昔日“公募一哥”任泽松发声:高仓位作战 老老实实选择大市值龙头

昔日“公募一哥”任泽松“奔私”后罕见发声：高仓位作战，老老实实选择大市值龙头

来源：资本深潜号

作者| 孙建楠

编辑 | 袁畅

昔日的“公募一哥”，中邮基金投资总监任泽松近日罕见发声，而且他的观点令人耳目一新。

任泽松在日前召开的集元资产策略会议上指出，现在回过头来发现反而是老老实实地去选择主流赛道上的龙头公司，其实胜率更高。

任泽松还提出未来重点挖掘两大机会：第一、继续在景气度高的赛道上寻找未来能持续兑现业绩的龙头公司；第二、重大配置大市值、增速比较高的制造业行业龙头。

以下为发言要点：

公司去年整体的业绩表现分两个阶段。在7月份之前我们的业绩表现一直非常优秀，基本上在7月份的时候能够排到到市场上所有机构投资者中的前1%，但从去年7月份开始，整个市场风格发生了急剧的变化，而在风格的变化当中我们的一些应对不是特别及时，所以造成了下半年业绩波动的情况。

就整体市场风格来看，7月份之后市场反应比较极致，总结下来就是整个市场基本上大市值的公司获得机构的认可度比较高。下半年开始，市场表现好的都是500亿甚至1000亿以上的公司，它们整体的表现是大大优于小市值公司的。三千多只小市值公司，90%以上甚至更高的比例，从7月份之后表现得非常差，平均跌幅整个下半年都在30%以上。

在我们的组合当中这些公司比例差不多是一半一半，有一半的仓位配置了市场主流，一些大家比较认可的大市值公司，有一半仓位配置了小市值公司。最后发现整个下半年小配置公司对整体业绩的拖累非常大。那为什么市场从去年7月份之后发生了这么大的变化呢，以下是我从公司层面以及个人从业经历做出的总结。

我们过去偏重于做自下而上选股，选择长期的价值投资。对于自上而下宏观的流动性判断和市场风格的判断非常不足。尤其是我们常说把更多的时间花在优质公司上，不管市场的短期波动。但在过去的半年，大市值公司的估值扩张和小市值公司的估值收缩发生了剧烈的变化。造成这个变化的一个重要的原因主要是巨额的流动性释放。

从欧美疫情开始，流动性上升引起大量外资涌入中国市场，此外也包括大量国内头部机构资金。尤其是大量公募的发行。很多大机构入市后，整个市场的定价权全部转移到大机构手上。而这些大机构由于有庞大的资金体量，研究大市值公司的收益远远超过小市值公司。他们用DCF的模型计算公司的稳定增长，比如茅台这种公司的估值提升，几乎是瞬间可以计算出来。在巨量的流动性推动之下，让DCF模型里面的贴现率瞬间变化极大，所以市场上这种消费行业的公司估值在他们的体系里面得到了一个比较大的提升。

整个市场下半年的风格就是机构掌握定价权，此外，在巨量的流动性释放的情况下，白酒、光伏、新能源、军工为代表的行业取得了非常好的表现。而90%以上的小市值公司就逐渐不再被大家所关注。因为能够用DCF来计算估值的公司，在a股的市场上能选出来的是极少数的一部分。大量的公司，尤其是中小市值的公司短期的业绩波动性非常的大，没办法用这种模型来计算。

但是我们始终相信的是，所有的大市值公司曾经都是由小市值公司成长出来的，我们也相信中国的资本市场也不只是为这50家龙头公司所服务。所以我们对去年7月份之后整体市场风格的巨大的变化进行了反思，也为之后的交易做出了调整。

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对于2021年

第一点，我们会继续坚持长期的价值投资。我们依旧希望跟投资人一起去寻找中国最优质的公司，和公司一起成长，挣公司成长的钱，这是我们本身做价值投资的初心。虽然以这种方法，短期会承受一些业绩波动的压力，但是如果长远看，只有这种方法能够获取比较稳定的长期复合收益。所以，公司整体的价值观和投资方法不会改变。

第二点，我们对中国资本市场长期乐观的观点仍然不会改变，这就决定了我们今年仍然会以较高的仓位去进行运作。我们对中国未来永远持乐观的态度。其实经过过去这么困难的一年，所有的人都有非常深刻的感受。

我们自下而上的调研也发现许多行业在疫情之后，海外的订单都开始往中国转移，虽然美国政府一定要求这些大巨头把制造业回流美国。但像特斯拉这种公司，正是因为在上海建立了工厂，它的整个产能才能得到保障。包括现在苹果的产业链、特斯拉的产业链、电动车的产业链，包括下半年表现好的光伏，甚至传统的工程机械制造，几乎所有产业链的制造能力都在中国。而且中国也在这些高端制造业里面产生了一批具有全球竞争力的公司。

所以我们可以看到，在去年美国对中国施展这么大压力的情况下，又在全球疫情发展这么严重的情况之下，中国仍然实现了全球唯一的主要经济体的正增长。我们通过过去这一年的事件之后，对中国更有信心了。这是基于中国政府的执政能力，基于我们现在制造业的发展的阶段，基于中国巨大的消费者市场而产生的坚定信心。大家可以看到美股也好港股也好，很多互联网公司的股价表现非常的好。核心的逻辑还是基于中国这个巨大的消费市场和一些很有深度跟厚度的用户。

对资本市场的乐观我们主要源于以下几点：

第一从股市的角度来看，因为美联储放水引起全球流动性上升，美国的股市表现非常的好。现在大家最担心的就是流动性收紧的问题。我们刚才解释过，下半年很多千亿巨头甚至万亿巨头的股价表现就是得力于流动性释放带来的长期折现率的降低，所以这些公司的高估值是不是能够维系这是个大问题。我们可以看到美联储释放这些流动性，是因为短时间之内疫情没有办法得到很有效的控制，经济的增长跟恢复其实还是需要相当长的一段时间。政府经济工作会议的表态也说到了国内的货币政策仍然会做到张弛有度，绝不会去踩急刹车。所以我们可以看到，至少在全球的疫情得到彻底控制之前，全球包括国内资本市场的流动性仍然会相当的好。

国内的市场也是，整体的流动性是在一个比较宽松的氛围。股市的流动性我们是可以看到的，公募基金的发行都非常的大。从居民资产配置的角度来说，资产往权益市场转移也是一个不可逆的趋势，就像过去十年中国房地产市场一样。过去十年居民的资产配置大部分是在房地产市场或者理财市场，权益市场的配置是相对比例较少的。随着这些机构的业绩表现越来越突出，我们可以看到大量的居民的资产配置将会长期的甚至永久性的留在权益市场上。在这样的氛围之下，我们相信中国的资本市场会有一个比较优异的表现。

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2021策略计划

综合以上两点2021年我们有两点不变，第一坚持长期价值投资，第二对中国市场长远发展保持乐观。

但是因为整个市场风格其实已经发生了比较大的变化，所以我们的策略也会做适当的一些调整。总结一下主要有以下几点改变：

第一基于我们之前成功的经历，也是源自于我们擅长自下而上去挖掘一些优质的公司，尤其善于在市场没有充分认识到公司价值的时候提前布局，所以我们今年会做到是自上而下和自下而上选择上的平衡。现在的市场是机构掌握话语权，很多公司必须要得到市场的认可，必须要在主流行业主流的赛道上得到机构认可，公司的表现才会比较好。

而大量的小市值公司要现在这个阶段得到大机构的认可会变得越来越难。他们必须要持续稳定地兑现好的业绩增长才能够被大家所认可。

之前我们有比较多的仓位是配置在我们看好的小市值公司上，目前将仓位也做了一定的调整，将这种小市值公司的比例控制在一个合理的范围之内，不会再将大部分仓位配置在我们单独看好的一些小市值公司上。

因为投资这些小市值公司的初衷还是想为投资者争取一个超越市场平均收益的效益。而这些小市值公司的特点就是如果我们选的公司能够实现持续地业绩增长，它的收益率就很有可能能超过现在市场上这些主流行业的白马公司。但同时它的赔率也非常的高。

事实上这3000家小市值公司里面可能也就5%左右的公司能够在未来几年实现持续兑现高增长，因此很多大机构都已经放弃对这些小市值公司的研究，而把主要的精力放在主流赛道上的龙头公司上，去做一个很简单的配置。

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“老老实实”选择主流龙头股

我们的策略从一开始就偏重于要去出奇制胜，但是回过头来发现反而是老老实实地去选择主流赛道上的龙头公司，其实胜率更高，而且赔率也不低。

因此我们今年会去做一个适当的平衡。去年12月份我们整个的业绩表现不好，也是因为在这部分的调整。过程当中，很多小市值的公司因为流动性不是特别好，仓位也比较重，所以调整也需要一定时间。

我们还是想从两方面抓住机会。继续在这些景气度高的行业的赛道上去寻找未来能持续兑现业绩的龙头公司。随着中国的制造业中心，全球制造业中心地位的提高，我们可以看到过去几年市场上长期表现非常优异的公司，大量都是这种制造业的龙头公司。

包括工程机械的三一重工、新能源车的宁德时代、光伏的隆基股份，这样的公司都是把中国制造做到极致，成为毫无争议的龙头公司。这种公司获取大机构大资金的认同度是非常高的。

从今年的配置上来看，我们会把大部分的仓位还是配置在市值比较大的行业龙头而且增速也会比较高的公司上。从行业来看的话，我们仍然看好大制造行业。

去年对我们贡献最大收益最大的就是创新药行业的龙头公司，尤其是部分CRO公司的行业景气度仍然非常高。我们可以清楚地预测到这些行业里面部分公司未来几年的增速会保持在一个比较高的水平，而且它们高增长的同时也会有一个比较高的估值。

所以这种公司其实也是能走得非常长远的。另一部分就是科技领域。去年下半年已经表现得比较好的军工行业也好，新能源行业也好，这些行业仍然是会有不少的机会。但是核心的一点也是目前的话大家讨论得比较多的，就是怎么看这些公司的估值问题。这些龙头的估值基本上都在历史高位上。

我们刚才也解释了这些行业龙头的公司，包括白酒的估值为什么会回到历史的高位。因为全球巨量的流动性推动一下，DCF模式把贴现率调低之后，这些公司的合理市值瞬间得到一个比较大的提升，形成正反馈之后，相应的机构的增量资金也就源源不断。

但我们要提防的是部分龙头公司业绩低于预期的这种可能。如果业绩低于预期的话，大概率可能面临估值跟业绩的双杀，但是如果这些公司还是能保持比较高的业绩增速，然后行业的景气度仍然在的话，我们相信这些公司的股价表现不会差。只是在这个时间点，这些公司估值本身已经比较高了，再想去赚取这种估值扩张的钱，可能变得不是那么容易。所以要真正落实到业绩上去，然后认真地跟踪这些公司的业绩表现，去挣业绩增长的钱，这是接下来我们最重要的工作。

所以虽然说我们去年下半年在自上而下去选取赛道龙头上做得不是很好，但我们觉得今年的市场也会变得更加的均衡。毕竟大家所看好的这些优质赛道上的优质龙头公司的估值已经涨到了非常高的位置，而大量的小市值公司的股价也跌到一个相对比较低的一个位置，我们相信今年整个市场的风格不会像去年下半年那么极致。

无论是大市值的公司，还是小市值的公司，其实归根结底还是要回到最终的一条，就是公司的业绩增长状况。我们相信无论是大市值的公司，还是小市值的公司，只要行业景气度在，业绩能够持续地兑现比较高的增长，它们的股价表现都不会差。

对于今年整个行情的预判，包括经济走势判读、行业的判断，其实目前为止大家争议也不是特别大。行业景气度好的那几个赛道，包括像创新药、军工、新能源、半导体、消费，其实主流机构的配置思路基本上越来越趋于一致，无非就是看谁能够在相应的行业里面找到增长更确定、增速更高的公司。

而我们对一季度的行情其实是还是比较有信心的，因为本身去年因为疫情的话，一季度几乎所有行业、所有的公司的基数都非常低，所以至少报表上看是会大量的同时呈现出一个高增长的状态，包括流动性在上半年也会有一个比较宽松的状态，所以我们觉得可能上半年的行情比下半年要好操作一点。

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责任编辑：陈志杰