海尔日日顺 IPO顺不顺？

投资研报

618狂欢节6万亿直播电商赛道成焦点，龙头迎来第二成长曲线，有70%涨幅空间

息差压力最大阶段已过，银行板块存在超额收益，有望重演2017年行情（名单）

【尾盘资金异动】3大“牛市旗手”遭抛售、1股却暴力拉涨20% 发生了什么？

下一只贝泰妮诞生？传统药企标杆一次性收购7家标的入局功能性护肤超级赛道，“明星产品”矩阵已经形成

海尔日日顺，IPO顺不顺？

物流领域的竞争还在加剧。

据深交所披露，海尔旗下的日日顺供应链科技有限公司（以下简称“日日顺”）于5月12日正式向创业板递交招股书申报稿，准备在深交所创业板上市。

俗话说，背靠大树好乘凉。但如今，日日顺的“大树”，也成为阻碍其上市的关键问题之一。

日日顺的招股书中透露了太多问题，营收的半数来自与海尔、阿里系大股东的关联交易，毛利率低于行业平均水平、曾与全体股东签署对赌协议、三年计提商誉减值1.6亿．．．．．．

日日顺能否顺利IPO，这还要打上一个问号。

与海尔、阿里系客户关联交易过大

占营收五成

公开资料显示，日日顺是一家供应链管理解决方案及场景物流服务提供商，搭建了覆盖全国、送装同步、到村入户的物流服务网络。

在此基础上，公司形成了从工厂到终端消费者的全流程、多场景的供应链管理解决方案能力，可为众多企业客户在采购、生产制造、消费流通、用户服务等环节提供覆盖供应链方案设计、订单管理、运力服务、仓储网络布局、仓储管理服务、末端用户配送及安装在内的供应链管理解决方案，并依托空运、海运、铁路及多式联运在内的运输方式开展国际供应链服务。

此次日日顺的主承销商为中金公司和招商证券，计划募资27.7亿元，拟用于智能物流中心项目、仓储设备智能化项目、物流信息系统数字化和智能化建设项目、最后一公里网络触点建设项目、自营运力提升项目。

据招股书披露，日日顺的前五大股东分别为日日顺上海、Partner Century、淘宝控股Broad Street Investments、北京梅里亚，持股比分别为56.4%、16.68%、12.37%、4.03%和3.08%。

{image=1}

其中，公司第一大股东日日顺（上海）投资有限公司，据其披露股权结构显示，日日顺（上海）的两大股东分别为优瑾上海和海尔电器集团，持股比分别为55%和45%，而优瑾上海为海尔集团间接控股的公司。

{image=2}

据招股书披露，二股东为Partner Century和淘宝控股，二者合计持有日日顺29.06%的股份。值得注意的是，在招股书后面披露持有发行人5%以上股份股东的基本情况中显示，Partner Century的控股股东为Heroic Plan Global Limited，而该公司出现海尔2014年年报新纳入合并范围的公司。不过，目前该公司由阿里巴巴控制。

此外，日日顺还与公司前两大股东存在大量关联交易。

据招股书显示，日日顺在2018年、2019年、2020年实现营收分别为95.87亿元、103亿元、140.36亿元，净利润分别为2.24亿元、2.49亿元、4.3亿元。

而2018年-2020年，公司来自关联方海尔系客户的收入占比分别为38.48%、42.03%和33.13%；毛利率贡献占比分别为29.77%、44.99%和41.48%。2018年至2020年，公司来自关联方阿里系客户的收入占比分别为20.37%、20.42%和15.80%；毛利率贡献占比分别为21.03%、22.57%和21.36%。二者合计关联方销售收入分别为58.9%、62.5%、50.3%，业务量占据了日日顺半壁江山。

{image=3}

尽管日日顺方面解释，在报告期内，公司不断拓展非关联方业务，海尔系客户和阿里系客户对公司的收入贡献呈现出下降趋势，但业务占比依旧较高。

并且，日日顺还在招股书中透露，公司与海尔系客户、阿里系客户之间的关联交易未来预计将持续存在，并存在金额继续上升的可能性。还披露，公司预计在未来一定时间内仍将存在与海尔系客户及阿里系客户较大规模合作的情形。

曾与全体股东签署对赌协议

日日顺股东行列中，除了海尔和阿里的身影引人注意之外，还有不少明星股东。如第三大股东高盛。

日日顺的股东名单中，并没有直接出现高盛的名字。据了解，高盛是通过Broad Street Investments和Stonebridge 2017两家公司间接持有日日顺股份，合计持有4.66%的股份。

而第四大股东北京梅里亚的身份也不容小觑。北京梅里亚是日日顺股东中，唯一拥有国资背景的机构。

{image=4}

值得注意的是，日日顺在三年前与海尔电器集团、日日顺（上海）、淘宝控股在内的全体股东签署了《关于青岛日日顺物流有限公司之合资经营合同》（以下简称《合资经营合同》），这份文件包含了有优先认购权、超额认购权、共同出售权、反摊薄保护、投资方回购权等特殊股东权利。

{image=5}

如果公司未在交割日（即2018 年7月4 日）后五年内正式递交合格上市申请且获得受理，或者申请被退回，则在交割日后五周年届满之日起，任一投资方可向公司发出书面回购通知，要求行使回购权。回购权的利益主体包括高盛、国有股东北京梅里亚、7家私募基金等。2023年7月，正是日日顺五年之期届满。

不过在2020年7月，上述全体股东又签署了《日日顺供应链科技 股份有限公司发起人协议》（“《发起人协议》”），终止了于18年签署的《合资经营合同》。

毛利率低于同行水平

近几年，随着物流领域京东物流、苏宁物流相继出现，让原本竞争就十分激烈的物流领域的更加激烈。

毛利率低于行业平均值，收款周转慢，和上述物流相比，最近递交上市申报稿的日日顺相

似乎处处是劣势。

据招股书数据显示，日日顺在2018年、2019年、2020年实现营收分别为95.87亿元、103亿元、140.36亿元，净利润分别为2.24亿元、2.49亿元、4.3亿元。虽然连续三年业绩和净利润双双实现增长，但和招股书中列出的京东物流、德邦股份等同行公司相比，日日顺的毛利率却低于平均值。

{image=6}

报告期内日日顺与德邦股份、京东物流、飞力达等同行业可比公司比较，日日顺的毛利率低于可比的大部分公司，仅高于中国外运。2018-2020年，日日顺连续三年的毛利率均低于可比公司的平均毛利率水平。

其中，京东物流2018年和2019年的毛利率低于日日顺，但到了2020年，日日顺的毛利率却被京东物流反超。

日日顺的应收账款也是高居不下。2018年末-2020年末，公司应收账款账面金额分别为16.95亿元、28.97亿元、32.49亿元，占各期营业收入的比例分别为17.68%、28.00%、23.15%，应收账款余额随着公司业务规模的扩大而逐年增长。

应收账款逐年扩大，最终导致其应收账款周转率低。2018-2020年，日日顺应收账款周转率为4.5-5次/期，可比公司均值为10-12次/期；大量的经营性应收账款占用了经营性现金流。公司近3年净利润/经营活动产生的现金流量比值合计为1.28，高于同行业上市公司平均水平0.25。且各期差异额为-3245.32万元、-5.16亿元、3.5亿元，报告期内变动幅度较大。

外延并购失利

三年计提商誉减值1.6亿

据招股书披露，日日顺曾通过外延式收购的方式进行业务扩张，因此形成了一定金额的商誉。

招股书显示，截至2020年12月31日，发行人账面商誉金额合计为25326.91万元。其中，2018年7月，日日顺以1.63亿元收购贵州沛吉物流有限公司60%的股权，由于贵州沛吉并没有达到2019年度业绩承诺，2020年8月，贵州沛吉以1元对价将38.5%的股份转让给日日顺。这笔交易共形成商誉18967.42万元，并在2018年、2019年分别计提商誉减值准备5956.38万元、6967.39万元。

2019年4月和7月，日日顺相继收购上海飞升国际物流有限公司和深圳市福润德供应链管理有限公司，形成商誉2108.54万元和9721.70万元，但二者报告期内未计提商誉减值准备。

2020年，日日顺对报告期前收购上海广德物流有限公司形成商誉计提减值准备2907.95万元。

三年四次外延收购，累计形成商誉计提减值准备高达1.58亿。

日日顺表示，未来相关子公司的经营业绩受到经济形势、产业政策、市场竞争、业务拓展等因素的影响，如果无法实现预期的经营业绩，则公司可能面临商誉减值的风险，从而对公司的业绩表现带来不利影响。

责任编辑：杨红卜