回港上市,百度值得被重估吗?
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文/钱钱
来源:大摩财经(ID:damofinance)
起大早,赶晚集
及时落地的赴港二次上市消息,为近段时间“跌跌不休”的百度挽回部分尊严。
3月9日,港交所官网披露了百度通过港交所聆讯,获准在香港发行股票的消息。这意味着,百度赴港二次上市的消息在传了一年多以后终于落定。
受此影响,百度美股3月9日单日上涨13.58%,市值重新站上800亿美元台阶——就在前一个交易日,百度收盘下挫11.1%,市值跌回800亿美元以下。不过,二次上市的刺激没能持续太久,3月10日,百度再次转跌,跌幅3.46%。
过去一个季度里,百度股价就这样上演着一出过山车式的涨跌大戏。在即将登陆港股市场的敏感关口前,百度究竟价值几何这个关键问题,亟待厘清。
谁在助推百度股价?
回顾百度过去一年曲折且陡峭的股价曲线不难发现,2020年12月是一个关键时间点,在此之前,百度股价处在平缓回调的轨道上,但在12月中旬,百度股价极速拉升,很快重回2015年市值突破800亿美元的巅峰时刻。此后两个月内,百度股价仍持续走高,一度触及354美元,市值来到前所未有的1200亿美元。
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拉动百度股价短时间内极速上涨的金手指,是2020年12月中旬传出的百度造车消息。新能源板块在2020年有多受追捧无需赘述,因此,造车迅速点燃了资本市场对百度尘封已久的热情,造就了股价快速上涨的美好景象。
事实上,2020年,百度业绩并不算亮眼,该年四个季度,百度营收同比变动分别为-7%、-1%、1%、5%,同比下滑或者略有上涨的表现可谓惨淡。前三季度投资者显然对百度缺乏信心,很长时间内,百度股价低迷,市值缩水,“度”甚至成为计算其他互联网公司市值的计量单位。
市场在2020年前三季度对百度充满悲观情绪不难理解。
一方面,百度核心业务(Baidu core,财报对此的解释为搜索服务与交易服务的组合)营收增长缓慢甚至出现负增长。2020年一季度,百度核心业务营收同比下降13%,二季度同比下降3%,三季度缓慢回暖同比上涨2%,四季度同比上涨6%。
对于营收出现负增长的原因,百度的解释是疫情对广告投放产生了严重影响,但考虑到疫情之下许多广告主将投放预算转为线上,且竞对在广告业务上实现了同比大幅增长(如腾讯2020年Q1社交及其他广告业务营收同比大增47%),百度营收负增长的表现显然无法全部怪到疫情头上。
另一方面,百度核心业务在营收增长陷入颓势的同时,却依然是百度最大的现金牛,占营收比重超70%,很难让投资者对百度的增长空间产生乐观想象。同时,投入多年的新业务在营收层面乏善可陈。也就是说,新业务带来的实际回报有限,而老业务已经疲态尽显,在最看重增长的美股市场,如此表现自然更不受待见。
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以上是百度的基本面,结合百度财报核心数据可以看到,其基本盘在2020年第四季度并未出现明显变化,造车消息之所以能对股价产生如此巨大的影响,背后有多重因素。
首先是2020年,为降低疫情对经济的负面影响,多国政府实施量化宽松政策,中美等地大量散户入市,资本市场资金充沛,助推股市上涨,百度股价在触及最低点后走出一条平缓上升的曲线,即与此密不可分——水涨了,船自然也高了。
同时,百度2020年前三季度利空出净,核心业务在下半年逐渐复苏,在此背景下,股价长期低迷引发市场做多情绪短期升温,四季度呈现估值修复行情——无论如何,百度APP依然是日活超2亿的超级APP,旗下Apollo、智能云、AI技术等业务也有一定进展,市场重估百度的情绪因而逐渐累积。顺应新能源风口的造车消息成为引爆做多情绪的导火索,市场短期偏好的脉冲式刺激,直接推动百度股价剧烈反弹。
也就是说,在基本盘没有明显改善的前提下,百度股价过去一段时间出现的大起大落与市场情绪密切相关,这也是为何百度股价波动如此剧烈的原因——投资者对公司长期价值持有怀疑,更多出于短期投机心理,因此更易出现踩踏。
当然,对于百度的前景,多家机构呈现非常乐观的态度,例如中信证券基于SOTP方法为百度估值,给予公司360美元/ADR的目标价以及“买入”评级。
具体来看,中信证券方面认为,百度移动生态估值约600亿美元,百度智能驾驶估值在百亿美元量级,百度云可望达到170-200亿美元量级,同时硬件业务会持续收益5GAIoT红利,爱奇艺也有望持续提升运营效率。
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同样对百度持乐观态度的还有中金,其认为Apollo汽车智能化业务板块估值可达258亿美元,给予Robotaxi 281亿美元估值。中金同时认为,Apollo将成为公司未来重要成长引擎和估值切换的最重要依据。对百度给予394.21美元目标价,维持跑赢行业评级。
中信证券与中金的相关分析基本代表了市场看好百度的主流观点,即新能源与智能驾驶大势已起,而百度投入多年的Apollo呈现了巨大的发展前景,因此百度还有持续上涨的空间。
仅在理论层面,以上推论固然没有问题,但理论层面的推演能否落地,最终还是要看企业的战略定力和执行能力。因此对百度的价值判断还是应结合公司的具体情况加以分析。
起大早,赶晚集
一个颇为尴尬的现实是,今日支撑市场重新认可百度价值的逻辑,事实上早在三年前就已经被提出。
2017年上半年,新加入百度的陆奇确立了主航道(Feed流和人工智能)和护城河的概念。在此之前,百度已经以先锋姿态投入AI多年,许多公众场合上,李彦宏不厌其烦的重复着其个人对AI的看好以及百度坚决投入AI的决心。但是在陆奇梳理出主航道和护城河战略之前,市场对于百度投入AI的现实意义没有太大认知。主航道与护城河的划分帮助外界更清晰的了解了百度的发展战略。
同时,在2017年举行的首次百度AI开发者大会上,陆奇全景展现了百度的AI图景,将战略细化为具有可执行性的计划,得益于此,尽管百度AI在商业化上的进展没有那么快体现,资本市场依然给予了足够支持。此后一年多,百度股价走出了上升曲线。
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股价回暖势头终结于2018年:该年5月17日,百度市值突破990亿美元,离千亿美元只剩一步之遥,然而一天后,陆奇离职消息宣布,百度盘前大跌逾6%,随后几天继续跌跌不休。
百度股价再次回到900亿美元以上已是两年多之后的事情,而支撑此轮百度股价复苏的核心逻辑,如上文所述,便是AI业务。刻薄一点说,百度此轮估值修复,是陆奇施政纲领的“延迟满足”。
风水轮流转,两年以前被百度舍弃的战略如今成为了资本市场的香饽饽,而从百度的实际行动来看,其也乐得顺水推舟,迎合投资者喜好。
但是,要让故事成为现实,百度面临着巨大挑战。
被部分分析机构视为百度未来强劲增长引擎的Apollo业务,过去两三年在内部事实上命途多舛。一方面,王劲、陆奇的先后离开带来了剧烈的团队动荡;另一方面,过去两年多百度押注信息流、严控成本、谋求盈利最大化的策略,压缩了百度投资新业务的预算。
发展路线上,Apollo经历了由看重L4向重点投入L3级别自动驾驶的变化,现阶段,车路协同是百度集团副总裁、智能驾驶事业群总经理李震宇更乐于对外讲述的策略。
同时,Apollo作为第三方解决方案提供商,很难拿到主机厂商最有价值的业务,曾有分析文章指出2021年多款搭载Apollo的新车将上市,这将为百度Apollo商业化带来可观收益。但深入了解后可以发现,搭载了Apollo的新车们,几乎都没有出让最核心的部分。
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根据Apollo官方在2020年广州车展期间披露的信息来看,目前,已经落地主机的Apollo能力多为智能语音交互、人脸识别、百度地图汽车版、车家互联、电影购票等,与市场最为看重的自动驾驶相距甚远,护城河并不高。这暴露了Apollo模式面临的天然矛盾,即车厂很难将核心领域拱手相让。
腾讯新闻《潜望》就曾披露,百度与国内新造车几大势力都接触过,但百度投资条件苛刻,比如被投不可以做自己的自动驾驶,导致的结果是只有威马接受了这一条款,百度与小鹏、理想遗憾错过。
因此,虽然新造车风头正盛,传统主机厂商也在努力探索新能源和自动驾驶,但Apollo能分到的蛋糕显然很有限,或者需要付出比预想中更高的代价。
当然,除了与主机厂商合作以及投资造车新势力外,百度已经有了更好的选择——自己造车。目前,造车相关部署已在逐渐落地。但是在为造车狂欢之前,对以下几个问题需要有更为清醒的认知。
第一,百度的能力边界。造车是一项系统工程,难度极高,即便与吉利合作,百度能否解决一系列挑战,存在很大不确定性。
第二,2020年新造车日子风光无限,几家公司都走出了至暗时刻,但在此之前,它们也都经历了艰难的爬坡期,百度在此时入场可以面对更成熟的市场,但它也必须面对先入局者已经有先发优势的现实。考虑到造车的周期性,百度造车业务在量产后能否在市场竞争中取得理想结果,同样存在非常大的不确定性。
第三,也是尤为重要的一点,百度的耐心能持续多久?过往经验已经表明,新造车资金消耗巨大,今日的百度老业务成长性有限,新业务营收体量不大(百度AI解决方案年化收入约130亿元,数据来源百度2020 Q4财报),余粮不足便会影响投入“明天”的决心。过去几年,百度剥离O2O业务、出售去哪儿股份、对AI业务的战略反复,都很难体现耐心二字,造车能否打破百度的焦虑怪圈,存在最大的不确定性。
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整体来看,市场支持百度增长的逻辑没问题,但是现实世界里,用钱投票的投资者最终是为业务的真正价值买单,而不是只落在口头或纸面的口号买单。而且,当下已经显露的更危险信号是,是否ALL in AI,更多似乎基于市场情绪,而非对公司战略和业务的深入分析。
如果一家公司精力不放在业务本身,而是放在讨投资者欢心上,那繁荣无论如何很难长久。毕竟,潮水总会褪去。
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