海通证券荀玉根：股票投资还有窗口期?中证500性价比凸显?看好TMT
“今年A股相比欧美日韩股市表现更弱，核心原因是前期中国经济率先复苏，大家更加担心中国货币政策提前到来，对通胀和货币政策的消息更加敏感，所以春节期间美债收益率上行，A股反应剧烈。”
“但我认为今年全球经济分批复苏，所以对通胀的压力也是温和的。央行流动性不会大幅收紧，同时经济上企业资本开支也在回升。大家在货币政策方面有预期差，市场机会也在这里，市场之后会回归到基本面的上升通道上来。”
“今年通胀温和上涨，对中游制造业更有利，因为中游能把上游的价格压力传导到下游去。”
“一年有四季，投资周期也有四个区间。好比四季，每个季节都会持续一段时间，每个季节也都会来。现在经济是过热期，还没到滞涨期，也就是说通胀还没涨到遏制经济增长的阶段。所以股票投资还有一段时间窗口。”
“相比以茅指数为代表的超大市值公司，以中证500为代表的市值在200亿到800亿的公司更具投资性价比，它们的估值和盈利能力更加匹配，目前也得到外资的关注。”
“中大市值公司里，我更看好偏科技属性的TMT行业。想要消费升级，就要产业升级，就需要科技赋能。现在5G、人工智能、工业互联网有很多创新，电动汽车未来会成为一个智能玩具，像手机一样不停更换。这些领域未来景气度会越来越高。”
近日，海通证券的首席经济学家、研究所副所长、首席策略分析师荀玉根博士做客易方达直播间，对话易方达高级基金投资分析师杨超俊，发表对今年投资机会的看法。
他表示中国经济率先从疫情中恢复，所以现在A股对通胀和伴随着的货币政策收紧信息很敏感。这也是今年年初美债收益率上行背景下A股大幅下跌的核心原因。
他也表示目前观察到的大宗商品通胀由于全球经济分批次的温和复苏，演变成恶性通胀的概率不大，因此央行的货币政策也不会大幅收紧。
市场在货币政策收紧上过度担忧，产生了预期差，也正因如此，后续市场还存在预期修复的上涨动力。
此外他也认为今年的投资机会存在在以中证500为代表的中大市值公司，这些公司估值和盈利能力更匹配，性价比凸显。
其中更以科技属性代表的TMT行业是最值得投资的。在中国未来五年规划产业升级的背景下，科技创新带动的制造业往高端化智能化方向升级，会成为投资的热点。
以下是新浪财经整理的他的观点。查看视频
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问：过去两年国内资本市场的表现令各位投资者眼前一亮，权益类资产收益率大幅度的提升，沪深300在过去两年累计增长75.49%，创业板指数累计增长141.40%。正当大家期待牛年指数能够更上一层楼的时候，春节过后资本市场出现了一波比较大幅度的调整，又在最近的4月份出现了企稳回暖的迹象。
整体上投资者对未来的市场趋势和投资方向都比较关心，荀博士能否对整个2021年的市场趋势和投资机会跟大家做一个解读？
荀博：目前全球经济的大背景是中国经济相比其他国家疫情恢复得早控制得好，基本面复苏得更好。但是看股市却发现今年年初到现在，A股沪深300、上证综指都小幅下跌，同时海外无论美股、欧洲股市，还是日本韩国股市，涨幅都有10%。
这就出现了反差，为什么我们的股市表现不如他们？其实这就说明A股经历了两年上涨，牛市延续两年后，今年市场的一些变量在发生微妙的变化。
从基本面来看，宏观经济在改善，企业盈利在复苏，但是背后宏观政策慢慢有了些微变，以货币政策为代表的政策在有所收紧，投资者开始比较多地担心中国经济复苏早，那货币政策也收紧得早，这会对市场估值产生压力。这就是今年A股表现更弱的原因。
（编者注：国泰君安研究所所长黄燕铭有类似观点：宏观经济反映的是客观世界，股市反映内心世界，往往看到客观世界的花开了，内心世界的花却谢了。查看相关文章链接）
展望年内剩下的8个月，最重要的就是分析流动性到底会不会收很紧，中国经济面临的通胀压力大不大，跟流动性又会形成什么样的角力关系。
我个人判断是今年通胀压力是温和的，国内流动性不会大幅收紧，同时资本增长在回升。所以市场后面可能有预期差，一旦大家发现通胀压力没那么大，政策不会明显收紧，市场就会重新回到基本面上升通道上来。
我对后期行情偏乐观，认为市场机会点在这个预期差上。
（编者注：关于中国经济下半年是什么类型通胀，政策会否对此收紧，又会对目前大宗商品价格已经表现出的大幅上涨作何反映，国泰君安宏观首席分析师董琦近日发表看法。查看文章链接）
问：去年受疫情影响，全球央行都采取相对宽松的货币政策，整体资本市场估值上扬。到今年疫苗推进，全球经济缓慢复苏，之前宽松的货币政策的效果开始体现在实体经济上，大宗商品原材料价格出现大幅上涨。同时市场开始担心全球通胀预期升温，会导致货币政策收紧，从而大幅压制股市估值。
您觉得目前通胀对未来后市有何影响？
荀博：去年全球一起放水，今年大概率大家在货币政策上都会微调。我认为整体而言中国资本市场相比欧美对通胀会更加敏感。因为中国经济复苏得早，一旦通胀起来，可能的政策收紧也早。
今年美国国债利率上升，A股跌了美股反而没跌，原因就是大家经济已经复苏了，对通胀和货币政策变量更加敏感。
我们观察这轮全球经济复苏，一个有意思的特征就是分批复苏，这导致全球经济复苏是不平衡不充分的。由于各个国家对疫情的管控措施和效果不同，复苏的节奏也不同。像我们率先复苏，美国也通过打疫苗把疫情控制住了，但还有广大新兴市场国家疫苗接种率还很低，复苏恐怕要等到明年。
所以对应到通胀，因为经济是分批的温和复苏，所以今年的通胀也不会太高。虽然年初到最近商品价格有所上涨，但我们判断这个进展很难持续。一旦未来我们发现商品价格趋于平稳，那对国内货币政策收紧的担忧自然会解除。
关于通胀和货币政策收紧，目前市场存在预期差，这带来未来市场上涨的动能。
问：在通胀不会明显抬升，未来会被证伪的过程中，我们有哪些新的投资机会？
荀博：如果把通胀阶段分为前期和后期，当前期数据比较温和的时候，对中游制造业有利，因为上游的涨价可以向下游传导。但如果通胀进入恶性阶段，数据越来越高，那中游和下游就都不行了，上游的有色金属、煤炭、钢铁这些资源股是受益的。
我们判断今年是温和通胀，那中游是有机会的。但如果后来发现通胀超预期了，油价铜价越涨越高，那上游的机会会更高。所以未来哪个行业会更强，取决于通胀数据的高低。
问：根据目前的经济和通胀数据，您认为我们当前投资处在哪个阶段？未来什么类型的大类资产更值得配置？
荀博：我们通常讲的大类资产包括股票、债券、商品比如油铜黄金，还有现金。
这四类资产不同阶段投资排序不同。我们把投资时钟划成四个区间，像一年四季，大家穿的衣服就不一样，对应到投资侧重点也不同。
四个区间根据经济增速和通胀水平的高低划分为衰退期、复苏期、过热期和滞涨期。
股票在复苏期和过热期表现都不错，在滞涨期是最差的。我们认为经济现在处在过热期，还没到滞涨期。也就是说现在经济增长在回升，通胀也有所回升，但通胀还没到恶性通胀阶段，通胀增长的速度还没到遏制经济增长的程度。
所以我们定义今年全年属于偏过热的阶段，大类资产配置中股票类资产表现还是比较好，同时商品类也会有不错的收益。
真正如果进入滞涨期，股票市场往往是下跌的，股债会双杀。这个阶段是一定会来的，好比一年四季冬天永远跑不掉。
所以回顾历史，大概三四年是一个轮回，一般股市碰到难受的时候跌一跌，我们就叫它熊市。
这一点不仅在中国，美国也是这样。大家都说美股是十年二十年长牛，但去看它历史，平均三四年也会有一次下跌，只不过美股机构投资者比例比较高，所以下跌的幅度比A股小，但调整是一定会出现的。
我们今年还没到滞涨期，股票市场还有一个时间窗口期。
问：您最新的研报里提到，中国股市会迎来低波动时期，怎么理解？
荀博：这是个偏五年十年长期维度的判断。我们观察中国资本市场形态特征正在发生变化。A股从交易所成立以来已经有30年了，期间波动很大，大家投资体感很不好，现在这种情况在改变，主要原因就是背后居民资产配置的主战场在从房市向股市转移。
过去15年，中国居民年龄结构处在25~40岁的买房阶段。如果把14亿人口看成一个人，算平均年龄，现在是39岁，20年前大概是28岁。也就是说过去20年我们正好处在买房的人口年龄阶段，这也导致过去房价一直涨。
现在中国平均人口年龄到了40岁附近，该买的房买差不多了，国家政策导向也是房住不炒，这就导致居民资金去寻找新的配置方向。资金不去房地产了，银行里以前有的P2P、信托也因为资管新规没有了，那权益类资产就成了很重要的选择。
这个阶段美国也经历过。借鉴美国发达国家的经验，1980年以后为什么美国股市有长牛慢牛，就是因为美国居民资产结构开始往权益类偏，中国未来也会这样，所以股市波动率会下降，A股无论股票还是基金也会从交易型市场转向配置型市场，倾向于长期持有，留给子孙后代，像房子一样。
问：最近4月30号中央召开了政治局会议，五一期间大家对会议中对宏观经济和政策的表述也比较关心，您能否解读下里面有什么投资机会？
这次中央政治局会议可以从两个层面解读，第一个是看政策的整体定调，第二个是看产业政策的侧重点。
政策整体定调延续了2月政治局会议的定调，没有说货币政策会进一步加码收紧。这从一定程度上缓解了大家对政策收紧的担忧。这是积极的定调，所以股市这两天也涨得不错。
当然最近商品价格也涨了，市场还在隐隐担心政策会因此收紧，这个我们可以未来再逐渐去验证。
产业政策方面，这次特意强调了数字经济信息化相关产业。今年是十四五规划的第一年，讲的是未来五年的整体规划，中国要从大国变成强国。
那怎么变？有人说消费升级，喝酒吃药，男士喝茅台，女士打玻尿酸做医美。但这个前提是大家收入要提高，怎么提高，首先是行业本身要能挣到钱，这样从业人员的工资才能提高。
我们广义上的制造业在全球占比已经有28%，很高了。但中国的制造业很多是中低端的，挣的是血汗钱，利润率很低。
相比而言美国人均GDP6万美金，我们只有1万美金。其实我们中国人是很勤奋的，但是工资相比美国就是低，这是因为产业还有待升级。我们做一些利润率高的产业，公司挣钱了，人们工资自然会高。
这靠的就是产业升级，所以这才是十四五规划中核心的切入点。产业升级的途径就是智能制造，把制造业从以前传统的低端、靠劳动密集型堆出来的制造业，往靠技术方向走。
制造业升级了，利润率高了，收入高了，自然消费升级就跟上了。
所以后面更值得关注有科技属性的智能制造产业。
问：讲到投资机会，过去两年大市值的龙头股涨幅明显优于中小盘个股，茅指数连续多年领先中小盘股，但春节后这些茅指数股跌幅也比较大，您怎么看中小盘股的投资机会？
荀博：我们把A股4000家公司分成三个梯队，第一梯队是以茅指数为代表的超大市值公司，800亿以上市值的公司也就200家，但他们总市值占比能达到40%~50%。
第二梯队是中大市值公司，以市值200亿到800亿公司为代表，公司数量有大概600家，市值占比接近30%。
第三梯队是市值200亿以下公司，有3000多家，市值占比接近30%。
按照这样分类，过去一年无疑第一梯队涨幅最大。这是因为去年有疫情，在巨大的外部冲击下，投资者内心非常忧虑，大家都在寻找安全的行业和公司，所以这些公司表现最优。不仅是因为它们基本面好，而且大家觉得它不管怎么样不会死掉，所以享受了一定的估值溢价。
但今年是疫情第二年了，大家慢慢习惯了，觉得戴口罩打疫苗就能控制住疫情，没必要恐慌。所以冷静下来去看发现，第一梯队超大市值的公司估值和盈利的匹配度在下降，反而中间市值类型的公司优势在上升。
所以如果定性来看，我们更看好中间这块公司，它们去年涨幅不大，利润也不错，估值和盈利的匹配度也更优，性价比在上升。
问：对普通投资者，有没有更高效的手段配置到这些中型市值的公司？投资大盘股有上证50、沪深300，投资中小创有创业板指数和科创50，那投资这些中大市值公司可以选什么？
荀博：相关性最强的是中证500指数。它是把A股里市值排名最大的沪深300里的公司剔除掉，剩下的再从大到小挑500只。
目前中证500市盈率处在近十年历史估值的29%分位点，相比超大市值公司很有性价比。而且陆股通的资金对沪深300的流入开始减缓，对中证500的流入呈现加速态势，这也从侧面印证了中证500对外资的吸引力在不断加大。
而且中证500从行业上来讲，也比较偏重科技创新类高成长的公司，指数中包含了100个细分行业龙头，既有医药，也有TMT，还有化工和中游制造业。
那在这些行业里，我更看好偏科技的TMT行业。逻辑还是刚才说的产业升级靠智能制造，智能制造就是科技给制造业赋能。举个例子，以前我们开传统的油车，是烧油的，变来变去还是要靠人开。但从烧油变烧电，本质差异就是电子化了，最终靠电能走向智能驾驶，不用人开了，车可以自己开，还能装很多娱乐设施。
所以有人说买电动车就是买了个超级玩具。好比用手机，从诺基亚换到苹果智能机，开始出现各种APP，聊天叫外卖打车，我们的生活千姿多彩。到智能汽车也会如此，买传统汽车买好就不会换了，但当车子变成智能玩具，就像智能手机一样开始不停地换。
这个空间很大，所以科技赋能的制造业才是最有竞争力和成长力的。那怎么科技赋能，必须有电子、计算机、通信等行业的技术创新。这些创新已经在路上了，最近几年5G、人工智能、工业互联网都在创新，我们进大楼扫脸就能进，这就是人工智能，之后它们的景气度会更高。
所以中证500里我更看好偏科技属性的行业。
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责任编辑：常靖蕾
