银河期货：猪价触底企稳 断档&产能恢复博弈增加
第一部分 前言概要
4月期间，生猪期现货价格开始有逐步触底企稳迹象。我们认为，造成前期猪价全线回落的主要受三方面因素影响：1．产能较前期有所恢复；2．疫情背景下养殖户出栏意愿增强，生猪抛售增加导致阶段性供需偏宽松；3．需求淡季，屠宰企业压价。虽然市场各数据迥异，但无论从饲料产量或各大上市猪企公布的出栏量来看，生猪产能恢复仍然是大势所趋。整体来看，猪瘟疫情背景下，养殖户的抛压也是带动近期猪价回落的一大主要因素。4月以来，大体重猪源出栏数量明显增加，一定程度反应了产业链亏损情况开始有所增加。
整体来看，我们认为近期生猪市场矛盾或博弈重点，仍然在于产能恢复的程度以及抛售所导致的断档间的冲突，其实际量级难以核实。整体来看，我们不否认过去一年中全国生猪产能已出现显著恢复的事实。但从仔猪绝对价格来看，当前生猪核心产能恢复效率仍然明显不足，并且从绝对猪价来看，近期回落本身也与前期大范围的抛售有关，这也意味着今年重点补栏期其实出现了延后的情况。
从期货本身发现价格的角度来看，我们认为进入5月以后，市场大概率还是将围绕断档期的问题展开，随着市场补栏以及育肥数量的增加，生猪供应宽松格局大概率仍然要改变。因而整体来看，我们认为大方向上猪价可能仍然有一定的补涨基础。
第二部分 市场回顾
图1：产区猪价（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、博亚和讯
图2：销区猪价（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、博亚和讯
图3：产销价差（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、博亚和讯
图4：分地区猪价走势（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、博亚和讯
4月期间，全国生猪价格整体呈现回落触底态势，期间跌幅较猛，多地猪价期间一度跌破20元/公斤一线。截止4月最后一周，东北地区生猪均价22.07元/公斤，较3月末下跌2.5%；华北地区均价与3月末持平；河南山东地区均价23.28元/公斤，环比下跌2.62%；华东均价24.18元/公斤，环比下跌5.93%；华中地区均价23.55元/公斤，环比下跌5.42%；西南地区均价23.6元/公斤，环比下跌9.92%；华南地区均价23.98元/公斤，月环比下跌10.87%。产区均价23.06元/公斤，环比下跌3.2%；销区均价23.75元/公斤，环比下跌5.19%。产销价差下跌至0.69元/公斤，较上月有所收窄。
期货方面，4月以来或者说过去两个月中，生猪期现价差联动性明显有加强表现，虽然疫情增加一度导致市场对远期产能有担忧影响，但盘面仍快速下行，主要因现货拖累所致，而近期随着猪价开始逐步企稳盘面价格也随即拉升，整体来看，当前生猪合约仍呈现盘面升水结构，一定程度反应了市场仍对近期抛售下所导致的断档有所担忧。
第三部分 基本面信息
一、养殖及供应端变化
1．母猪存栏预计触底 悲观预期下存栏恢复缓慢
根据涌益咨询调研结果来看，3月期间，全国能繁母猪存栏环比上升4.06%，其中12月-1月-2月环比均呈现逐月回落态势。造成前期能繁存栏下降的主要因素一方面源于疫情确实存在影响，其直接表现在于华北地区能繁母猪存栏下滑幅度确实明显高于其他地区，据市场调研情况显示，疫情影响下，部分区域确实出现了母猪产能受损的情况；另一方面，我们认为近期能繁母猪存栏下滑也与当前母猪生产能力偏弱有关，在二元猪占比较大的情况下，母猪总体生产性能减弱，基本陷入高淘高补的状态，农业农村部数据显示，3月能繁母猪淘汰环比增加30%，同比增20%，而一季度淘汰母猪数量同比已呈现翻倍。随着疫情逐步稳定，养殖端产能更新完成，预计养殖企业抛售动力也将减弱，3月期间，能繁母猪存栏整体小幅抬升也意味着能繁去化压力减弱。
但整体来看，后续能繁母猪可能也难出现太多正增长，据现货端了解情况来看，市场对远期养殖利润仍然比较悲观。虽然当前仔猪价格相对较高，但除大企业在逐步扩张产能外，普通养殖户补栏其实较为谨慎，短周期或更多以二次育肥为主。另一方面，当前三元母猪性能相对较弱，进而导致实际补栏成本相对偏高，在此情况下，预计母猪存栏整体将以小幅增长为主。
图5：能繁母猪存栏（单位：头，%）
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数据来源：银河期货、涌益咨询
图6：母猪价格（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、涌益咨询
2．仔猪价格高位回落 但三元母猪性能偏弱支撑仔猪价格
4月末以来，15公斤仔猪价格持续回落至1200-1250元/头左右，较3月整体有20元/公斤左右的跌幅，较前期高点跌幅更是达到40元/公斤以上，仔猪价格下跌确实比较迅猛。不过我们认为近期仔猪落价主要因素仍然在于需求端，可以看出，前期无论疫情淘汰抑或是养殖户恐慌性出栏，均对市场补栏积极性形成打压。一般而言，年后气温回升通常是养殖户补栏旺季，但今年疫情影响以及养殖端陷入亏损确实对补栏积极性产生较大挫伤。另一方面，产能端来看，高淘高补情况下，能繁母猪淘汰量仍未达到疫情前正常水平，这也意味着能繁母猪存栏其实仍然不宽松，并且当前二元母猪占比实际仍然较大，本身并不具备太好的产能修复基础。基于此，不难推知，当前养殖端悲观情绪较严重，远期供应仍有较大变数。
图7：仔猪价格（单位：元/公斤）
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数据来源：银河期货、涌益咨询
图8：仔猪存栏（单位：头）
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数据来源：银河期货、涌益咨询
二、出栏与需求情况
整体而言，我们认为，主观来看，当前产能自然恢复程度尚不足以带动猪价出现如此大幅度回落。恐慌性抛售以及需求疲软是导致猪价回落的另一大推手。疫情背景下的抛售压力来看，根据前期各大调研团走访结果来看，普遍认为山东、华北等周边地区产能减少应当在50%以上，随着国内非洲猪瘟疫情的常态化，抛售、拔牙处理已经成为疫情背景下产业普遍的操作模式。根据统计局存栏结构来看，山东、华北河南以及江苏北部等部分地区生猪存栏基本占到全国产能的20%左右，这也意味着短期疫情影响下，市场猪源供应将呈现明显的宽松状态。并且根据涌益咨询统计结果来看，2-3月期间，华北地区生猪出栏同比增幅达到200%-300%，东北地区出栏增幅同样接近100-150%，这也意味着上述地区生猪出栏量将对全国猪市形成较大冲击。根据数据源公布结果来看，2-3月期间全国生猪出栏量同比增幅达到30%，基本已经逼近疫情前生猪月度出栏量。阶段性抛售所导致的供应宽松是近期猪价回落的主要因素。
另一方面，从前期出栏体重来看，90kg以下小猪出栏占比明显增加，一定程度反应了疫情或亏损情况下养殖户抛售压力的增加。但是进入4月以后，明显可以感受到市场150kg以上大猪流通量的增加，而近期猪价回落也与大猪占比增加导致的自然贴水有关。本轮大猪的持续流出一方面源于养殖户压栏惜售情绪减弱，另一方面也与总出栏开始有所下滑有关。主观来看，随着大猪的逐步出栏，未来生猪供应的断档期预计将随之出现。
需求方面看，近期屠宰企业订单数量仍然没有起色，无论终端消费的减弱抑或其他肉类的替代均对猪肉需求产生较多影响。不过值得关注的是，年后以来屠宰企业利润明显有好转迹象，这也进一步验证了抛售背景下现货供应偏宽松的事实。
图9：生猪出栏体重（单位：千克）
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数据来源：银河期货、涌益咨询、天下粮仓
图10：生猪屠宰利润（元/头）
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数据来源：银河期货、涌益咨询、天下粮仓
第四部分 生猪期货
4月生猪期现联动性整体有所好转，盘面走势整体呈现跟随现货波动的态势。不过整体持仓来看，确实开始有逐步萎缩的倾向，一方面源于市场缺乏太有价值的交易话题，另一方面也与套保持仓相对偏低有关。年后以来，生猪盘面整体呈现较大幅度回落，主要因前期预期兑现比较充分多头资金减仓所致，此外现货的连续回落也增加了市场对未来猪价回落的担忧。
虽然近期生猪期货盘面仍维持高升水，但从资金交易定价逻辑来看，更多以跟随现货为主，未来期现价差回归仍有较长周期。基于前文分析，我们认为当前现货价格已大概率触底，而期货盘面升水实际也体现了对于产能缺口的担忧，主观来看，5月期间生猪期货仍然以围绕前期低点做多为主。
第五部分 综合分析
4月期间，生猪期现货价格开始有逐步触底企稳迹象。我们认为，造成前期猪价全线回落的主要受三方面因素影响：1．产能较前期有所恢复；2．疫情背景下养殖户出栏意愿增强，生猪抛售增加导致阶段性供需偏宽松；3．需求淡季，屠宰企业压价。虽然市场各数据迥异，但无论从饲料产量或各大上市猪企公布的出栏量来看，生猪产能恢复仍然是大势所趋。整体来看，猪瘟疫情背景下，养殖户的抛压也是带动近期猪价回落的一大主要因素。4月以来，大体重猪源出栏数量明显增加，一定程度反应了产业链亏损情况开始有所增加。
整体来看，我们认为近期生猪市场矛盾或博弈重点，仍然在于产能恢复的程度以及抛售所导致的断档间的冲突，其实际量级难以核实。整体来看，我们不否认过去一年中全国生猪产能已出现显著恢复的事实。但从仔猪绝对价格来看，当前生猪核心产能恢复效率仍然明显不足，并且从绝对猪价来看，近期回落本身也与前期大范围的抛售有关，这也意味着今年重点补栏期其实出现了延后的情况。
从期货本身发现价格的角度来看，我们认为进入5月以后，市场大概率还是将围绕断档期的问题展开，随着市场补栏以及育肥数量的增加，生猪供应宽松格局大概率仍然要改变。因而整体来看，我们认为大方向上猪价可能仍然有一定的补涨基础。
策略：
单边：观望或逢低做多思路
套利：观望
银河期货 陈界正
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责任编辑：宋鹏
