开源策略:核心仍是寻找价值之锚 重视收益率向长期ROE水平回归

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不念过去，不畏将来｜开源策略

来源：一凌策略研究

文：开源策略团队

联系人：牟一凌/王况炜

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【报告导读】耐心和纪律是必不可少的。

1 不必恐慌，市场仍有充足时间对应

今天（2021年2月24日）市场再次出现深度调整，全A指数下跌1.93%，核心资产出现大幅回调。我们在2月22日的点评《尊重市场的选择》中，已经阐述了近期市场调整背后的深层次原因：即投资者开始在通胀预期上行中意识到“增量资金不止”和“经济复苏持续”之间的矛盾，开始规避高估值的风险。而由于今日市场出现的“全面而不可阻挡”的资产价格下跌，不少投资者开始担心最终会出现类似2000年美国科网泡沫和2015年“A股异常波动”的情形。我们认为不用过度恐慌：本次市场调整相对于上述的两次而言更加健康，并不会像2000年或者2015年那样损害公司的经营，造成基本面恶化和估值下调的不良循环。当下核心的任务，仍然是寻找价值之锚，重视收益率向长期ROE水平回归。投资者未来仍有大量从容进行结构调整、仓位调整的时间，请基于理性面对。

2 交易通胀的思路也要改变

在2020年11月份和2021年1月份时的交易通胀仍停留在“预期层面”，商品市场上还未出现广泛的、各品种同步上涨的情形，此时投资者选择的是通胀行业中的龙头，因为它们的产能扩张意味着的是开拓增量市场，从而具有“成长性”，产能价值的重估仍是核心主线，库存价值处于相对低位。考虑到目前通胀已经由“预期层面”走向“现实层面”：商品市场出现期货、现货的同步上涨，此时库存价值明显上升。因此，结合通胀预期走高、贴现率上行，投资者在重估周期远期成长性时，也要重视估值与业绩的匹配，提升业绩增长的估值权重。

3 细分赛道的投资理念面临更新

自2016年末以来，市场对于“好赛道”、“龙头白马”的主流估值方法逐渐转向DCF模型和目标市值/预期收益估值方法，而在当前利率上行和估值溢价并存的矛盾下，重新重视PEG和PB-ROE的应用。对于成长型板块而言，仍是需要将目光移向近端，不单纯以“最终会成为一家怎样的公司”来贴现，而是权衡当下其业绩增速和估值的匹配；对于低估值板块，同样不能一味寻求低PB，仍然要综合考虑ROE水平后，寻找高性价比资产。寻找价值之锚，远比单纯以资产好坏判定股价涨跌要更具有现实意义。

4 勇于择机，积极应对

即使投资者对择时与交易能力并不看重，但也应该基于市场当下的风险与收益比变化做出“择机”的战略调整：尊重市场已经做出的选择，不一味强调贪婪或恐惧，而是从容在未来市场中，把握机遇。过往投资重视的长期逻辑仍然重要，但短期盈利和估值的匹配在当前需要被系统性重视。我们的具体配置建议请参考报告《新年也要开新局》。需要强调的是，我们特别提高了房地产中的行业龙头在我们配置中的推荐顺位。

风险提示：流动性超预期宽松；疫情超预期恶化；信用收缩程度超预期。

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责任编辑：陈志杰