中欧基金曹名长：忠于深度价值投资，宁愿错过不愿做错

在中国公募行业，任职时间超过10年，且几何年化收益超过20%的基金经理，只有6位。曹名长是其中之一。近日，在中欧基金上海总部的办公室，他接受了《财经》新媒体的独家专访。

长跑胜率的背后，是投资认知的变现。即便再度成为市场上备受追捧的基金经理，微信昵称也成了“新老曹”，但访谈的全程，曹名长没有高深莫测的技巧，只有对大道至简的坚守。

十四年如一日，深度价值投资策略，是他一以贯之的朴素方法论。

悲观的乐观主义者

注重安全边际，是深度价值投资的核心——强调买入的资产价格远远低于价值，或者价值远远超过价格。因为“折扣”的存在，可以处于一个相对安全的位置。

落实到投资上，会呈现两个结果：一是持仓偏向低估值标的；二是对公司的成长性趋于保守。

这意味着，奉行深度价值策略的人，注定是悲观的乐观主义者：对公司基本面乐观的同时，对未来的估值空间保持克制。

悲观源于风险控制。从现实角度考量，能成长为行业龙头的公司，始终是千里挑一，乃至万里挑一。曹名长直言，“这种概率太低了”。

他更倾向于挖掘那些能创造价值，但相对“中庸”一点的低估值公司，从而实现更高的胜率，“在投资场上，不是只有第一名才能创造价值”。

没有百分之百完美的投资方法，低估值策略的局限性在于，奏效需要满足两个前提：一是市场出现了错误，二是市场想要纠正它。

正如巴菲特所言，“市场先生”是一个抑郁狂躁的家伙，今天可能欣喜若狂，明天就可能消沉沮丧。

长期来看，市场是有效的，但在某个阶段，可能会失效。而短期的市场失效，会对某些公司进行价值压制。

“基金经理要做的，就是利用市场的变化来进行资产配置。”曹名长的取舍是，在市场极度悲观的时候，用便宜的价格买入被低估的股票。在市场过度乐观的时候保持谨慎，乃至做一些变现。

一条少有人走的路

无论在中国，还是放眼全球，深度价值投资都是一条少有人走的路。一些曾经的信徒，早已选择转向成长价值投资。

“深度价值投资永远是逆市场的。”曹名长分析，背后的原因在于，买入低估值公司的当下，往往是不被市场看好的时点，且不排除买到价值陷阱的可能性。而价值兑现的周期存在不确定性，如果长时间不被市场理解，基金经理的业绩压力会很大。

此外，A股市场很少有静态的便宜货，且低估值的公司往往存在治理结构、不分红等问题，是很多人对深度价值投资避而远之的另一大原因。

在刻板印象里，便宜没好货。但曹名长另有见解，“低估值策略只是利用市场短期的失效，在公司价值受到抑制的情况下，买到了便宜的股票，并不等于标的本身质量不好”。

“无论A股市场高低与否，始终有很多便宜货存在。”对于标的的选择，从来不会困扰他。

不可否认，便宜的公司的确会存在一些缺陷。但曹名长认为，投资要做的，就是辨别这些缺陷是暂时的、永久的、还是毁灭性的。如果是第一种，并不影响低估值策略的有效性。

他对深度价值投资的信心还来源于，中国资本市场一直在自我优化和改革。原来上市公司分红很少，现在越来越多；原来上市公司治理结构大多不好，如今都在慢慢变好。

深度价值投资和成长价值投资，不是非此即彼的选择。受查理芒格的影响，巴菲特从前者转为后者，但他本人也说过，做成长价值投资，并不意味着放弃深度价值投资，只是选择更多了。

曹名长把这种转变看作一种进化，“我也在不停地研究和学习。每个人都有自己的投资方法论，最适合的才是最好的”。

忠于自身的能力圈

最近两年里，以低估值为特点的价值股和以高ROE（净资产回报率）、高增速为特点的成长股之间，出现了巨大的落差。

“一两年的落差，很正常。”在曹名长的认知里，投资就像钟摆，周期循环往复。

2019年和2020年是成长风格的天下，但在2016年和2017年，价值低估值风格表现更好，“这种此起彼伏，是市场宏观环境变化所致”。

股票短期是投票机，长期是称重机。他始终认为，不管公司的成长空间有多大，都要注重安全边际，“市场上流行不看估值，我觉得这跟价值投资是相违背的”。

“是否担心，因为估值而拒绝一个时代？”面对记者的发问，他坦诚回答：“宁愿错过，不愿做错。”

曹名长的投资纪律是，做深度价值投资，除了注重安全边际，还要忠于自身的能力圈，有所为有所不为。

虽然时代在变化，可能在某个阶段，跟他的能力圈不完全匹配，但“如果为了不去错过，而盲目去做投资的话，反而会出问题”。

他举了巴菲特的例子。2000年，在外界看来，巴菲特错过了美国的科技时代，但当年科技股泡沫破裂，美股大盘见顶的时候，却是他持仓见底的时候，“短期的错过没有关系，投资的风险控制永远是第一位的”。

曹名长从未怀疑深度价值投资的底层逻辑和有效性。不怀疑，不等于不去进步，“我也在学习成长价值投资，希望能做得更好一些”。

理解之下再“追星”

春节过后，行情反转。因建立了足够的安全边际，曹名长管理的基金不跌反涨。一时间，他再度成为市场上备受追捧的“价值投资一哥”。

有粉丝为他建了微博超话和后援会。对于基金饭圈化，曹名长看得比较淡然，“如果基民是在理解的前提下去‘追星’，并且能够长期持有，基金经理就能成为基民的能力圈，实现共赢”。

他理想的“粉丝”画像是：把风险控制放在第一位，注重长期业绩，而不是赚快钱。

“我的投资方法就是用很低的价格去买入股票，等到价值兑现了再卖出。因为注重安全边际，亏钱的概率比较小，但在牛市的时候，反而不是那么出彩。”曹名长表示，如果基民能理解这一点，就比较适合持有他的基金。

相对于专业人士对周期变的敏感度，普通基民的信息会相对滞后，因此容易陷入市场情绪中追涨杀跌。他觉得，这不是件好事情，基金是长期投资的理财工具，通过长期持有才有机会获得更好的收益。

在信任与陪伴中，为基民赚长钱，是曹名长的朴素愿望。

本文转自《财经》新媒体

责任编辑：谭艳