中泰证券:风险偏好维持在较高水平 市场短期处震荡偏强格局

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【中泰一周微视】策略/金融工程/银行/医药/食品饮料/电新/钢铁/煤炭/建筑/建材/化工

来源：中泰证券研究

目 录

策略

陈龙、卫辛：东盟布局对上市公司有哪些潜在影响？20210221

本周话题：东盟布局对上市公司有哪些潜在影响？

我们以2019年年报为切入点，整理了A股上市公司目前在东盟各国的布局情况。数据显示，目前在东盟设立子公司的非金融类的上市公司数量达到522家，市值普遍集中在300亿以下。

行业层面看，机械、电新、电子、基础化工合计占A股上市公司在东盟布局的四成。相反，煤炭、消费者服务、国防军工、食品饮料、房地产位列后五名，合计占比不到5%。进一步结合国家层面的维度，值得关注的是机械、电子在东盟地区设立子公司的地点集中在新加坡、越南、马来西亚；纺织服装、轻工制造东盟地区的布局集中在越南；基础化工、电新集中布局在新加坡、越南；医药集中在新加坡；计算机、通信东盟子公司集中在新加坡、马来西亚。

通过研究我们发现在东盟设厂并不会对所有行业的上市公司形成较好的降本增效的结果。这种改善主要集中在制造类的纺织服装、轻工、家电、电新，资源类的有色、建材等行业。相反，电子、机械的东盟布局目前对行业盈利改善的整体情况提振效用相对较弱。

市场展望：短期关注化工产业链、大众消费品和娱乐消费

第一，短期市场由于海外疫情控制和疫苗接种超预期影响，再叠加美国推出1.9万亿美元的新冠刺激计划，市场预计全球经济将进入快速复苏阶段，2月初仍然延续这样的预期且不断加强。建议投资者短期关注全球经济复苏和再通胀产业链，如化工产业链，大众消费品等。假期期间，布油价格突破60美元，港股市场能化板块大涨，建议投资者节后重点关注国内的能化产业链。

其次，“就地过年”政策使得假期消费数据大超预期，包括休闲食品、速冻食品、啤酒、白酒等饮料、院线影视、短视频等大超预期，建议投资者继续关注大众消费品，娱乐消费板块。

最后，截至2021年2月17日，共有2417家A股上市公司披露了2020年业绩预告，披露率达到58%。其中，共有1386家公司业绩预喜（预增、略增、扭亏、续盈），预喜率达到57%，连续三个季度环比持续改善。我们估算可比口径下A股2020年年报业绩的情况，整体法下A股利润增速从三季度的-6.3%上升至76.7%；中位数口径下年报利润增速从三季报的-0.4%上升至66.9%。考虑到优秀公司提前公告，绩差公司延后公告，整体业绩增速可能比估算值要略低一些，但趋势非常明确，即拐点已现。从板块角度看，大类行业呈现中游制造 >TMT >必需消费 >上游资源 >中游原材料 >可选消费 >大金融的现象，尤其是中游制造板块连续两个季度加速改善。

综上：短期关注化工产业链、大众消费品和娱乐消费，全年仍然聚焦业绩持续超预期的高端制造板块。

风险提示：经济增速不及预期风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。

金融工程

唐军、张晗：情绪择时周报（210221）: 市场短期仍强，结构分化明显

全市场择时

春节后股市日成交额保持在万亿水平，有色金属及原油产业链表现亮眼。市场资金面延续节前相对宽松状态，产业资本减持规模减缓，基金发行规模剔除节日影响后仍在高位。市场情绪得分略升至68分，风险偏好维持在较高水平，市场短期内仍处于震荡偏强格局。

风格行业判断

近期银行总信用扩张放缓，大小盘风格或趋于均衡。从各行业景气度变化来看，经济复苏仍在延续，全球定价周期品行业表现更优。

根据动量模型，周期行业短期动量显著；通信、计算机等行业缩量下跌，相对换手率偏离过去三年中枢，短期内予以低配。

市场情绪各维度得分如下：

公募基金指标

根据我们的模型估算，公募基金整体仓位约89.4%，处于过去一年中高水平。过去一个月股票类基金发行规模约1407亿，剔除春节影响后发行规模仍然较高。

衍生品指标

当前IF贴水0.56%，IH贴水0.31%，IC贴水1.1%。50ETF期权隐含波动率为25.7。

产业资本&外资变化

截止目前，过去一个月产业资本净减持489亿，净减持规模环比有所下降。北上资金过去5个交易日净流入234亿。过去一个月IPO募集规模为328亿。

其他情绪指标

两融余额当前为16708亿,仍然处于上升趋势。从筹码浮盈来看，万德全A指数的浮盈7%，沪深300为17%，中证500为4.5%。目前60日线以上股票占比为31%，120日线以上股票占比27%。

风险提示：市场系统性风险，监管政策超预期 变动 超预期 外部 事件发生

银行

戴志锋、邓美君：银行基本面周度跟踪：政策利率维持平稳，长端利率回升-20210221

互联网联合贷监管再收紧。2021年2月20日，银保监会发布《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》。1、对出资比例、集中度和总量规模明确了量化要求，控量控风险，其中对集中度的要求最高。监管明确互联网贷款单笔贷款中合作方出资比例不得低于30%、银行与单一合作方（含其关联方）发放的本行贷款余额不得超过本行一级资本净额的25%、不得超过本行全部贷款余额的50%。2、将非银行金融机构纳入互联网贷款监管，再次强调核心风控环节不得外包和不得跨区域经营两大要点。3、监管影响：区域性银行受影响最大，蚂蚁集团次之，头部银行市场空间打开。银行端，区域性银行受限，国有行、股份行、互联网民营银行和法人直销银行的市场空间打开。合作方端，业务规模越大的平台受监管影响约大，蚂蚁集团贷款规模受限，信贷服务费率或下降。

量：春节因素影响国债和地方债融资额为负，同业存单净偿还。1、资产端：受春节因素影响，本周地方债和国债净融资额较去年同期减少3491亿，环比春节前净融资额亦有收窄，其中国债净融资减少较多。2、负债端：同业存单净融资额较节前净发行转为节后净偿还，其中股份行为节前发行主力，城商行为节后发行主力。3、表外：本周没有新发银行信贷CLO，截止目前2月单月发行和拟发行银行CLO规模仍超去年同期， 21年银行新发信贷CLO 1196亿元，去年同期为577亿元；其中住房抵押贷款较去年同期增加了350亿，个人汽车贷款较去年同期增加了170亿，两者占比全部增量84%。信用卡分期和消费贷CLO也较去年同期新增80亿。

价：政策利率维持平稳，长端利率继续回升。1、资产端：2月1年期和5年期LPR利率环比持平，符合市场预期。在节前一周公开市场有小幅流动性释放的情况下，春节前三天和节后两天公开市场均呈现资金净回笼，同时2月18日对2000亿到期MLF进行平量续作，利率维持在2.95%。当前央行对于货币政策走向应重点关注价而非央行操作的总量。我们认为短期内政策利率调整的概率不大，LPR将大概率维持稳定，与经济平稳发展所需保持一致。2、负债端：主动资金压力有小幅抬升，理财和货基收益率均较节前保持平稳。

信用风险：信用利差总体保持相对平稳。行业本周平均信用利差122bp，环比上周上升8.3bp。

银行股的核心投资逻辑是宏观经济，这是我们持续推荐银行股的逻辑。宏观经济的“量”是银行股投资的短期逻辑，宏观经济的“结构”则是银行股的中长期逻辑。如果制造业持续复苏发展，银行估值会有大幅提升的空间。个股方面，中长期继续看好银行核心资产：宁波银行、招商银行、兴业银行和平安银行。行情蔓延，近期可重点关注低估值品种：江苏银行、南京银行和光大银行。

风险提示事件：经济下滑超预期。疫情影响超预期。

医药

祝嘉琦：无惧板块短期调整，建议长期坚持优质龙头-20210221

本周观点：

本周医药板块下跌2.83%，沪深300下跌0.50%，处于28个一级子行业第25位。除中药外，所有子板块均下跌，其中生物制品跌幅最大，为7.18%。受到海外疫情恢复预期及整体市场风格影响，节后医药板块有所调整，前期强势的白马股调整幅度较大。临近年报和一季报披露期，我们建议把握一季报可能超预期的细分子行业及重点公司，重点从以下两方面：1）景气度的延续，包括CRO/CDMO，疫苗、特色原料药、检测相关等领域，我们预计将延续2020年快速增长态势；2）疫情常态化下的复苏，如医疗服务企业，在2020年一季度受到疫情影响呈现较低基数；此外包括部分创新药、仿制药、医疗器械等相关具有院内业务的企业，一季度均有望在需求恢复下实现快速增长。我们认为优质赛道的优质龙头在一季度及2021年均有望继续保持强劲发展态势，业绩持续确定增长的公司不用过于担心短期调整，我们继续强调结合一季度情况把握高景气子行业的优质龙头企业。

海外疫情新增呈现回落，新冠肺炎疫苗接种稳步推进。全球新冠肺炎新增确诊数在2021年1月20日达到86万例的峰值，此后总体呈下降趋势，2月20日新增确诊37万例。其中美国自2月7日以来，单日新增确诊数基本保持在10万例以下，且呈下降趋势；印度、英国、俄罗斯等疫情爆发较为严重的国家日均新增病例数均下降至1万例左右。疫苗接种方面，截止2月20日，全球总接种数量达到2亿剂次，美国接种量达5900万剂次，印度、英国等国家接种量也超过1000万剂次，全球新冠肺炎疫苗接种稳步推进。

《医疗保障基金使用监督管理条例》发布，医保管理法治化，头部医疗服务公司和连锁药房有望受益。2月19日，国务院发布《医疗保障基金使用监督管理条例》，将于5月1日起正式施行。该《管理条例》是我国医疗保障领域的第一部条例，将会有力推动医保领域依法行政并提升医保治理水平。条例中指出“定点医药机构不得分解住院、挂床住院，不得违反诊疗规范过度诊疗、过度检查、分解处方、超量开药、重复开药，不得重复收费、超标准收费、分解项目收费，不得串换药品、医用耗材、诊疗项目和服务设施，不得诱导、协助他人冒名或者虚假就医、购药”，对于医保定点医药机构的处方开具、用药购药的合规性和必要性都有严格限制，预计将会进一步促进医保基金的安全、规范化使用。此外条例也明确了对于骗保的机构和个人的惩处措施，过去通过医保灰色地带获取利益的医疗机构和药店将被淘汰，我们认为，医疗服务和连锁药店的行业份额将会进一步向经营更规范、管理更精细的头部企业集中，建议重点关注医疗服务板块的爱尔眼科、通策医疗；连锁药店板块的益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳等。

长期来看，医药板块的分化，头部集中，创新驱动发展的趋势不会变化，龙头企业强者恒强，因而我们持续强调精选赛道，优选龙头。医药行业政策变革持续、疫情常态化时代下，创新诊疗手段谈判、常规用药和耗材带量采购、医保控费等政策将持续深化，行业结构性调整长期存在，产品、技术、服务、渠道等多维度创新才能带来持续机会。我们从创新升级角度，寻找变革中的长牛品种，持续推荐“六个方向”：1）创新药及其产业链：创新引领未来，未来3-5年将是国内创新药密集上市阶段，看好具备全球创新力的头部药企恒瑞医药、中国生物制药、复星医药、信达生物、贝达药业、君实生物等；伴随创新蓬勃发展的创新药产业链龙头企业药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英等。2）医疗服务：刚性需求下高景气持续，服务创新持续拉动需求升级，看好竞争壁垒较高、成长路径清晰的医疗服务龙头公司爱尔眼科、通策医疗等。3）创新疫苗：国产创新品种持续获批放量，推动消费升级，看好智飞生物、康泰生物等。4）特色原料药：看好政策变革下，全球产能转移+产业创新升级带来的长期发展，看好普洛药业、司太立、天宇股份等。5）创新器械：看好创新驱动下的进口替代，如迈瑞医疗、安图生物、南微医学等。6）连锁药店：分化整合+处方外流，院外零售渠道价值重估，行业长周期景气值得期待，看好大参林、益丰药房等。

重点关注个股表现：2月重点关注：恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、智飞生物、康龙化成、通策医疗、凯莱英、药石科技、司太立、九强生物；本周平均下跌5.09%，跑输医药行业2.27%。

风险提示：政策扰动风险、药品质量问题。

食品饮料

范劲松、房昭强：消费明显回暖，奈雪递交上市申请-20210221

本周行业核心看点：

多维度看春节黄金周消费市场“开门红”。据商务部监测数据显示，今年春节黄金周期间（2月11日-2月17日），全国重点零售和餐饮企业实现销售额约8210亿元，比去年春节黄金周增长28.7%，比2019年春节黄金周增长4.9%。春节期间，前六天全国网络零售额超过1200亿元，揽收快递数4.8亿件，同比去年涨幅3倍。（1）日常消费火热：主要体现在电影票房火爆，截止目前春节档总票房已突破70亿元，远超往年水平；据支付宝新春数据报告显示，春节期间支付宝上本地酒店消费金额同增190%，本地景区交易笔数环增150%，表明“就地过年”政策倡议下人们休闲时间增多，大大提振了以电影为代表的的日常消费需求。（2）高档消费旺盛。据上海证券报，春节期间海南免税店多款奢侈品热门款已卖断货，海南五家免税店春节支付宝上消费金额同增960%，上海国金中心商场多家奢侈品店排队现象也是络绎不绝，而茅台、五粮液为代表的的高端白酒同样动销旺盛、价格坚挺，都验证了高档消费在春节期间的强势表现。（3）“就地过年”新背景，餐饮复苏强劲，关注结构性投资机会。①品类上，“线上年夜饭”走红。根据商务部数据，在线餐饮销售额、年夜饭系列商品销售额分别较去年春节同期增长约135%和54.9%。京东大数据显示，从大年三十至初五，有关年夜饭礼盒、年货礼盒、方便菜、烧烤食材等销售额比去年农历同期增长90％。其中年夜饭礼盒在北京、上海和广州销售额同比去年农历同期分别增长4.7倍、3.2倍、1.7倍。饿了么数据显示，农历廿八至除夕，年夜饭半成品外卖同比增长4倍，年夜饭礼盒外卖同比增长2倍。根据美团大数据，2021年夜饭预订排行为2人份、4人份、单人份，与2020年夜饭预订排行的10人份、12人份、8人份呈现明显的反差。从2021年近一个月的数据看，单人餐的搜索量同比增长40%，除夕当天“1人食”订单量占比比去年增加66%。②区域上。根据铁路部门等多部门统计，疫情下超1亿人就地过年，全国36个大中城市就地过年人数比往年增加了4800多万，人口净流入城市（主要为一二线城市）春节消费受益明显。以上海为例，上观新闻数据显示。与2020年相比，就地过年人数上升21.19%，较2019年上升34.29%。上海移动大数据工具的测算显示，上海市内景点、公园、商圈游玩人数较2020相比有较大增幅。商圈与市内景点，更受大家欢迎，其环比增幅分别为223%、201%。就地过年推动当地消费景气度上升。一二线城市受益于就地过年等政策，线下餐饮表现亮眼。根据中国烹饪协会的数据，2021年春节黄金周，上海、安徽、青海、陕西等地重点监测餐饮企业营业额同比分别增长79.0%、40.5%、21.0%和18.1%。2021年就地过年的政策进一步推动了消费升级、线上消费等趋势，持续看好复合调味品、大卤味、速冻食品等受益板块。建议积极关注以人口净流入城市为主要市场的标的，如千禾味业、涪陵榨菜、绝味食品等。③天气上。2021年春节为暖冬天气，多地气温上升到15-20℃的水平，推动了啤酒等消费品的增长。根据渠道调研反馈，对比2019年春节，2021年啤酒春节动销同比增长10%左右。同时受益于就地过年，产品结构加速升级，中高档增速普遍快于低档酒。

《2020-2021中国酱酒产业发展报告》出炉，酱酒市场快速崛起。

2月组合：贵州茅台、洋河股份、伊利股份、安井食品、绝味食品、天味食品。当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台（16.25%)、洋河股份(6.07%)、伊利股份(9.14%)、安井食品(7.78%)、绝味食品(8.12%)、天味食品(3.05%)，组合收益率为8.40%。同期上证综指上涨6.12%，组合比上证综指涨幅高2.28%。

投资策略：参照年度策略，我们的推荐主线主要集中于以下三个方向：1）长期看好强者恒强的公司。考虑到未来10年消费升级带来的机会以及行业的龙头公司系统竞争力比较强，我们重点关注贵州茅台、五粮液、华润啤酒、海天味业、泸州老窖、青岛啤酒、双汇发展、伊利股份、涪陵榨菜等；非上市公司中郎酒、紫燕建议要重视研究；2）中长期看好容易诞生第二增长曲线（加速度）的公司。我们认为，酱香白酒、复合调味品、高档酱油、低温奶等品类的成长趋势有望加速到来。考虑到公司具备一定的竞争实力，趋势的加速到来，公司的新品（或者新业务）比较容易产生加速度，我们重点关注绝味食品、古井贡酒、中炬高新、安井食品、天味食品、今世缘、三全食品、晨光生物等；重点关注千禾味业、光明乳业、新乳业等。3）短期关注公司治理改善的公司。我们认为，公司曾经因为种种原因发展速度相对较慢，近期的调整之后依旧有望产生加速度。如：洋河股份，口子窖，汤臣倍健等。

风险提示：全球疫情扩散风险、外资大幅流出风险、食品安全事件风险。

电新

苏晨：电动车需求持续向好，市场维持高景气——电力设备新能源周观察-20210221

新能源车：美国拜登政府重返巴黎气候协议，根据其规划，未来或将出台更多支持政策，2035年电力碳排放减少到零，2050年碳中和。此前，欧洲和中国分别承诺2050年、2060年碳中和。全球碳中和趋势加速。奥巴马担任总统期间，规划要在2025年之前将排放量控制在2005年水平之下的26％至28％之间。此前由于美国退出巴黎气候协议，相关计划停滞。随着美国重新加入，新一轮更加严格的碳排放谈判势在必行，全球碳中和趋势加速。电动车是各国碳减排最重要载体之一。由于优质供给不断推出，目前电动车已经从政策驱动转变为优质车型驱动为主，自发迭代加速。消费品的魅力在于一旦自发消费被激活，销量增长将是持续爆发式的，20年开始市场持续推出优质供给带动两端市场持续打开，21年以DM-i平台为代表，纺锤型重心市场有望加速渗透，启动自发需求大爆发，在资本市场线性预期的影响下，未来销量预期有望不断提升，持续看好电动车板块。

新能源发电：（1）光伏：2020年全球需求130GW，同增13%，疫情之下展示足够需求韧性，我们预计2021年全球需求或达170GW，同增约40%，产业链来看，硅料阶段性供需偏紧、EVA树脂供需持续紧张、玻璃供需阶段性紧张、硅片价格因供给释放节奏以及成本曲线支撑或好于预期、电池处于技术淘汰周期，当前行业2021年估值中位数约34倍，高成长行业相对偏低。（2）风电：考虑到海风、陆上第二波抢装、大基地项目以及平价周期开启，2021年需求或达50GW以上（产业链需求口径同比增长），风电产业链中整机环节弹性大、零部件环节业绩确定性较高，此外本轮风电景气周期出现明显大型化的趋势，对产业链影响深远，值得关注，当前行业2021年估值中位数16倍，性价比较高。

电网工控：1）2021年工控需求向好，制造业转型升级与国产化进程有望继续加速，内资龙头凭借可靠交付、灵活响应与快速提升的品牌影响力继续抢占外资份额，同时新切入新客户价值量有望显著提升。2）“新基建”背景下5G基站、数据中心、充电桩需求加速，配套电源与继电器需求有望较快增长，且中高端需求占比有望提升。3）能源互联网战略目标明确，21年电网投资有望恢复增长，信息化、特高压、储能等环节投资有望超预期。

行业重大变化：

新能源车：2月18日特斯拉美国官网调整Model 3与Y售价。

光伏风电：1）联泓新科EVA树脂涨价；2）能源局明确2030年新能源消纳规划。

关注标的：

新能源车：宁德时代、恩捷股份、亿纬锂能、宏发股份、拓普集团、先导智能、鹏辉能源、卧龙电驱等，关注：比亚迪、国轩高科、三花智控等。光伏：隆基股份、通威股份、福斯特、阳光电源、亚玛顿等，关注：福莱特、信义光能、联泓新科等；风电：日月股份、金风科技、天顺风能等，关注：金雷股份、新强联、东方电缆、明阳智能、运达股份等。电网工控：汇川技术、麦格米特、信捷电气等；良信电器、宏发股份、正泰电器、鲁亿通等；国电南瑞、思源电气、林洋能源、安靠智电等。

风险提示：新能源车产销不及预期、政策不及预期；去补贴化带来的市场波动风险、弃光限电风险、技术更新的风险；电网投资不及预期、电网5G建设推进不及预期。行业测算偏差风险。

钢铁

笃慧、曹云：社库正常厂库偏高-20210221

投资策略：春节前后钢铁库存快速累积，从阳历的角度来看，今年社库水平与2018、2019年同期相比并无异常，较2020年低300万吨（去年疫情原因）。当然从农历角度看，今年库存水平应明显偏高，因为今年春节时点较晚，农历同期可比性不强。从增幅来看，春节前后两周社库增量441万吨，过去3年均值为449万吨，因此增幅也处于正常范畴。钢铁厂库则明显高于2018、2019年，但仍低于2020年。高厂库和正常社库的组合，反映的是今年冬季贸易商冬储谨慎，在产量明显高于前几年的情况下，库存淤积于钢厂。如果后期需求维持去年下半年的旺盛程度，则去库速度也有望高于前几年，那么目前的库存水平不会对市场造成心理压力，这应该是目前市场的普遍预期。节后钢价跳涨，与前期钢价超跌及全球商品共振有关。在节前，以现货价格计算的钢铁吨盈利已跌至现金亏损状态，但短期需求尚未明显收缩，尚不至于需要钢厂大面积亏损来达到供需再平衡，故钢价超跌反弹。基于我们对地产周期的判断，钢价可能处于这轮上行周期的后段，包括工业金属、能化产品在内的大宗商品在一季度共振上行，在这个时段商品类股票仍可能出现阶段性超额收益，普钢类关注标的宝钢股份、华菱钢铁、新钢股份、南钢股份等；除此之外新材料领域可以关注技术领先的材料类标的永兴材料、甬金股份、云海金属、久立特材、中信特钢等。

风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加 。

建筑

邢立力：利率上行通道中的价值重估、逆周期氛围的形成与中周期逻辑的展开-20210221

节后两个交易日大建筑出现了明显的上涨动力，对2021年的投资逻辑进行进一步梳理后可以简单归纳为三个方面：短期因素利率上行带来的价值重估，逆周期氛围的形成与中期逻辑的展开是决定行情持续性的关键。

1、利率上行价值重估：2020年天量流动性与极低的利率环境是成长股与消费股大涨的逻辑，2021年随着疫苗的普遍接种、各国生产活动的恢复，市场对通胀的预期快速升温，中美国债利率快速上升，宏观环境已经发生反转。超跌的低估值建筑蓝筹正逐渐进入价值重估的通道，利率上行将使得短期确定性的业绩增长获得更多定价权重，并引发市场估值的高低切换，大建筑是明显的价值洼地；

2、逆周期氛围的逐渐形成：目前宏观经济正确认顶部，货币政策已经转向，社融增速下行，房地产在货币、供给、需求三重调控下面临一定的压力，而欧美国家的生产恢复迅速，出口的替代逻辑正在减弱，2021年地产与出口可能形成共振下行的局面，经济增长可能在下半年重新面临压力，逆周期的氛围将逐渐形成，更有利于建筑板块的估值提升；

3、中期逻辑的展开：在目前时点大建筑的中期逻辑正在发生变化，对内集中度的提升与现金流的趋势性改善是核心，对外更加深入的参与国际竞争将延长成长周期。过去5年建筑头部企业完成产业链的全覆盖与投融资的变革，目前逐渐兴起的ABO模式将进一步助推行业集中度提升。而PPP资本开支高峰逐渐过去以及REITs的推进在短期与中期对现金流的持续改善提供支撑，大建筑的盈利质量有望显著改善；国际市场的拓展正迎来前所未有的契机，欧美的基建冲动正在形成，而RECP与中欧协定的签署将为大建筑的国际化营造良好的政治氛围。

投资策略

2021年随着疫情逐渐过去，宏观政策将回归常态，二级市场极端的估值差也有望回归常态；建筑行业需求经过3年的低速运行，头部企业的集中度提升已经充分验证，随着需求波动进入新的中周期，估值体系切换已近在咫尺；从中周期的视角来看，过去十年头部企业在重资产化、多元化、国际化方面不断推进，从承包商向投资商的演变迈出了重要的步伐；短期来看，估值已经处于历史新低，盈利增长中枢稳定，订单储备充足，现金流拐点已经临近，财务约束解除，ROE有望迎来阶段性抬升，建筑行业已经具备了较好价值投资的机会。

投资组合：1、价值回归：中建系（中国建筑+中国建筑国际+中海地产）中国中铁（A+H)、中国铁建(A+H）、中国交建、华设集团等；2、制造业细分景气+国际工程：中国化学、中国中冶；3、国企改革+国际工程+制造业细分景气：中钢国际等

风险提示：疫情影响超预期、基建投资不及预期、房地产政策收紧风险

建材

孙颖：长三角沿江熟料价格上涨，低估水泥望迎来估值修复-20210121

投资策略：1）数字水泥网讯，2月19日起，长三角沿江地区熟料价格迎来节后第一轮上涨，幅度30元/吨。熟料价格超预期提前上涨，主因：一是节前熟料价格下调幅度较大，基本降至进口熟料成本线附近，外来熟料进入量大幅减少，粉磨站库存一直较低；二是春节前后，华东本地各大企业熟料库存也保持相对偏低水平，在40%左右。春节过后，随着粉磨站继续备货，主导企业积极推动价格恢复性上调。考虑到目前下游水泥市场需求尚未启动，仅有少量仓储备货需求，因此水泥价格短期跟涨的可能性不大，但受益于熟料价格提前上涨+天气晴好+库存较低，后期水泥价格回落空间有限。这个位置我们建议投资者重视【海螺水泥】的“长久期”投资机会：?对于过于悲观的预期修复，若实际下游需求超预期，我们认为龙头海螺的盈利韧性有望超预期；②在流动性整体不会更松的情况下，我们认为有较强的防御属性；③企业价值低估：20年三季度末，海螺账上现金840亿，2018-19年平均自由现金流358亿，PB仅1.6倍左右（港股性价比更高）。关注弹性标的：【中国建材】、【天山股份】、【华新水泥】、【上峰水泥（维权）】等。玻璃-纯碱价差历史高点回落，但盈利仍处在高位，关注旗滨集团，建议关注信义玻璃。2）近期海外大宗原料市场价格强势上涨，CRB工业现货指数创2014年5月以来新高，原因在于全球经济刺激，货币流动性保持宽松（美国1月M1同增70%），而海外疫情新增确诊病例呈下降态势，经济复苏提速预期较强。我们继续关注全球定价工业品玻纤：玻纤行业需求与GDP呈现高度相关且具备较大弹性，看好汽车、电子、美国地产等领域的需求。供给端：行业经历18年产能新增高峰之后，资本开支相对理性，21年全球最大新增不超过50万吨，21和22年的有效产能新增分别在3%左右，供需持续向上。2月初主流玻纤厂家无碱粗纱陆续上调报价，巨石（成都）各品种无碱粗纱上调100-600元/吨不等；电子纱（G75）主流价格上调近2000元/吨至12600-13000元/吨；电子布价格亦有近1元/米的上调，目前主流报价6.2-6.4元/米不等。行业库存均处于历史较低水平。关注玻纤重点公司：中国巨石（行业龙头、成本极具优势），山东玻纤（国内产能第四，行业上行周期量、价、利齐升确定性高）、中材科技、长海股份，亦建议关注PVC地板龙头海象新材。3）国内需求持续扩张，地产后周期（竣工端）品牌建材1月份发货数据均保持较高增长水平，环比亦有增长。重点关注石膏板涨价带来业绩弹性、且中期结构改善、第二增长曲线明晰的北新建材；C端经营拐点确认的东鹏控股。前期超跌B端科顺股份、亚士创能亦建议关注。中长期持续关注东方雨虹、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、坚朗五金等。4）新材料领域持续关注需求具备长期成长性且具备较强竞争力的龙头：菲利华、石英股份和光威复材。

风险提示：宏观经济下行的风险；疫情导致需求低于预期；限产放松、新增产能风险；2B端企业资金周转不畅的风险。

煤炭

陈晨：动力煤继续磨底，焦炭价格预计高位持稳-20210221

投资要点：煤电产业链方面，本周动力煤市场有所下降，秦港山西产5500大卡动力煤价格647.5元/吨，周环比下降50元/吨，秦皇岛港库存551.0万吨，周环比上升26万吨。产地方面，在全国煤炭安全稳定供应的政策助力下，煤炭主产省区和重点煤炭企业在确保安全前提下按最大能力组织煤炭生产，加快释放优质产能。需求方面，下游日耗暂未恢复，电厂以长协拉运为主，买方观望情绪依旧浓厚，上游、港口、电厂库存近期有所累库，短期动力煤价格处于磨底过程之中。随着工业企业开工率的上升和复产的加快，电厂拉运积极性预计将缓慢恢复，供需关系将有所改善。炼焦煤：国内炼焦煤价格整体平稳，京唐港山西产主焦煤库提价（含税）保持在1690元/吨不变。供应方面，产地部分春节期间停产的煤矿逐步复产，因今年产地供应收紧程度不及往年，下游焦企多以消化库存策略为主，影响部分假期未停产的煤矿出货不畅，煤矿市场预期偏弱，尤其是气煤和贫瘦煤等配焦煤种。当前炼焦煤市场多以消耗库存为主，仍有降库存预期。焦炭：截至2月20日，唐山地区二级冶金焦价格为2800元/吨，周环比不变。自上年度8月份以来累计上涨1000元/吨。根据Mysteel样本统计，截至2月18日，全国平均吨焦盈利1002元/吨，达到近年来新高。本周焦化厂开工率上升，下游钢厂高炉开工小幅增加，节后钢材价格上涨，钢厂利润得以修复，随着运输逐渐恢复，焦企前期累积的库存也在逐步消耗中。焦炭价格目前处于高位，港口现货交投氛围冷清，短期焦炭价格预计继续保持平稳状态。3月中下旬，焦炭行业仍有一波集中去产能任务，届时焦炭价格预计会有新一波上涨的动力。重点关注：焦炭股建议关注：1、金能科技（盈利能力强的焦炭公司，青岛PDH新项目将成公司增长引擎）；2、开滦股份（低估值的煤焦一体化龙头）；3、中国旭阳集团（焦炭行业龙头，市占率持续提升）；4、陕西黑猫（成长逻辑强，量价齐升）。焦煤股建议关注：5、淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头，焦煤、砂石骨料、煤焦化等多项业绩增长点齐头并进）；6、山西焦煤（炼焦煤行业龙头，山西国企改革标的）；7、盘江股份（持续高分红，具有成长性的西南冶金煤龙头）；8、平煤股份（高分红的中南地区焦煤龙头，减员增效空间大）。动力煤股建议关注：9、陕西煤业（资源禀赋优异的成长龙头，业绩稳健高分红）；10、中国神华（煤企巨无霸，业绩稳定高分红）；11、露天煤业（蒙东地区褐煤龙头，煤炭稳健电解铝有弹性）。

风险提示： 经济增速不及预期；政策调控力度过大；可再生能源替代等煤炭进口影响风险。

化工

谢楠：化工品迎来涨价潮，看好板块性机会-20210221

TDI：基本面支撑强劲，景气持续上行

进入2021年，在供需催化下，TDI价格在淡季呈现上涨态势。春节前最后一周（2021/2/4），TDI价格为13500元/吨，较年初上涨9.8%，价差为7163元/吨，较年初缩窄128元/吨。供应端节前国内TDI工厂开工负荷达91.25%，处于近五年同期高位，工厂普遍进入低库存状态，海外装置开工受阻进一步加剧供应失衡。需求端由于海外供应下滑，2020年9月以来TDI出口量较往年显著提升，内需方面，大多数海绵和固化剂工厂预计陆续复工，有望拉动TDI价格上行。建议关注万华化学、沧州大化。万华化学TDI目前权益产能65万吨/年，沧州大化在产TDI产能为12万吨/年，TDI价格每上涨1000元/吨，万华化学、沧州大化分别增厚业绩约5亿元和约8400万元。

本周价格、价差变动情况：大多产品价格环比上行

产品价格涨幅居前品种包括：辛醇(35.40%)、正丁醇(32.35%)、DOP(31.84%)、尿素(大颗粒,美国海湾)(31.44%)、异丁醛(23.39%)等，价格上涨原因主要为供给缩量、开工较低、需求稳定。产品价格跌幅居前品种包括：液氨(-7.53%)、双氧水(27.5%)(-6.14%)、动力煤(-4.43%)、液氯(-1.67%)、百菌清(-1.06%)等，下跌原因主要为下游需求端疲弱。

投资观点：龙头价值穿越周期，积极拥抱新材料机遇

原油中期存回暖预期，建议关注海油工程。传统大宗仍在寻底，龙头价值穿越周期。受经济周期及疫情全球蔓延影响，化工行业中传统大宗产品处于下行趋势之中。作为化工行业主体，2021年1月份的化学原料及化学制品制造业PPI当月同比上升1.20%， 25个月以来首次转为正。建议关注质地优异、具有核心竞争力的龙头企业：周期下行期，龙头企业扩大优势，同时估值明显偏低，或实现穿越周期，如万华化学、华鲁恒升、扬农化工、新和成、荣盛石化、桐昆股份、恒力石化。

新材料：积极拥抱产业革新与供应链重塑。科学技术进步推动终端需求革新， 带动高端制造产业升级和发展。在此过程中，产业革新会对材料性能提出更 高的要求，推动新材料产业快速发展。建议关注产业革新与供应链重塑标的：雅克科技、国瓷材料。此外，建议关注优质成长性公司：海利得。

风险提示事件：宏观经济下行风险、原油价格波动风险、企业经营风险。

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责任编辑：陈志杰