人民币涨疯了，A股突然又火了，发生了什么？

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过去一周，人民币涨疯了，“温水煮青蛙”的A股又蹿红了，究竟发生了什么？

被认定将区间震荡的A股竟然在近3个月后再度突破了3600点大关。5月25日，北向资金大幅涌入271.23亿元，创下互联互通机制开通以来的新高。

5月26日和27日，北向资金分别净流入91.03亿元和146.27亿元；与此同时，人民币更是涨势如虹，升破了6.4大关，截至当周收盘，美元/离岸人民币报6.3616，美元/人民币报6.3684，说明国际市场对人民币的升值预期更强。

人民币相较于去年近7.2的点位升值超11%。

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人民币升值动能不减

4月以来，人民币重回升值通道，对美元即期汇率从3月30日的6.57升至目前水平。

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鉴于近期人民币再度大幅攀升，有一种观点揣测，可能是央行容忍或推动人民币走升，来吸收输入性通胀的压力。实则不然。

人民币升值是全球多种力量下的结果，而央行近期也明确了态度——5月21日，国务院金融稳定发展委员会召开会议表示，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

央行此次针对汇率机制问题强调，以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，在当前和未来一段时期都是适合中国的汇率制度安排。

“央行不会刻意寻求升值，从近期的中间价模型观测，央行的态度更趋稳，且缓冲了部分人民币升值的压力。”某外资行外汇策略师对笔者表示，“例如，5月以来，在隔夜一篮子货币不太动时，第二天中间价会定得比模型预测的高（人民币更弱），按理说中间价应该走低（人民币更强）去捕捉隔夜的波动，但中间价显示是‘打折捕捉’，这其实体现了‘稳’的态度。”过去一周以来，中间价并无额外的缓冲，显示央行似乎已放手于市场。

未来一段时间，人民币大概率将在偏强水平波动。在剔除GDP增速因素之后，中美的M2（广义货币）呈反向走势。中国在渐渐收水，而美国“覆水难收”，流动性水平是影响汇率的一大重要因素，预计人民币仍有走强的动能。

同时，4月以来，随着欧洲疫苗普及迎头赶上，美元的优势被削弱，出现了一波欧元“逼空”行情。如果欧元区大规模接种疫苗，市场对欧洲经济的预期将增强，逻辑链条可能为——欧元走强，美元指数下跌，人民币被动走强。

此外，强出口也继续支撑人民币需求。美国的贸易逆差在2020年12月以来逐步增加，截至2021年3月达到744.48亿美元，环比增加5.56%。持续的贸易逆差提高了外币的需求，为美元带来贬值压力。

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印度疫情强化人民币优势

说到出口，就不得不提印度的疫情。

近期，印度、越南等国家疫情开始持续恶化，导致当地工厂停工、跨国人员流动陷入停顿。三星位于越南北江市的厂房，因超40名员工筛检呈阳性而暂停营运。由于疫情原因，越南北部Bac Giang地区关停多个工业园区，其中包含3个富士康在当地的厂房。富士康在印度的工厂也出现大规模人群感染，目前工厂负责加工的iPhone手机已经减产超过50%。同时，各国来往印度与越南的政策开始收紧，这将导致跨国旅行受限，预计商业活动无法正常运行。

牛津经济研究所表示，国家封锁使印度能够减缓新冠病例的激增。国际经验表明，需要继续实行更严格的限制，直到至少28%的人口接受了一剂疫苗，才能控制病例重新增加的风险。

该机构估计印度将在8月中下旬达到疫苗门槛，因此预计限制将延长到第三季度。

德银原中国首席经济学家张智威就提及，中国的出口和人民币汇率或因此轮印度以及越南的疫情暴发而被动受到提振，而且这一影响可能持续至明年。表面看来，其他国家的疫情会导致部分订单转移到中国，因此支撑了中国出口。但是如果仅仅考虑订单转移，他国疫情对中国出口和人民币的影响将是短期的，疫情的深层次影响应该从产业链转移的角度来理解，而这一方面的影响将更为深远。

中国自加入世界贸易组织以来，过去二十年一直扮演着世界工厂的角色。近年经常有媒体报道，一些跨国公司将部分工厂移出中国。例如：苹果三大制造商，鸿海、和硕以及伟创，都计划未来两年内扩大在印度与越南的生产计划。

中国之外的第一家苹果手机组装厂已经在印度开始运行。印度已经从2015年净进口约两亿部手机转为去年净出口约3800万部手机。印度政府今年又推出了一系列政策，准备在空调等更多行业推行出口替代政策，复制在手机行业的经验。

产业链转移这一现象从宏观角度看确实很重要。二战之后亚洲各国经济的起飞大多是以出口为基点，跨国公司的产业链转移到哪个国家，哪个国家的出口市场份额就迅速提升。同时产业链移出的国家（例如日本）则不得不面对“产业空洞化”的难题。

随着中国整体生产成本的提高及中美关系的恶化，部分产业链近年开始陆续向东南亚和印度转移。产业链转移的速度关系到各国的出口增速、国际收支和汇率的前景。

本轮疫情的暴发可能使得产业链转移的速度放缓。由于政策执行力不足、疫苗接种缓慢以及病毒变异等原因，印度与越南等发展中国家希望通过疫苗达到群体免疫并非易事。特别是印度，短期的隔离措施可能使得新增患者人数出现下降，但未来几个季度外国人到印度出差可能比较困难。而人员的自由流动对产业链的转移至关重要，因为跨国企业在发展中国家的工厂想要扩大规模，必须依靠公司本部派出大量的技术和管理人员。

据此，张智威认为，这一波疫情对生产转移的负面影响很有可能延续至明年。这将持续凸显供给稳定的中国相关产业链的优势，进而支持中国出口和人民币汇率。

当然从长期来看，随着中国人均GDP水平的上升，一些产业链移出中国是大势所趋。人民币长期的趋势取决于中国企业能否充分利用这次疫情提供的窗口期去提升自身的竞争力，推动产业升级，在未来国际市场上的高附加值商品中提升自己的市场份额。

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北向资金涌入A股

同样令人惊讶的就是A股突然飙升。5月28日，上证综指收于3600.13点。

更令人诧异的是，5月24日（周一）开始，北向资金连续净流入4日，25日当日更是净流入超271亿元，创互联互通机制开通以来的最高值，这还是在没有MSCI扩大纳入、且无政策催化剂的背景下发生的。

据笔者了解，原因可能有几个方面。首先，5月末恰逢MSCI半年度指数调整，此次涉及的个股调整较多，相应影响也较为广泛。上述调整于5月27日收盘实施，28日正式生效，也就是说，要调整的资金需要在27日收盘前到位，这可能会引发资金提前涌入。且一般在季度末，基金会进行组合调整，也可能会有资金提前流入。

值得关注的是，北向资金5月初至今净流入量最大的板块分别是食品饮料、银行、材料、能源、必需消费品、医疗设备等。其中，材料板块的大涨无疑和近期大宗商品涨价息息相关，上游景气度高企。

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根据摩根士丹利的测算，就沪深300行业指数年化回报和板块层面北向资金持股占比的相关性系数来看，医疗保健行业的相关性最高，为0.8。此后依次为IT（0.77），工业（0.66），材料（0.61），电信服务（0.13），金融（0.09），能源（0.09）。其余几个行业则相关性为负，说明北向资金对其回报的影响并不大，包括房地产（-0.05），可选消费（-0.11），公用事业（-0.2），消费必需品（-0.2）。

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除了MSCI半年度指数调整，人民币的强势无疑也成了吸引外资的主因，毕竟A股和中国债券市场都是人民币计价资产。

“市场做多人民币的意愿高涨，似乎有些FOMO（fear of missing out，生怕错失行情）的意味。” 某外资行交易员在5月25日交易时间对笔者提及。

另一个原因则更为简单——2月以来，相比起国际其他市场，例如美股，A股的涨幅非常之小，而且此前国际投资者担忧的货币政策收紧也并未出现，DR007利率等资金面情况实则相当宽松，因此资金回流也并不奇怪。

摩根士丹利近期发布报告表示，相对于离岸市场（此处主要指港股或美国中概股），更看好A股，原因包括：

1、相对估值吸引力。目前A股12个月远期市盈率为14.7倍，较MSCI中国指数低5%；

2、对受监管不确定性影响的行业的敞口很小（互联网、金融科技和教育在沪深300指数中的权重不到2%，而在MSCI中国指数中占46%），反垄断等影响对A股的冲击几乎不存在；

预计未来几年将进行更多的市场改革，以改善A股的可准入性和可投资性，特别是对机构投资者。

最后，近期中国监管层开始打击加密货币和大宗商品等的投机活动，这可能推动部分流动性重返A股市场。

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关注定价能力强的标的

究竟这轮行情能走多久？北向资金是近期主要的增量资金，内地公募基金发行量实则仍较低。在短期冲高后，众多机构认为后续可能仍将会以震荡行情为主，在选股方面，在上游涨价的背景下，定价能力强的公司则将跑赢。

5月25日，摩根士丹利也给出了A股主题股票列表，机构选出了12家公司，它们被行业分析师认为具有比同行更强的定价能力，因此在当前的通货再膨胀环境中有更好的利润率保护。

12家公司中有6家为A股公司，分别是海尔智能家居（600690.SS）、五粮液（000858.SZ）、东方财富（300059.SZ）、千兆电子（603986.SS）、中国巨石（600176.SS）和龙蟒佰利（002601.SZ）。

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早在5月初，笔者就提及，摩根士丹利当时确定了12只股票作为定价权受益者，它们也通过了“高质量”筛选。

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尽管此前各界对于部分上游行业非常乐观，包括一些资源股等有色板块此前大涨，但这也持续挤压了下游的利润，例如家电、汽车等等。各界认为，在中国“压价”的表态下，需要关注上游风险。

国家发改委5月24日消息显示，23日上午，国家发改委、工业和信息化部、国资委、市场监管总局、证监会等五个部门召开会议，联合约谈了铁矿石、钢材、铜、铝等行业具有较强市场影响力的重点企业，钢铁工业协会、有色金属协会参加。这已不是监管层首度关注大宗商品涨价问题。今年4月以来，监管层的关注在持续升温，煤炭钢铁价格也因此冲高之后出现大幅回调。

比起铜等海外定价品种，流动泛滥是推动价格走升的主因，而中国定价的黑色系商品价格居高不下，部分是因为碳中和下的限产等原因导致钢材、煤炭、铁矿石价格飙升。

“欧美的钢材价格拐点至少要到夏天才有可能看到，也就是三季度铁矿石仍维持紧平衡的现状不变，现阶段完全要看钢材价格了，供应端的弹性很小。至于下游买涨不买跌，其实一下子还没反应过来，我们目前还没看到下游采购有明确变化。”某外资机构铁矿石分析师对笔者表示。

5月12日，普氏62%铁矿石指数一度飙升至233.1美元的高位，此前几日几乎保持每日涨10美元的惊人速度。不过在监管发声后，5月14日普氏62%铁矿石指数大跌超10%报209.35美元。截至5月27日，该指数报187.65美元，但在历史上来看仍是颇高的水平。

在钢材价格居高不下的背景下，此前财政部发布消息称，自5月1日起，取消部分钢铁产品出口退税。近期，螺纹钢等价格都出现回调，但上述消息似乎也未彻底浇灭市场热情。

“5~6月的出口订单，之前早就签订了，部分退税的价格风险已由买家埋单，所以预计5~6月的出口量不会有明显回落；下半年，还要看出口和国内销售的利润比。”某钢管企业人士表示，“对部分产品还是有影响，每吨可能会少700~800元的利润。”

责任编辑：蒋晓桐