伊利财报大解读：营收增速偏低 58亿股权激励后遗症

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来源：股票说

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伊利号称的“史上最强一季报”，成色真有这么足吗？

2020年第一季度，伊利营收273.63亿，同比增长32.49%；净利润28.31亿，同比增长147.69%！业绩表现好，主要是上年同期基数较低，同时，靓丽业绩背后也有不足。

一季报公布后，第二天股价大涨7.21%，资本市场明显反应过度，随后，连续四天下跌，下跌幅度超过10%！

去年，伊利在发布半年报和三季报时，股价也有巨大波动，半年报发布后，股价涨停，三季报发布后，股价跌停！股价大幅波动的背后，反应的是资本市场对公司基本面研究不足，市场的预期波动太大。

等到伊利发布2021年半年报时，很有可能会不及资本市场预期，其实，是资本市场对一季报产生了过度预期。所以啊，基本面的研究还是很有价值的，能够去除噪音！

2019年的58亿股权激励，对伊利一直产生不利影响，反应到财报里，主要是销售费用的持续压缩，带来的营收增速偏低，和有息负债的持续大幅上涨！

1、靓丽业绩背后也有不足！

2020年，伊利营收968.86亿，同比增长7.38%；净利润70.78亿，同比增长2.08%。

其中，液态奶收入761亿，同比增长3%；奶粉业务收入128亿，同比增长28%，主要得益于并表新西兰的Westland，多了七个月的并表收入；冷饮收入61亿，同比增长9.4%。

收入的7.38%增长，主要是疫情后的恢复性增长和并表westland。并表westland，带来了营收规模增长，也带来了1.6亿的商誉减值，刚并购完，就开启了减值！

2020年，毛利率35.97%，较2019年下降了1.38个百分点，主要是原材料奶价上涨。

但是，自2018年以来，伊利股份的毛利率已经持续两年下降！

2020年，销售费用率22.21%，同比下降1.07个百分点，销售费用率已经持续两年下降！

2020年，管理费用率5.04%，同比上升0.29个百分点，管理费用率已经连续两年上升！

在毛利率下降的背景下，为了完成股权激励解锁的净利润增速8.2%承诺，销售费用在持续压缩，管理费用由于惯性上涨和股权激励费用摊销，反而是持续上升。

2021年第一季度，伊利营收273.63亿，同比增长32.49%；扣非净利润26.28亿，同比增长92.04！

除了疫情的低基数外，较2019年第一季度，营收增速18.18%，扣非净利润增速20.43%，年化来算的话，营收和扣非净利润增速在10%左右，这样的业绩相对来说，还是凑合的。

但是，小股发现，伊利的一季报并没有那么靓丽！

首先，伊利的一季度营收，多了并表westland的三个月业绩，可比营收增速并没有那么高。

最重要的是，伊利的一季度业绩要跟往年第四季度业绩汇总在一起看，因为，消费行业在春节前后两个季度，容易出现收入和成本腾挪。

2021年一季度和2020年四季度，营收合计504.78亿，扣非净利润合计34.46亿；2019年一季度和2018年四季度，营收合计413.56亿，扣非净利润合计33.72亿。

2021年的两季度营收，较2019年，同比增长22.05%；扣非净利润同比增长2.19%！

考虑到有六个月的并表westland奶粉收入，营收的年复合增速也就是个位数。扣非净利润的数据就较差了，近乎停滞，当然，这也有2020年第四季度，由于原料奶涨价带来的毛利率大幅下降，导致2020年第四季度的扣非净利润较低！

伊利号称“史上最强”的一季报，其实成色并不足，结合两个季度一起看，业绩还是平稳增长而已！到时再看看今年二季度的业绩，就更可以看明白了，二季度的业绩也大概率会不及市场预期，主要是市场对一季报的预期过度了！

这次主要解读伊利的利润表，下次会跟大家解读资产负债表。

2、58亿股权激励后，伊利营收增速偏低！

2019年，伊利营收增速13.41%，蒙牛营收增速14.6%，考虑到出售君乐宝带来的出表，蒙牛的可比营收增速要更高，伊利的营收增速跟蒙牛的差距就更明显了！

2020年，伊利营收增速7.38%，蒙牛可比营收增速10.6%，考虑到伊利有7个月的Westland奶粉并表收入，伊利的可比营收增速要更低！

2017年到2018年，伊利营收增速分别为12.29%和16.89%，蒙牛营收增速分别为11.9%和14.6%，这两年，伊利的营收增速都要高于蒙牛！

2019年是一个分界点，伊利在这年开启了58亿股权激励，其中，潘刚一人占了三分之一，当时也是引来了热议！58亿股权激励后，伊利要在后面的六年里，每年要摊销5亿左右的激励费用，为了完成净利润承诺，伊利开始了持续压缩销售费用！

在消费行业里，营收是靠销售费用驱动的，尤其是广告投入和促销！

持续压缩费用，最后带来了营收增速偏低和产品竞争力下降。

责任编辑：彭佳兵