华晨因何被上交所谴责？债券违规 不排除后续问责

尽管市场化债务重整在国内逐步发展，不过总体而言，债券投资者在债务重整中的议价能力和选择权依然有限

文｜《财经》记者 王静仪 杨秀红

编辑｜施智梁

两个多月的发酵后，华晨汽车集团控股有限公司（以下简称华晨集团）的“逃废债”风波有了阶段性结果。

1月12日，上海证券交易所发出纪律处分决定书，对华晨集团及其董事长、信息披露事务负责人予以公开谴责。

上交所经查实，发现华晨集团债券违约事件存在四个方面违规：一、未及时披露可能影响偿债能力的重大事项；二、未履行募集说明书的有关承诺；三、未配合受托管理人进行风险排查；四、未制定风险化解与处置预案及披露相关措施。

“公开谴责是最低程度的处罚，对这样严重违规违纪的公司，证监会、上海证券交易所是不是应该跟进其他的监管措施？对它们在破产过程中的转移资产、恶意逃废债等行为所涉及的经济犯应予以高度关注，并会同有关的公安机关对此作出严肃的处理。”浙江省破产管理人协会副会长、浙江嘉瑞成律师事务所首席合伙人马文兵对《财经》记者评价道。

马文兵补充道，谴责内容有四点，第一个是未披露，第二个是未履行承诺，第三个是未配合调查，第四个是未采取相关的措施，这四点都是严重的违规违纪，违反了相关的证券法律规定和上海证交所的相关规定。原华晨董事长目前在接受纪律审查和监察调查，说明这个过程中也有经济犯罪的可能，同时也有可能涉及其他高管。

一位债权人告诉《财经》记者，上交所的谴责与此前债权人对华晨集团的指责有一些对应关系，不过谴责的程度太低了，债权人诉求的关键是清产核资，至今华晨还没有给债权人任何交代。

不愿具名的华晨集团人士对《财经》记者表示，会按照上交所公告，积极配合相关工作，这也是整个集团针对此事一直的工作态度。

此前《财经》记者独家获悉，2020年11月30日，华晨现有债权人召开了债券持有人大会，通过了包括建立双方定期沟通机制，履行信披义务；承诺不逃废债、制定合理偿债计划等近十项议案，华晨人士致歉释疑，但双方仍然矛盾重重。

华晨董事长抗辩称不负责日常管理，遭上交所驳回

1月12日晚间，上交所公布《关于对华晨汽车集团控股有限公司及有关责任人予以公开谴责的决定》，对华晨集团、时任华晨汽车董事长、法人阎秉哲和时任华晨汽车总会计师、信息披露事务负责人高新刚予以公开谴责。

上交所认为，华晨集团存在以下四个方面的违规行为：

一是未及时披露不能按时清偿到期债务、重大诉讼及有关资产被司法冻结、重要子公司股权被转让等影响偿债能力和债券价格的重大事项；

二是在华晨集团偿债能力发生重大变化及债券还本付息存在重大不确定性的情况下，未遵守募集说明书承诺，未经受托管理人同意即进行资产转让及质押；

三是未按规定配合受托管理人开展风险排查及信用风险管理，在债券兑付关键时间点，多次拒绝受托管理人现场访谈请求，拒绝提供资金证明材料；

四是在偿债能力发生重大变化的情况下，未按规定制定风险化解与处置预案，也未及时就相关兑付风险及处置进展作出提示。

华晨集团和有关责任人在异议回复中都提出抗辩。比如阎秉哲表示，其不负责具体的日常经营管理事务，对所涉事项未能及时掌握和处理，不应视为违规事项的具体负责人。高新刚表示，19年5月担任总会计师，但直至2020年11月才知道早被确定为公司债券信息披露事务负责人。

上交所认为阎秉哲、高新刚的申辩理由不能成立，对二者予以公开谴责。对于上述纪律处分，上交所通报证监会和辽宁省政府，并记入诚信档案。

作为辽宁省重点国企，华晨集团共有两位股东，大股东是辽宁省国资委，持股80%，另一股东是辽宁省社会保障基金理事会（省产业（创业）投资引导资金管理中心），持股20%。

上交所的谴责与此前债权人对华晨集团的指责重合颇多。比如企业发生债务违约前，华晨曾多次发布兑付承诺公告，并把核心资产华晨宝马股权转让给其他机构，导致债券发行人没有优良的资产得到清偿。

2020年9月30日，华晨集团将持有的30.43%华晨中国股权全部转让给新成立的子公司辽宁鑫瑞汽车产业发展有限公司（以下简称“辽宁鑫瑞”）。至此华晨集团不再直接持有核心资产华晨中国的股份。11月6日，在华晨集团首笔债券违约的两周后，辽宁鑫瑞将其持有的华晨中国超15亿股普通股股份质押予吉林信托，再一周后，华晨集团进入破产重整，被市场质疑为故意转移核心资产。

2020年11月26日，《财经》记者实地探访辽宁鑫瑞的公司注册地址，发现其所在地仍是一片正在施工的工地，零星有建筑工人进出，街对面则是一片稻田，马路上偶有拖拉机驶过，路边悬挂着禁止燃放秸秆的大红标语，附近无人知晓此间承接了华晨中国30.43%股权的公司的存在。

“华晨集团手中最值钱核心资产，也就是华晨宝马的股权转让及质押，依然成谜。”上述债权人对《财经》记者解释称，在辽宁鑫瑞转让华晨中国股权这一事件中，有关交易价格、受让方资金来源，华晨集团获得资金的使用情况；以及辽宁鑫瑞随后与吉林信托的股权质押缘由等问题，华晨集团均未给予全面解释。

目前这一资产转移的行为得到部分纠正。2020年12月29日，华晨集团发布公告称，辽宁鑫瑞已终止办理上市公司股份质押，并强调“征求华晨集团主要债权人意见”。

华晨集团公告称，截至目前双方尚未办理完毕质押登记手续，考虑到跨境办理股票质押登记手续程序复杂且难度较大，并经征求华晨集团主要债权人意见，辽宁鑫瑞已解除与吉林信托签署的《信托贷款合同》和《质押合同》，终止办理股权质押登记手续。这被市场认为是“债权人的胜利”。

债权人诉求得到回应的同时，也向下一步提出期待。“还是不满意，关键是清产核资，”前述债权人对《财经》记者表示。

中央定调“零容忍”债券违规

近段时间，为何华晨集团等多家国企爆出债券违约？

银河证券首席经济学家刘锋对《财经》记者表示，目前的债券违约大多是因为短期流动性带来的危机，受今年新冠肺炎疫情冲击，一些企业资金周转不灵，因流动性不足难以偿付到期债务。他补充称，这部分债务问题越早暴露出来，越有利于政府和监管机构更早考虑应对之策。

华晨集团公告显示，截至2020年11月16日，已构成债务违约金额合计65亿元。公司2020年债券半年报显示，总资产为1933.25亿元，总负债1328.44亿元，资产负债率68.72%。从期限结构看，流动负债占比达到77.28%，公司短期债务规模较大，流动比率1.1，速动比率0.83，存在短期集中偿债压力。

半年报显示，截至2020年6月末，华晨集团货币资金513.76亿元，但其中167.58亿元为受限资金，除去受限资金后，可动用资金为346.18亿元。对比前述负债，现有资金远远不够。

“这些国企是否真的没有能力偿债，这需要打上问号。要知道，这些都是3A评级的债券。”一位资深金融专业人士对《财经》记者指出，一些国企主动选择债券违约，可以借此实现加杠杆的操作。大型国企债券违约，涉及的违约资金可能多达上百亿，在此过程中，政府出于社会稳定的考虑，有可能会给予问题国企政府补贴或者银行贷款，这些国企可借此拿到更多资金，撬动杠杆。

该人士指出，这类事件的关键症结是，国企类似债券违约和解决方式是否会形成示范效应？如果处理不好，会不会给银行带来更多坏账，进而引发系统性风险？这也是目前高层关注的重点问题。

2020年11月20日，位居中国车企排名前十的华晨集团正式进入破产重整程序。就在同一天，证监会也决定对其涉嫌信息披露违法违规立案调查，对华晨集团有关债券涉及的中介机构进行同步核查，严肃查处有关违法违规行为。

11月21日，中共中央政治局委员、国务院副总理、国务院金融稳定发展委员会主任刘鹤主持召开金融委第四十三次会议。会议要求，秉持“零容忍”态度，维护市场公平和秩序。要依法严肃查处欺诈发行、虚假信息披露、恶意转移资产、挪用发行资金等各类违法违规行为，严厉处罚各种“逃废债”行为，保护投资人合法权益。

12月4日，据辽宁省纪委监委消息：华晨汽车集团控股有限公司原党委书记、董事长祁玉民涉嫌严重违纪违法，目前正接受纪律审查和监察调查。《财经》记者独家了解到，此事可能和此前被调查的刘国强有关，刘当副省长的时候，华晨就是他主管的企业之一。刘国强为辽宁省政协原副主席，今年7月，刘国强涉嫌严重违纪违法，目前正接受中央纪委国家监委纪律审查和监察调查。

12月16日-18日在北京举行的中央经济工作会议，也对债务违约定了调。会议在定调明年经济政策时，特别提到“完善债券市场法制”；在明确明年任务时，要求“打击各种逃废债行为”。

穆迪副董事总经理钟汶权对《财经》记者表示，国企违约率一直处于低位，但国企并非绝无违约可能。政府对国企的支持存在差异，尤其是在潜在违约不会带来重大蔓延风险的情况下。过去 5 年来共有 20 多家实力薄弱的国企 (多数为战略重要性低的地方国企) 违约；上述国企未能获得政府支持。

钟汶权进一步分析称，自从 2014 年陆续发生境内债券违约以来，中国监管机构一直鼓励以市场化方式实施债务重整。由此可预计，只要违约不触发系统性风险、危及社会和经济稳定，中国监管机构仍将容忍个别债券违约。因此，即使陷入财务困境的是国有企业 (国企)，政府也不一定会提供支持。政府是否提供支持将取决于国企的战略重要性。但是，如果违约率显著增加至引发风险蔓延的水平，则政府可能将实施干预。

债券违约前路何往？

2020年11月20日，沈阳市中级人民法院裁定受理债权人对华晨集团的重整申请，这标志着这家车企正式进入破产重整程序。

“破产是不可逆的，若受理的重整生效，从法理上不能撤回。”马文兵告诉《财经》记者，如果有隐匿的财产一定要追回，企业负责人也要承担刑事责任。根据破产法33条，如果债务人为了逃避债务而隐匿财产，或者虚构债务、承认不真实债务，可以追究债务人的违法犯罪行为。

马文兵补充称，清产核资是第一步，追回资产是第二步，如果资产基本能抵偿债务，债权人和债务人可以破产和解；如果资不抵债但有重整价值，可以破产重整，由有意向的重整投资人来收购企业，实现企业重整；资产实在没有价值那只能破产清算。

钟汶权介绍道，在中国，违约通常通过两种方式解决：庭外和解和诉讼。其中，诉讼通常会导致在法院监督下的业务重组，但有时会导致清算。已违约企业一般倾向于重组多于清算，因为重组可以允许企业继续运营。债权人也可能更倾向于重组，尤其是当违约的原因仅是短期流动性压力，而不是更根本的财务或运营问题。因此，一旦流动性到位，这些企业将更有可能重振业务。

尽管市场化债务重整在国内逐步发展，不过总体而言，债券投资者在债务重整中的议价能力和选择权依然有限。

这与华晨债权人在本次事件中的直观感受相仿。一位华晨债权人对《财经》记者表示，在华晨集团走向破产重整的过程中，债权人几乎置身事外。让人讶异的是，在走向破产重整前，华晨集团并没有和债权人沟通企业现状，争取像债务展期这样的自救策略，而是直接走向了破产重整。

穆迪分析，国内违约债券回收水平差异较大。当前资金回收的数据有限，原因包括：境内公司债券违约历史较短、境外公司债券违约分散且数量相对较少、处置期较长，且处置流程不断演变。Wind数据显示，2014年至2020年5月的境内公司债券违约总额中，在处置流程上取得进展的不足10%。较高的回收水平与较快的处置流程存在正相关。

另据Wind数据显示，截至2020年5月回收水平在违约金额中的占比从100%到不足20%不等。对于已全额偿还的违约债券，大多数是在违约后不久偿还的：其中75%在违约后一年内全额偿还，50%以上在3个月内偿还。相比之下，违约后处置尚未取得进展的违约债券中， 65%已违约超过1年，近20%已违约超过3年。

对于国内债券违约的趋势，钟汶权认为，未来12个月境内外企业的债券违约将继续增加。中国经济增长放缓、行业或公司特定因素导致的企业流动性疲弱以及投资者避险情绪升温将是2020年-2021年导致中国企业的债券违约的主要因素。2020年二季度中国政府推出宽松措施，此类措施帮助一些企业避免了违约，但这些措施并未显著支持境内企业长期债券的发行。对短期融资的依赖性导致再融资需求循环出现，对财力较弱的企业来说，违约风险依然存在。

责任编辑：陈志杰