括罢免子公司核心人员、管理层大换血等。

直到2019年1月31日，双林生物对外发布公告，其控股股东浙民投天弘的一致行动人杭州浙民投实业有限公司增持公司股份，合计持股已经增加至30%。

由此，长达两年的控制权之争才正式告一段落。

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责任编辑：陈志杰