泰禾楼盘停工烂尾 房地产市场需聆听历史深处的马蹄声

房地产市场需聆听历史深处的马蹄声

· 陈志龙 | 文

新年上班才两天，公开报道中有三件大事与房地产商相关：

一是寻人启事，问泰禾老板黄其森究竟去哪了？

泰禾全国各地的楼盘都陷入了停工烂尾状态，公司老板黄其森悄无声息已一年了。黄老板一贯高调，每逢新楼盘上市总是请最红的明星来站台。几年前记者采访时激动吹嘘2019年前能做到2000亿，你们买到就是赚到，引得股价猛涨被证监会调查，最后一地鸡毛。

黄老板失联之前，明明已是危机四伏，衰象毕现，全国楼盘都已经停工，员工大面积欠薪，他还声称“不让一个员工下岗”。有泰禾员工问，黄老板内心深处是真的觉得世人就这么好骗，只要持续不断吹泡泡大家就会相信，最终骗得自己都信了。

二是富力流动性危机。

富力地产逾百亿债务即将到期，富力十家子公司的股权被质押。2020年12月底，富力地产及其附属公司，共质押广州天力建筑工程有限公司等十家子公司的股权，这或是因为富力地产有3.75亿美元境外债和96亿元债券将到期。

最近几年间，富力地产债务持续攀升，截至2020年上半年，负债总额突破3500亿元，其中有息负债为1902亿元。富力地产长期依赖“借新还旧”度日，年息高达15%的境外美元债都敢要，可见其流动性已极度匮乏。

三是恒大憋出个0元购商铺的大招，自元旦起至2021年1月31日之前全款购买他们的商铺，就可以在未来10年把钱全还给你，每年给你商铺总金额的10%。

近年由于电商冲击，过去压箱底的商铺拿到银行都贷不出款，而债务不断到期，只能想着办法拆东补西来盘活存量资产。恒大的困境还不只是恒大的，这个年关，它的许多战略投资者实际上也被拖残，苦苦煎熬，“卖儿卖女”过冬，只是有苦难言。

离春节还有五周的时间，开发商“年难过”“难过年”的流动性压力或大或小都在显现。过去一年间，已有成百上千家房地产商死于流动性枯竭。流动性是命，系流动性。这是不动产行业颠扑不破的永恒真理。

昨天节后上班第一天，与一家大型银行分管信贷的行长聊最近出事的大型民企，他们过去这些年一个共性的增长模型是关于债务与资产模型的坍塌。

在经济繁荣时期，地方都鼓励他们“往大里做”，最大的资源是给地、减免税收。左手拿地右手抵押，形成不断循环放大的债务驱动资产的增长模型，摊大饼式地占有土地资产，市场景气周期中，资产当然是有价值的，也是可以循环抵押的。而一旦危机出现，这些资产因失去流动性而不值钱。

李嘉诚在南京市中心区的一幢高层，前些年被某个大型民企用30多亿收入囊中，以为是核心资产捡了便宜。如今这家民企数百亿债务缠身半死不活，以半价出售无人接盘。

债务规模失控、付息成本高昂，而这些资产无法产生价值，收益无法覆盖负债成本，资产本身失去流动性也就丧失了价值。这就是以不动产为核心的资产债务模型坐困愁城时最脆弱最致命的坍塌。

2020年12月31日，年度最后一个工作日，中国人民银行、银保监会发布了《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，对商业银行房地产贷款集中度划定“房地产贷款占比和个人住房按揭贷款占比”划出明确的红线。

根据金融机构资产规模、机构类型等因素，分五个档次设定房地产贷款集中度上限管理的差异化要求。其中：

（一）中资大银行：房地产贷款占比上限40%，个人住房按揭贷款占比上限32.5%；

（二）中资中型银行：房地产贷款占比上限27.5%，个人住房按揭贷款占比上限20%；

（三）中资小型银行和非县域农合机构：房地产贷款占比上限22.5%，个人住房按揭贷款占比上限17.5%；

（四）县域农合机构：房地产贷款占比上限17.5%，个人住房按揭贷款占比上限12.5%；

（五）村镇银行：房地产贷款占比上限12.5%，个人住房按揭贷款占比上限7.5%。

2020年最后一个工作日的这项严厉政策的出台，是对8月份商业银行房地产贷款“两条红线”政策的进一步细化，目的只有一个，未来几年要继续拧紧商业银行房地产融资的“闸门”，这意味着恒大、富力未来面临更大的资金压力。

1月4日一上班，那些房地产贷款早就越线的银行宣布按揭业务暂停，开发类贷款更是想都别想。

公开数据显示，截止到2020年三季度，人民币房地产贷款余额48.83万亿，同比增长12.8%。其中国有大型银行和部分中型银行房地产贷款占比明显偏高，一些中小法人机构也不低，个别高的甚至达到50%，远超“两道红线”监管标准。

考虑到各家商业银行涉房贷款基数的差异性，《通知》还同时设置了商业银行政策调整达标的过渡期安排。“两道红线”、五大分类，从资金供给端对商业银行房地产融资规模占比进行框定，倒逼商业银行调结构压缩涉房贷款。

而这背后是郭树清去年以来在各个场合多次讲的要防止资产泡沫，特别是要警惕“房地产泡沫成为威胁金融安全的最大‘灰犀牛’”。

显然，一个将信贷资产的30~40%投向房地产的银行系统是脆弱的。

前不久，在为《求是》杂志撰文时，郭树清提到了金融能力问题，十七世纪荷兰能够取得海上霸权，其初具现代特征的金融体系扮演了非常重要的角色。之后的英国兴起金融革命，推动工业革命，也是金融能力助力其成为所谓的“日不落帝国”。

十六世纪西班牙大肆对外扩张积累巨额债务，最终引发财经危机导致盛极而衰。1637年荷兰郁金香事件、1720年英国南海泡沫事件，都重创本国经济和国家实力。

成也金融，败也金融。金融风险的失控引发经济危机、国家动荡和终极衰退，最终被打回原形的事不胜枚举。

货币和监管当局一个重要的金融能力是当风起于青萍之末时，要有基本的风险识别和判断力，特别是当市场异象出现时，要分析判断可能的走向和可能造成的严重后果。

40多年前，日本的金融创新极大程度地扩张了信用规模，极大推高了资产价格，加速了债务规模的累积和更高的杠杆水平，以有限土地进行无限的房地产融资，最终成为一个“庞氏国家”。

房地产泡沫沸腾时，日本政府和中央银行误判形势，宽松的货币政策使流动性异常充足，日本人把这种流动性注入金融市场，推高股市和楼市一飞冲天。政府同时荒唐地放纵日元升值。

1985~1990年泡沫破灭前，日本东京的股票市值从240万亿日元涨到650万亿日元，全国地价翻一倍，土地资产增值是GDP的4倍。同时日本人还是“爆买”的始祖，日本的国际航班上坐满了去欧美爆买世界名牌的人，资产升值给日本人带来了巨额财富。

日本人满世界买奢侈品、收藏艺术品和顶级房产，就连美国的标志性建筑洛克菲勒中心也落入他们的手中，日本房地产泡沫顶峰的1990年，东京都的土地价值突破4万亿美元，相当于当时美国全国的地价，是美国同期GDP的63%。

当时的朝日新闻有头条文章说“卖了日本，可以买下整个美国”，而后者的国土面积是前者的25倍。

90年代危机来临时，最直接的是刺破房地产泡沫，伴随着1500万亿惊人的财富毁灭，大量的银行破产，包括洛克菲勒中心等大量物业易手，历史悠久的日本金融机构被美国资本低价兼并重组。

克林顿政府的财政部长萨默斯毫不讳言地说，这场金融战中日本付出的代价远超过二战战败的损失。

时间进入21世纪，互联网泡沫破灭后，克林顿和小布什政府都认为，美国需要一次房地产国家牛市拯救经济，放任格林斯潘的低利率（最终0利率）魔法和华尔街的金融巫师们的魔术师般的金融创新。

在十多年的房地产黄金牛市中，美国人从房地产增值中实现了超过200万亿的增值和溢价，所有人都认为这是上帝的恩宠，每个家庭的房子都是他们家的自动提款机，他们可以不停地抵押换郊外更大的带大花园的房子加游艇。

房地产的流金岁月里，抵押贷款经纪人把多数贷款源源不断地送入连接借款人和为抵押贷款融资（资产证券化）的贷款人的“输送管道”，大量欺诈贷款、骗子贷款、掠夺性贷款充斥其间。

美国金融危机调查委员会的报告显示，在2000~2007年，光佛罗里达州至少有10500个有犯罪记录前科的人进入贷款经纪队伍，其中有4065人有欺诈、抢劫银行和敲诈勒索等刑事犯罪记录。

美国抵押贷款经纪人协会已故总裁马克·塞维特生前曾向调查委员会举证说，至少有5万多个新手的贷款经纪人为了实现贷款最大化而不择手段地帮那些没有稳定工作和收入的人造假。

一些贷款发起公司、经纪公司如加州的美利凯斯特公司、第一联合公司“绝对”道德败坏，他们造假骗取贷款后再把大量问题客户贷款打包成证券化产品卖给雷曼兄弟公司，再通过华尔街卖到全世界。

明尼苏达州的前检察官、司法部副部长考克斯要求美利凯斯特公司提供一批贷款客户信息，他收到了10箱文件，随手抽一份借款人的身份都是“古董商”。有一份房产贷款申请人是一位80多岁靠拐杖走路的残疾人士，从业一栏中居然写的是“轻型建筑业工人”。

报告称，在房地产疯狂的年代，所有人都十分疯狂，每个环节都有不菲的手续费，都挣了大钱，“但是监管很不到位”。

所以，回头看去，2007-2008年的金融危机不是一起单一事件，而是一个系统性的源自房地产市场、中介机构、金融体系内部最终波及全美经济的深层危机。低利率下易得的信贷、监管的缺位以及影子银行推波助澜——影子银行和金融衍生品是引燃一系列后继事件的火花，最终导致了全面危机。

表面看，触发危机引信的是风险敞口约为2000亿美元的次级贷款，正常情况下，在当时总市值为数十万亿美元的全球金融体系中，吸收这点房地产泡沫对于全球金融系统来说绝非什么难事。但很明显“还发生了一些其它情况”，泡沫破裂后决开的堤口越撕越大。

所谓的“其他状况”就是商业银行和投资银行内嵌了一个十分可疑的“双重系统”，大量的表外资产和影子银行藏污纳垢，隐藏了大量的市场风险，包括垃圾类的抵押贷款风险。而这些，用郭树清前不久在《求是》文章中的话说，就是影子银行“燃点低”“烈度大”，一有风吹草动就可能形成燎原之势，贻害无穷。

数以万亿美元计的资产经过数次反复打包，出售给全球投资者，这些资产都深深嵌入整个金融体系之中。当泡沫破裂时，在抵押贷款及与其相关的证券上的损失形成连环爆雷，火烧连营，点着了整个市场，同时也撼动了对这些抵押贷款有巨额风险敞口并向其大量举债的金融机构，这些损失被合成证券化的衍生品放大了。

全球主要金融机构都曾狼吞虎咽持有这些资产，于是突然之间，全球的货币市场共同基金都因受此牵连拖累而暴露于高风险之中，金融体系陷入“死亡飞行”。通常人们认为高度安全的资产突然饱受质疑，严重的信用危机从而全面爆发，华尔街这个世界上最强大的金融体系最终走向崩溃。

当今世界最富有的人之一、醉心于太空探索的特斯拉首席执行官马斯克说，他的房子卖给了中国人，他只租房住，有时睡在工厂里。而中国的有钱人可能是把几代人的房子都透支性地购买，帮儿子买了还要帮孙子买。

聆听历史深处的马蹄声，由房地产引爆金融危机已经是规律性共识，十次金融危机九次来源房地产。

金融危机的历史都是浸透着血泪破产的惨痛的国家记忆，人总是健忘的，都侥幸以为“这次与上次不一样”“我们和别人不一样”，只有等危机来临时才会发现，历史的教训是“没有什么不一样”“每次都一样”。

作者：高级记者，南京大学长江产经智库特聘研究员，财经专栏作家。

责任编辑：王翔