新时代策略：经济分歧都是很好的买点 4月积极参与反弹

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经济分歧是好的买点

新时代策略研究

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策略观点：经济分歧是好的买点

利率上行是 2 月以来市场的主要担心，近期随着国内利率稳步下行，股市迎来了反弹，部分投资者反而开始担心经济，特别是社融拐点的出现。我们认为，由于企业盈利情况很好，利率上行速度可控，这一次社融拐点只会导致经济分歧，而很难马上导致经济拐点。历史上，每一轮经济改善，都会出现多次经济分歧，事后来看，经济分歧都是很好的买点。

（1）经济分歧已经取代利率成为当下投资者主要的担心。利率上行是 2 月以来投资者主要的担心，近期随着国内利率稳步下行，股市迎来了反弹。随着而来的困惑在于，近期的反弹能否持续？背后最核心的变量是经济和盈利，目前宏观领域的主流判断是，由于社融拐点已经出现，所以 2021 年上半年的某个时候大概率就是经济的最高点（已经剔除了基数的影响）。如果这一判断成立，2 月中的股市高点，在季度和年度都是很难突破的。

我们认为，这一判断有很大的问题。最大的问题在于单个数据的拐点是非常不稳定的，以社融为例，可以观察三个指标，社融当季同比、社融规模存量同比、社融 12 个月滚动同比，能够看到不同指标之间拐点会有很大的偏差。这三个变量中，最不稳定的是社融当季同比。而从数据上来看，真正已经产生拐点的社融，恰恰是最不稳定的当季同比，而更具代表性的社融存量同比和 12 个月滚动同比均表现为较慢的下行。

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较慢的社融下行对经济是不会产生太大伤害的，因为存量的社融还是很多的，只要不收缩太多，经济依然会继续靠经济循环的加速继续改善。比如 2006 年年中-2007 年年中，2016 年底-2007 年上半年。

（2）历次经济复苏周期，均会出现多次经济分歧。经济分歧在每次经济周期中均会多次出现。经济拐点都伴随着经济分歧，但并不是每次经济分歧都是经济的拐点。商品和债券是各类资产中和经济相关性最高的两个，回顾历次经济改善周期能够看到，历次经济改善周期，一般中途的时候，都会出现 1-2 次经济分歧。经济分歧阶段，舆论的声音也非常类似，主流的判断有，经济只是周期性反弹，缺乏中长期内生动力，库存回补已经完成，货币政策并不是很友好，很多经济指标已经从低位修复到了合理水平，很难继续超预期了。但事后来看，经济分歧出现的次数远大于经济拐点出现的次数

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另一个影响配置资金的变化是利率，从3月中旬以来，中国国债利率连续小幅下行，整体非常健康，对股市整体估值的压制已经大幅缓解。A股整体的PB 水平 已经回到了2020 年7月以来和2016-2017年的震荡低点，中枢继续下移的可能性不高。

（3）经济分歧越大，买点越好。我们一直坚信，经济改善的力度和时间均会超预期。短期来看，由于基数效应的影响，年初的各类宏观和盈利数据可能会有同比非常大的增长，很多数据没法完全通过剔除基数来观察，所以投资者对经济未来趋势的年度判断可能会有一段时间非常混乱。这种混乱和分歧经常出现在上半年，分歧过后，股市将会出现很好的买点，类似的情况先后出现在 2010 年上半年、2013年 Q2 和 2017 年上半年。

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（4）短期策略：4 月积极参与反弹。调整过后，目前板块之间的交易拥挤程度也已经下降到了 2020 年 3 月和 10 月的水平，存在着技术性反弹的内在诉求。4月利率的边际变化也在往积极方向转变，国内债券利率已经开始了下行，下一次货币紧缩的担心大概率要等 4 月下旬的中央政治局会议，4 月提供了一个非常有利于反弹的时间窗口。

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行业配置建议：商品涨价只完成了一半，周期股的行情依然没有结束，但是节奏上周期股进入投资的第二个阶段，波动可能会加大，需要重点寻找个股层面的预期差。我们建议关注有色、化工、保险、汽车、电子等行业中利润兑现逻辑较好的方向。这一轮经济回升中，受疫情影响最大的电影、航空、酒店、旅游等行业将是最晚进入景气周期的行业，估值低，且业绩拐点的逻辑刚开始发酵，建议重点关注。

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上周市场变化

上周 A 股各指数有所上涨，其中创业板 50（4.84%）领涨。申万一级行业中，食品饮料（5.13%）、电子（5.06%）、家用电器（4.03%）领涨，采掘（-1.99%）、公用事业（-1.30%）、机械设备（-0.91%）领跌。概念股中，3D 传感指数（6.89%）、打板指数（6.86%）和集成电路（6.71%）领涨，美丽中国指数（-6.06%）领跌。

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责任编辑：逯文云