中信建投：经济复苏放缓 铜价短期承压
摘要：
利空：
新冠疫情依旧严重，疫苗的接种及效果不及预期，全球经济复苏放缓，美元指数反弹；
利多：
美国将推出新版疫情援助计划，欧美央行都有关注经济放缓的风险，全球货币宽松仍将延续，经济复苏的进程并未被彻底打断，美元亦难有趋势性上涨的机会。
总体而言，我们对铜价中长期上涨趋势偏乐观，但短期确实会受制于经济复苏阶段性的放缓。基于这种判断，我们认为铜价在2月份的走势会以偏弱震荡为主，下行空间预计不会太大。
策略：
期货方面，近期建议观望为主，激进者则考虑57000附近少量买入，58000以上则逢高减仓止盈。期权方面，建议卖出55000元/吨以下的看跌期权。
不确定性风险：
疫情冲击下全球经济复苏节奏
一、行情回顾
过去一个月，铜价走势整体上呈现冲高回落的态势，主力合约最高涨至60680元/吨，但进入中旬则一路走低，月底沪铜主力合约已经跌至57770元/吨。走势上，沪铜与伦铜都已经跌破了所有短期趋势线，但距离60日均线尚有一定距离。
二、价格影响因素分析
1、宏观面：关注复苏进程
全球：
全球疫情严峻程度一度上升，英国南非发现病毒变异，多国加强疫情管控。
美国总统平稳过渡，拜登宣布一系列政策，其中1.9万亿美元财政刺激最受关注。民主党获两院控制权，为拜登上台后的政策执行铺平道路。
美联储月初频繁提及缩减购债，市场担忧有所上升。但1月议息会议维持鸽派基调，鲍威尔称现在谈论缩减购债还为时过早。
欧央行议息会议按兵不动，拉加德表示经济面临下行风险，在政策方面不排除任何选项，欧央行管委会暗示降息可能。
总的来说，目前欧美货币政策继续维持宽松立场，并且欧央行有意提高降息预期，叠加拜登的财政刺激预期仍存，市场仍然偏向于乐观。
中国：
商务部：2020年我国对外直接投资1329亿美元，位居全球前列；我国对外直接投资存量超2.3万亿美元。全年社会消费品零售总额39.2万亿元，下降3.9%，降幅较上半年收窄7.5个百分点。最终消费占GDP比重达到54.3%。
中汽协：2020年，汽车制造业完成营业收入81557.7亿元，同比增长3.4%，占规模以上工业企业营业收入总额的7.7%。利润方面，汽车制造业累计实现利润5093.6亿元，同比增长4.0%，占规模以上工业企业实现利润总额的7.9%。销量来看，2020年国内汽车市场全年累计销量2531.1万辆，同比增速收窄至2%以内，市场恢复好于预期。
统计局：2020年12月CPI升至100.2，同比增长0.2%。
交通运输部：2020年，预计全年完成交通固定资产投资3.48万亿元。其中公路水路预计完成投资2.59万亿元，完成全年投资目标任务的143.8%。
海关总署：“十三五”时期，我国进出口总值达146.37万亿元，增长17.2%。进出口国际市场份额提高到12.8%，进口提升至11.5%、出口提升至14.2%。
央行：2020年我国工业中长期贷款增速持续提升，房地产贷款增速持续回落。
总的来看，消费仍然是经济稳定运行的“压舱石”，进出口外贸表现抢眼，国内经济逐步摆脱疫情影响，总体向好。
2、基本面：供需紧平衡
2.1 铜矿供应继续偏紧
图1：铜精矿冶炼费（单位：美元/吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图2：精炼铜产量（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
最近一个月，铜精矿冶炼费进一步回落，从12月中旬的48美元跌至1月底的43.2美元。但从国家统计局数据看，12月份精炼铜产量同比增长达到10.9%，全年增速达到7.4%。对比后认为，铜矿粗炼费的持续下滑并不完全是矿端供应的问题，冶炼产能的扩张也是原因之一。因此，从供应端看，虽不宽松，但亦难以对铜价造成更多的支撑。
2.2 进口出现分化
12月份，铜精矿、精炼铜、铜材的进口都出现了较明显的回落，但废铜进口大幅增长。从原因上来看，有最后期限加快审批的原因，但需要关注再生资源进口规则改变后，高纯废铜进口回升的情况。这可能是2021年国内铜供应的一个重要增量。此外，国内进口套利空间仍未打开，但上海进口铜溢价在持续推升，反映出外贸市场对进口铜需求的回暖。
图3：铜精矿进口量（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图4：精铜当月进口量（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图5：未锻造铜及铜材进口累计值（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图6：废铜进口量（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图7：进口铜盈亏及比价
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数据来源：WIND、中信建投期货
图8：到岸升贴水（单位：美元/吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
2.3 库存去化
整体上来看，全球显性库存处在去化状态，这预示着表观供需处在紧平衡状态。从升贴水的角度看，LME现货升贴水近来也在持续走强，同样表明现货供需的转好。
图9：全球铜库存（单位：万吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图10：LME铜升贴水（单位：美元/吨）
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数据来源：WIND、中信建投期货
2.4 需求有望进一步回暖
从12月份数据看，全年仅房地产方面实现正增长，电网、家电、汽车的年度数据都是下滑的。不过从月度数据看，汽车行业回暖明细，预计2021年有望延续。而家电方面，在2020年低基数的背景下，20201年有望反弹。电网方面，国网十四五规划期间计划年均投入超700亿美元改善电网，预计能稳定铜需求的基本盘。
图11：电网基本建设投资完成额及同比（单位：亿）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图12：房地产开发投资额及同比（单位：万亿）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图13：家电产量累计同比（单位：%）
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数据来源：WIND、中信建投期货
图14：汽车产销量及同比（单位：万辆）
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数据来源：WIND、中信建投期货
中信建投期货 张维鑫
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责任编辑：宋鹏
