市场最害怕的还是发生了:一文读懂SLR到期不续有何影响
来源:华尔街见闻 作者: 杜玉
美联储宣布SLR于本月底到期后不再延续,令市场哗然,有悖华尔街主流预期。最重要的一点是,人们担心,一旦银行抛售美债,美债收益率在市场通胀预期下本就不小的上行压力便会更大。
3月19日周五,在美联储3月FOMC会后两天,市场最害怕的事情还是发生了。
美联储宣布,补充杠杆率(SLR)的减免措施按原计划于3月31日到期,市场此前普遍预期这一宽松措施将得到延续。美联储计划重新评估SLR,以确保它在“高储备”环境下仍能发挥作用。
事后回想,这一有悖市场预期的“反常现象”在周三美联储主席鲍威尔记者会时便初见端倪。
当被问及SLR 减免到期后是否延续时,鲍威尔表示暂不回答,因为“未来数日,我们将围绕SLR宣布最新通知”。
当时有分析指出,鲍威尔直接拒绝回答一个提问不寻常,他一般会泛泛回答一些他认为不应该详细作答的问题,本次却直接要求记者换一个题目。
美联储周五表示,相信允许规则到期不会削弱美国国债市场的流动性或造成市场混乱。国债市场已经稳定,大银行的资本金仍然充足且有大约1万亿美元的准备金,取消SLR减免政策只会让银行对这些水平进行微调。美联储不认为银行需要出售美国国债来满足准备金要求。
什么是金融市场近期的焦点SLR?
SLR(supplementary leverage ratio ,补充杠杆率)是美联储针对商业银行的资本充足率指标。SLR的计算公式是一级资本/风险资产,其中一级资本包括普通股和其他一级资本。
2008年金融危机之后,美联储修改了SLR相关规定,对美国的大型银行额外杠杆施加限制,以防范银行系统风险。当时根据要求,摩根大通、花旗等8家系统重要性银行需满足SLR最低5%。
2020年4月1日,美联储等监管机构暂时修改规定,允许存款机构在计算SLR时可以不包括美国国债和准备金,从而便于它们购买美债,并大幅降低美国大型银行的资本充足率指标考核压力。2020年3月之后美国商业银行现金资产以及贷款的增速均出现了明显的提升。
SLR为什么如此重要?
据中金固定收益研究总结,在去年疫情冲击下,美国企业和居民抛售手中资产寻求最为安全的现金,银行存款大幅增长,导致银行存款准备金明显攀升。与此同时,美联储开启无限量QE,通过大量购买债券向银行注入流动性,大型银行资产负债表迅速扩张。
在银行一级资本保持不变而准备金增加的情况下,大型银行需要压缩信贷、债券等其他资产以满足SLR指标的考核要求,这降低了银行的放贷意愿,不利于刺激经济从疫情冲击中恢复,也导致美国国债市场供需关系恶化。
以上是美联储带头联合监管机构放松SLR要求的背景。这种专业操作本来不会引发普通公众过度关注,但SLR减免措施将于今年3月底到期,到期前出现了美债收益率飙升引发股市动荡。人们这才发现,原来SLR减免措施最重要的一点是:几个月来,它让美国银行业大幅买入美国国债。
据中银研究统计,截至2020年年末,美国银行业持有国债规模达9668.8亿美元,占同期美国银行业总资产的4.4%,分别较豁免政策实施前增加了46.9%和1.2个百分点。特别是在美债收益率上行的背景下,美国银行业成为除美联储以外少有的美债份额增持主体。
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不过,尽管华尔街呼吁延长SLR减免政策,美联储此前一直未作出明确表态。参与放松监管的FDIC(联邦存款保险公司)主席McWilliams称不存在对SLR进一步松绑的需求,民主党两个重要参议员也向美联储致信建议不要延长SLR豁免期限。
SLR减免措施不续期对市场有何影响?
可以想见,若SLR减免措施到期未能延续,为了满足此前SLR考核框架下资本充足率要求,美国大型银行需要补充一级资本或压降其他类型风险资产(例如美债、信贷等)。一旦银行抛售美债,美债收益率在市场通胀预期下本就不小的上行压力便会更大。
华尔街见闻曾分析称,SLR减免措施到期后,美国恰好同时面临财政部一般账户(TGA)按照法定要求缩减的局面。在今年8月债务上限最后期限之前,美国财政部需将在美联储的账户TGA中滞留的近1.4万亿美元抗疫融资余额降至1330亿美元。
SLR到期后,在TGA缩减、准备金大幅上升的情况下,银行将出现约1.6-2万亿美元的资金缺口,需要通过被迫削减准备金之外的资产、限制存款扩张或者增加资本金等方式来解决。事实上美国银行系统已经开始抛售美债,来重新定价SLR的到期:
因而若SLR不能顺利延期,美债长端抛售将会继续;而短端利率因为银行限制存款扩张(增加准备金占用),存在将短端利率推向负利率的压力,导致收益率曲线进一步陡峭。
除了SLR方面的担忧,还有评论认为,现在更重大的问题是,债市在接近转折点。交易者会开始意识到,过去一年,100%以上的净发行美国国债都被美联储货币化了,眼下对冲基金、一级经纪商、商品交易顾问都在抛售,这就需要央行们出手干预,再次支持债市,否则人们就会了解,没有美联储买债券,根本就不会再有什么奇迹出现。
美联储意外官宣后,市场如何反应?
果然,美债收益率周五早间再度上行,股市被打压。
在美股盘前美联储宣布SLR减免措施不得延续之后,作为资产定价之锚的美国10年期国债收益率短线上行3个基点至1.73%,并于美股开盘后20分钟内再度站上1.75%,抹去日内跌幅,稳站一年高位。美国5年期国债收益率上行3.5个基点至0.899%,也创今年新高。
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与此同时,标普500指数大盘和道指均低开低走,在10年期美债收益率上冲1.75%之时,道指跌幅扩大至1%,原本高开的纳指一度转跌,银行、航空和能源股普跌。欧洲Stoxx 50股指和德、英、法等重点国家股指均跌超1%。
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富国银行利率策略主管Michael Schumacher指出,市场反应说明人们明显感到惊讶,因为大家普遍预期,就算美联储不延续这一宽松政策,也会更出更多的时间预警,而不是像今天一样仅仅提前12天提示。银行是五年期美债的较大持有者,因此这一收益率上升显著。
责任编辑:郭明煜
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