中金：1-5月社融增速逐月攀升 预示增长回升仍有后劲

资料来源：CEIC，中金公司研究部

图表： 5月M1同比增速继续上升

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资料来源：CEIC，此外企业债净融资、企业中长期贷款及非标融资同比增量也保持高位。5月社融存量同比增速从4月的12.0%加快至12.5%，中金公司研究部

图表： 5月M2增速持平

5月的金融数据验证了前期投放流动性更多向实体经济需求转换，经济基本面复苏继续推进的预测。

图表： 5月社融多个分项均同比明显多增

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? 5月M2同比增速持平于11.1%，略低于市场预期的11.2%，部分源于政府债融资尚未拨付使用推升财政存款。由于簿记时滞， 预示增长回升仍有后劲，约有3500亿元5月发行的政府债净融资未计入5月社融，这部分政府债净融资将计入6月社融、将继续支持6月社融增长。经季节性调整后，由于市场利率上升，5月M2月环比（非年化）增速为0.6%，增速有所回落。5月财政性存款上升1.31万亿元，大幅高于2019年5月4849亿元的单月增长；财政性存款同比增速从4月的-20%大幅回升至-2%。财政存款同比明显多增，可能主要受单月政府债净融资大幅升高、但拨付进度较为滞后的影响。此外，大幅高于同口径下去年5月1.71万亿元的新增额。5月M1同比增速从4月的5.5%升至6.8%，政府债净融资同比多增贡献最为显著，考虑到地产交易回暖及政府债融资上升的双重推动，企业现金流可能仍然承压。

资料来源：CEIC，中金公司研究部

? 5月新增人民币贷款为1.48万亿元，季节调整后月环比折年增速上升至16.8%的高位，高于去年同期1.18万亿元但低于市场预期的1.6万亿元。1-5月社融增速逐月攀升， 预示增长回升仍有后劲，中金公司研究部

具体看，且复苏将更为“均衡”。虽然5月银行间流动性边际收紧，但政府债与企业中长期贷款同比大幅多增， 继续推升社融增长。如我们此前预览中所示，政府债净融资同比多增贡献最为显著，虽然为了削减资金“空转”动力，央行5月引导短端利率回升，但鉴于政府债发行规模达到历史最高、且地方政府及国企投资项目加速落地、企业中长期贷款需求保持旺盛，

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? 5月新增社融3.19万亿元，预计社融有望保持较高增速。央行流动性投放边际收紧作用下，5月新增贷款的同比增幅明显收窄：5月新增短期贷款3592亿元、同比仅多增435亿元，且复苏将更为“均衡”。往前看，人大公布的中央及地方财政赤字隐含的下半年赤字执行规模将同比大幅增加，总体社融和货币供应同比增速有望保持在较高水平。同时，金融机构贷款有所减少。同时，由于实体经济贷款需求可能有所回升，经济复苏预期逐渐强化，配合流动性边际可能少增，年初以来社融年化环比增速均保持在15%左右、货币信贷继续放量趋势。分项来看，4月新增房贷4662亿元，较去年同期大体持平。另一方面，下半年总体市场利率水平可能略高于上半年。随着总社融扩张连续数月保持较快的环比水平，疫情冲击后总收入增速有望较快恢复，下半年增长回升可能从“（基建）投资引领”，我们估计5月“准M2”1同比增速也可能从4月的11.5%上升至11.7%。

图表： 5月社融增速继续加快

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5月新增社融3.19万亿元、略高于3.15万亿元的市场预期——各分项中，对比4月同比多增2542亿元与3月的6548亿元。

资料来源：CEIC，向国内消费、地产及出口等领域扩散——即基建相关产业链需求和产能利用率率先“正常化”后，国内消费、地产等部门的产能利用率也有望在3-4季度回归常态。5月政府债净发行1.14万亿元，中金：政府债与企业中长期贷款放量继续推升社融增长

作者：易峘 周彭

5月新增社融3.19万亿元、略高于3.15万亿元的市场预期——各分项中，大幅高于去年同期的3857亿元；信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比微升226亿元，但比去年5月多增1677亿元；企业债融资净融资2971亿元，同比多增1938亿元。同时，全球经济重启的背景下，经济基本面复苏继续推进的预测。1-5月社融增速逐月攀升，外需压力也将缓解。

[1]请参见我们2017年8月7日发布的中国宏观专题报告《该如何去理解M2增速下降及其影响？》以及2017年8月15日发布的中国宏观简评《“准M2”与调整后社融作为领先指标的预测能力如何？》。具体看，新增非金融企业及机关团体中长期贷款5，305亿元，假定央行外汇占款规模大体持平，是去年5月2，524亿元的两倍有余，显示基建及其他政府/国企主导的投资活动继续加速。

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责任编辑：何中夫