刘胜军:财政赤字货币化是计划经济遗留的"连裆裤思维"

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首先要给人们发热的头脑降温。朱镕基说：

? 邓小平说的“尽可能搞快点”，后面跟随的是“讲效益，讲质量，搞外向型经济”；“力争隔几年上一个台阶”后面跟随的是“不鼓励不切实际的高速，还是要扎扎实实，讲求效益，稳步协调地发展”。

邓小平看过朱镕基发言稿后，表示支持并将其转发到各地区、各部门。得到支持后，朱镕基开始“乱世用重典”：

01

? 就整顿违章拆借、非法集资、银行兴办经济实体等问题，向各省市金融系统负责人“约法三章”，并给出了时间表，严格追究违纪责任。

? 朱镕基命令各支行行长在 40 天内收回计划外的全部贷款和拆借资金。“逾期收不回来，就要公布姓名，仍然收不回来，就要严惩不贷。”

? 1999 年之前的几年内，金融系统共有 4 万人被查处，开除公职 1 万 5 千人，71 个司局级被撤职。

笔者认为，这种极端观点的出现，有两个重要背景：

? 停止地方政府向银行挂账。

? 为彻底摆脱地方政府干扰，1997、1998两年间改变了人民银行按行政区划设置的模式，30 个人民银行分行被缩并为 9 个地区性分行。

1993 年 6 月，著名的“十六条”——《中共中央、国务院关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》出台：

? 我们也不可能逆市场化改革来推进有关政策。

? 控制基础货币，制止银行违章拆借、乱集资；提高利率，严控信贷规模、注重产业结构的调整，资金偏向通讯、原料、能源、交通运输等基础设施的建设，压制工业加工能力的重复增加；在制度和组织上，改革投资体制与金融系统，强化人民银行的宏观调控货币、金融监管职责，专业银行则在约束机制下自主经营；保证国库券发行，稳定外汇比价，整顿房地产市场，加强税收征管，严控物价上涨。

这场惊心动魄的战役中，最关键的一幕是朱镕基于 1993 年 6 月兼任中国人民银行行长。他以“总理管央行”的奇招，迅速提升了央行的地位，达到了一定意义上的相对独立性。

经过 1993-1996 四年宏观调控，奇迹出现了：

“价格是一种货币现象”，这句朴实的道理，我们在付出了巨大学费后才真正领悟。

? 固定投资增速从 1994 年 30.4%，降到 1995 年 17.5%，1996 年 12% 。

? 1995 年货币发行量创下最近几年新低，不到 600 亿。

? 通货膨胀率从 1994 年 21.7%，降到 1996 年的6.5% 。

? 在过热经济的刺激下，地方政府盲目投资，干预银行。政府不停地向银行挂账。截止到 1993 年，透支已达到 1398 亿元。

治理整顿的成功，也为迎接1998年亚洲金融危机风暴的冲击创造了条件。诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨评价说：

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? 朱镕基在经济学方面的造诣令人钦佩，且不论朱在中国国内其他领域的贡献，仅凭 1998 年他用‘朱氏方式’帮助中国成功渡过亚洲金融危机，震撼西方学界，就可获得一尊诺贝尔经济学奖奖杯。

铭记历史，穿越 MMT 巫毒的迷雾

2003 年朱镕基发表《值得纪念的五年》讲话时心有余悸地说：

? 我现在最担心的是经济过热。如果不加以注意的话，经济状况就会一发不可收拾。

03

财政部财科所所长刘尚希抛出的“财政赤字货币化”，看似理论创新、国际接轨、与时俱进，其实是“病急乱投医”的当代寓言。

吃一堑长一智

5 月 21 日，央行主管的杂志《中国金融》刊发“党领导下的财政与金融：历史回顾与启示”一文，重温了财政金融改革的初心：

? 新中国成立伊始，就确立财政和中央银行两个“钱袋子”并立格局。“文革”期间，财政金融工作受到很大冲击。1969 年，人民银行与财政部合署办公，部分地方银行并入了财政局或成立了财政金融局。人民银行的信贷管理职能与各级财政的预算职能发生混淆，人民银行更多被当作财政的会计、出纳和资金管理机关，中央银行“钱袋子”几乎丧失控制信贷和调控货币的功能。

在“财政赤字货币化”引发的口水战中，央行前行长周小川的一句话最有“历史厚重感”：

? 改革开放后，建立了中央银行制度，人民银行专门行使中央银行职能。1983 年，国务院正式确立中央银行制度。1993 年国务院发布《关于金融体制改革的决定》，明确在国务院领导下建立独立执行货币政策的中央银行宏观调控体系。为理顺货币政策与财政政策的关系，1994 年、1995 年分别停止财政部向人民银行透支和借款，切断了向财政供应基础货币的渠道。1995 年《中国人民银行法》审议通过，赋予了人民银行法定的中央银行地位和职能。

? 历史经验表明，财政和中央银行职责边界清晰，中央银行独立执行货币政策，有利于币值稳定，促进经济发展。反之，财政和中央银行的职能边界模糊，甚至财政凌驾于中央银行之上，“大口袋里套小口袋”，就会出现货币超发和通货膨胀。

正因为沉重的历史经验教训，我国以法律形式明确禁止“财政赤字货币化”：

1992 年中国经济增速 12.8%，1993 年第一季度上扬到了 15.1%。1994 年通货膨胀达到了惊人的 24.1%。人们开始抢购黄金、外汇。

? 《中国人民银行法》第二十九条明确，央行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他地方政府债券。

对此，呼吁“与时俱进”的刘尚希说：

? 至于法律的限制可以由人大特别授权来解决。

? 政府办企业，加剧投资冲动。

对于这一说法，央行调查统计司前司长盛松成硬核回击：

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来源： 亚当斯密经济学 作 者 | 刘胜军

? 有人认为，法律可以修改。殊不知这一法律规定不仅是中国沉重的历史教训的总结，而且也是西方国家上百年货币政策实践的经验。

04

财政赤字货币化是“连裆裤”思维

? 随着时间推移，一些人对我国财政金融改革历史的淡忘。

不是所有人都不记得历史了。财政部财科所前任所长贾康说：

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? 透支是一种“连裆裤”思维，最初央行把钱直接给财政，反正都是一个国家的钱。后来发现财政、银行“穿连裆裤”，并不是一个好的约束机制，就在形式上改为借款，财政可以向央行借款来弥补赤字，那么借款就得还，看起来这就形成了约束。再后来发现“借款”的形式也会引发问题，在借款长期不还、没有还款预期的情况下，“借款”和透支实际上没有什么差别。最后，朱镕基同志下定决心，切断这个途径，不允许财政再向央行借款。所以，以后财政弥补赤字，除了可动用的结余外，就得靠在市场上发行公债，不再以原来透支、借款方式直接形成央行基础货币的投放，这个约束就比较有制度进步的意义了。

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05

魔鬼藏在细节之中

刘尚希在推销其“财政赤字货币化”主张时，一个重要的手法就是“障眼法”，他说：

财政赤字货币化是计划经济遗留的“连裆裤思维”。

? 从更高的层面来讲，财政赤字、国家债务以及央行发行的货币都是基于国家信用，在这点上是相同的。可以用发行特别国债的方式，适度地实现赤字的货币化，把财政和货币政策结合成一种新的组合，以缓解当前财政的困难，也可以解决货币政策传导机制不畅的问题。即使有通胀问题也有办法对冲，货币发行引发通胀有滞后性，可以打时间差，不影响在一定规模、一定程度上进行赤字货币化。

这一论述当中隐含了很多的逻辑断层。

央行调查统计司前司长盛松成指出：

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? 央行在一级市场与二级市场购买政府债券有根本区别和不同影响，不能简单认为通过哪种渠道购买并不重要：1）央行在一级市场直接认购政府债券会等量扩大央行资产负债表、等量增加基础货币供应。2）央行直接从一级市场认购国债，也将影响正常国债收益率曲线的形成，制约货币政策的有效实行，阻碍货币政策价格型调控的改革。

? 央行通过二级市场购买政府债券，央行可根据货币发行的需要购买 1 万亿元，也可以购买 5000 亿元，可以今天购买，也可以明天购买，可以购买长期政府债券，也可以购买短期政府债券，这样就能保障我国央行货币政策的独立性。二级市场的定价机制会制约政府发债行为，避免债券过度发行。若央行在一级市场直接认购政府债券，这一定价机制就难以发挥作用，政府债券发行利率甚至可以为零。

刘尚希的另一个“障眼法”是“非常时期需非常对策”，他说：

? 政府将财政性支出转嫁给银行，让银行发放各种名目的“安定团结贷款”、“启动资金贷款”等。

? 对于处于世界大变局中的中国经济来说，没有什么灵丹妙药，出路在于来一场与世界大变局、疫情大冲击相匹配的改革，这样才能充分彰显我国的制度优势，在世界历史的转折点上把握我国发展的主动权。

诚然，当前世界经济和中国经济都处于非常时期，但这不等于说“财政赤字货币化”自动成为必须的选择。盛松成指出：

? 当前我国货币政策仍保持稳健，还有很多传统货币政策工具可以运用，如中小型存款类金融机构存款准备金率还未低于 6%，7 天逆回购利率为 2.2%、6 个月期 MLF 利率为 3.05%，十年期国债收益率达 2.7%，1 年期定期存款利率为 1.5%，都在正常范围内。同时，我国财政赤字率并不高，市场对国债的需求比较旺盛，国债发行顺利。所以，无需财政赤字货币化。

? 现代货币理论（MMT）在美国伴随着民粹主义逐渐走红。

中银证券全球首席经济学家管涛也认为：

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? 不到万不得已，就不要轻而易举地去突破一些财经纪律。财政赤字货币化，直接后果就是货币增发。

1993 年 3 月，刚出任常务副总理、被评价为“懂经济”的朱镕基面临一次“史无前例的考验”。

? 对于西方一些国家而言，其面临的最大问题是企业和家庭的储蓄不足。美联储的调查显示，4 成的美国人拿不出 400 美元救急。

? 之所以中国这一次比较克制，我觉得很重要一点就是 2008-09 年这一轮刺激给我们留下了很深刻的印象，一些后遗症到现在都没有完全解决。刺激容易退出难，应当避免这种冲动。

? 现代货币理论，实际实施的时间并不长，还没有成功的经验。从欧洲、日本的经验来看，非常规政策并没有帮助它们走出经济停滞，其依然深陷在危机的泥潭里。

那段惊心动魄的历史

? 不到万不得已，肯定不会尝试这种“末路政策”。中国现在的财政和货币政策都处于正常空间，在正常空间内，还有很多事情可以做，没有必要为了创新而创新。

06

真理越辩越明

02

面对这场轰轰烈烈的大讨论，笔者认为：

1． 央行的独立性是现代金融体系的核心支柱。在“信用货币”时代，这是制约货币失控的马奇诺防线。

2． 特朗普上任以来，不遗余力地蹂躏美联储的独立性，这反过来更加凸显央行独立性之可贵。失去这一点，央行将沦为政府的提款机和印钞机。

从表面看，通胀是过度投资的结果。但接下来的问题是，投资的钱从何而来？其中一个关键原因是：金融体系缺乏独立性而沦为地方政府的“口袋”。

3． 美国可以在一定程度上采用 MMT（现代货币理论），得益于美元霸权地位，最大限度榨取“国际铸币税”。即便如此，长期来看，这也会逐步侵蚀美元的地位——天下没有免费的午餐。

4． MMT 理论并未经历完整的周期考验，尤其是它关于“只要加税即可对冲通胀”的说法，在实践中很可能完全行不通。

任何理论和政策都不能脱离一个国家的制度土壤。对于现阶段中国而言，我们依然处于市场化改革的进程之中。中国具有明显的“强势政府”特征，央行原本就缺乏足够的独立性，一旦走向“财政赤字货币化”，很容易导致财政纪律的坍塌，难以回头。这一点是必须铭记的最大现实和制约因素。

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周小川曾经如此形容市场化改革之路：

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? 你不需要确切地追求登顶的最佳路线，但你要保证每一步都在向上前进。对经济改革来讲，就是选择哪条路并不太要紧，但你要保证每一步都能给经济带来利益，同时为下一步改革创造条件。

不忘初心

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责任编辑：孙剑嵩