是“惊雷”还是“惊喜”？我们分析了“猪茅”牧原股份的财务数据

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来源：银柿财经

以养猪为业的上市公司，前段时间由于股价飞升，板块内的领涨龙头被称为“猪中茅台”，简称“猪茅”。但最近几天，“猪茅”股也遇上事了。

上周末，有投资者以《牧原股份会是惊雷吗》为题，在社交平台对牧原股份（002714.SZ）的财务数据和关联交易提出了质疑，受到各界关注，各路投资人、网络大V、券商研究员纷纷下场，引发资本圈辩论热潮。

3月15日和16日，牧原股份连续两天下跌，16日收盘报收101.47元/股，下跌2.26%。15日盘后，公司投资者热线相关工作人员曾向媒体表示，公司经营一切正常，对网上质疑目前尚未有公开回复，与控股股东旗下建筑公司的关联交易也属正常。

抛开大V的质疑，银柿财经记者通过翻看牧原股份近年的财报，提出四个问题，试图通过对问题的解答，来解读这家公司。

问题一：持续数年大举扩张，牧原股份的钱够不够花？

记者注意到，近年来牧原股份走上快速扩张之路，同子公司牧原建筑的关联交易额也不断上升。下表统计了自2017年以来相关交易数据，以及牧原股份的固定资产及在建工程的账面金额（其中，由于2020年1-11月的账面金额未披露，使用了牧原股份2020年三季报数据）。

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△数据来源：牧原股份2017年至2019年年度报告、2020年第三季度报告、关联交易公告

持续数年的大规模扩张，牧原股份的钱够不够花？公司财报显示，2016年年末，公司账面货币资金为9.84亿元，短期借款25亿元，长期借款、应付债券近20亿元。之后三年半时间，牧原股份通过经营活动产生的现金净流量为242.74亿元，投资活动产生的现金净流出为424.72亿元，筹资活动产生的现金净流入为406.75亿元，也就是说，牧原股份的扩张是凭借着海量债务来实现的。

截至2020年三季报，牧原股份账面的货币资金为224.96亿元，短期借款152.50亿元，长期借款83.29亿元，应付债券15.92亿元。

问题二：牧原股份扩张的底气从哪里来？

通过统计主要财务数据发现，2020年第三季度，公司账面货币资金减少12.88亿元，短期借款增加18.32亿元，长期借款增加45.98亿元，同时，未分配利润增加了102.04亿元。基建方面，固定资产及在建工程之和为545.48亿元，相比半年报时的429.27亿元，增加了116.21亿元，扩张速度进一步加快。

从数据上看，公司三个月实现了净利润近100亿元，若该数据属实，牧原股份的确有高速扩张的底气。

公告显示，2020年7～9月与1～6月相比，生猪销量、头均收入大增。对比发现，生猪的头均收入增加幅度与商品猪平均价格上涨幅度接近，头均成本并未有变化。

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△数据来源：生猪销量、销售收入、商品猪平均价格来自公司销售简报，净利润来自公司2020年度半年报及第三季度报告，头均收入按销售收入除以生猪销量计算，头均净利润按净利润除以生猪销量计算，头均成本按头均收入减去头均净利润计算

与此同时，公司的毛利率及净利率远高于同行业。对此，长江证券认为，主要原因在于不同企业的管理体系及养猪技术不同，导致生猪存活率的不同。且牧原股份全部为自有母猪与仔猪，相对其他养猪企业成本更低。但也有投资者质疑称：“牧原股份毛利率比行业里的其他公司高太多，甚至全世界知名的高科技企业如苹果、谷歌、华为、格力等的毛利率都远远高攀不上，逆天了！”

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△数据来源：同花顺iFinD

问题三：牧原股份能否穿越“猪周期”？

记者查阅资料发现，我国生猪价格的周期性波动特征明显，一般3～4年为一个波动周期。2019年受猪周期、非洲猪瘟疫情等因素叠加影响，生猪产能下降，市场供应偏紧，猪价呈现前低后高的走势，全年均价同比涨幅较大。进入2020年，叠加新冠肺炎疫情影响，生猪价格持续高位运行。

根据农业农村部官网数据，2019年3月～7月，猪肉批发价格维持在20元～23元/公斤左右。假设猪周期为三年、2022年生猪价格全年保持在20元/公斤、且销量年增速保持在过去三年的平均值362.6万头，2022年，公司生猪销量将达到2536.7万头左右，净利润获达为143.41亿元。猪价回落后，牧原股份或仍能凭借销量取得大额利润。以目前发展速度的资金缺口来看，牧原或将有能力穿越猪周期。

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△数据来源：生猪销量、销售收入、商品猪平均价格来自公司销售简报，净利润来自公司2020年度半年报及第三季度报告，头均收入按销售收入除以生猪销量计算，头均净利润按净利润除以生猪销量计算，头均成本按头均收入减去头均净利润计算

问题四：关联方基建到底有没有存在问题？

对于牧原股份这样的完整生产链企业来说，规模扩大意味着土地、房屋建筑物的双重增长，记者统计了2017年至2020年6月数据发现，除却2018年外，其余年份，公司新增房屋建筑物与新增土地双双增长，二者之比也较为接近。

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△数据来源：牧原股份2017年至2019年年报，2020年半年报

另外，记者尝试将公司生猪销售数与公司房屋建筑物金额做配比。数据显示，近些年该指标随着公司规模扩张，开始下降。也就是说，牧原股份新建设的生产场地价格更高。

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△数据来源：牧原股份2017年至2019年年报，房屋建筑平均余额按年初数、年末数平均值计算

有市场人士认为，目前养猪业已向大型工业化转型，且牧原股份的商业模式及竞争力已经得到了合理解释。基于此，牧原股份并不存在太多造假可能。但是，对于关联交易的诸多细节问题，还需公司作出详细说明。

截至目前，牧原股份的财务造假争论仍在继续。虽然疑云重重，但时间终将解开这些谜团，带给我们最终的答案。

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责任编辑：陈志杰