复合调味品热度消退？颐海国际、天味食品年内股价累跌60%

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出品：浪头饮食

作者：SY

今年以来，复合调味品上市公司颐海国际、天味食品的股价从年初的高位一路下跌，年内累计跌幅高达60%左右。

复合调味品被认为是调味品行业的消费升级方向，其中，火锅底料、中式复合调味料是预计增速最快、市场空间最大的两个细分领域，而颐海国际和天味食品目前分别是火锅底料、中式复合调味料行业里市占率最高的企业。

颐海国际和天味食品的股价走向，是否说明复合调味品赛道的景气度降低？这两家企业未来的业绩是否仍然值得期待？

复盘去年股价上涨原因 受益于疫情“宅经济”

2019年以来，复合调味品就受到了券商研究机构的高度关注。与传统的酱油、醋等单一调味品相比，复合调味品在工厂生产阶段就完成了厨师在烹饪过程中的调料配比工作，具有便捷性、标准化等优势。随着单一调味品增速趋缓，复合调味品被视为调味品行业的消费升级方向。

据Frost&Sullivan数据，复合调味品2010-2018年复合增长率为15.07%。据广发证券研报，2019年我国复合调味品收入占调味品行业收入的比重为18.09%，与日本50%以上的占比相比有很大提升空间。提升的逻辑，在于餐饮标准化和家庭便捷化的需求。

从餐饮端来看，餐饮连锁化被认为是未来趋势，随着餐厅连锁化率提升和厨师等技术人员工资上涨，餐厅使用复合调味料替代厨师的动机加强，餐厅可以让服务员、临时人员等烹饪技能较差的人使用复合调味料烹制食物，从而降低运营成本。

从家庭端来看，与老一辈相比，生活节奏快且较少下厨的90后对复合调味品有更强的需求，随着这些年轻人步入社会、组建家庭，复合调味品家庭端渗透率预计加速提升。

复合调味品可进一步细分为五类，其中，目前鸡精收入占比最高，2019年鸡精收入占复合调味品收入的比例为28.84%，但鸡精市场已趋于饱和，且竞争格局已基本确定；而西式复合调味料、日式韩式等其他复合调味料未来增长空间有限。

火锅底料、中式复合调味料是最被看好的赛道，未来渗透率提升空间最大，目前行业格局分散，2018年火锅底料行业前两大企业市占率合计仅25%左右，中式复合调味料行业前两大企业市占率合计仅7.3%。多数券商预计这两个细分行业未来五年复合增长率在20%左右。

颐海国际2016年至2019年营业收入同比增长率分别为28.4%，51.2%，62.88%，59.71%。天味食品2016年至2019年营业收入同比增长率分别为13.27%，8.33%，32.56%，22.26%。

2020年上半年，受益于新冠疫情催生的“宅经济”，颐海国际通过经销商销售的产品收入实现大幅增长，前六个月向经销商销售的销售收入达15.45亿元，同比增长91.7%，电商渠道的销售收入也同比增长了35.4%，达1.59亿元。虽然受疫情影响，来自关联方海底捞的销售收入较2019年同期同比降低了29.6%，为4.99亿元，但总体来说，颐海国际上半年总收入仍同比增长34%，净利润同比增长52.5%。

天味食品去年上半年的业绩也非常喜人，尤其是第二季度实现收入5.85亿元，较2019年同期同比增长80.7%。上半年收入合计9.19亿元，较2019年同期同比增长46%。

市场对复合调味品行业的看好，叠加疫情之下优秀的业绩，颐海国际和天味食品去年股价持续上涨。2020年12月底，两家公司的股价分别涨到了110元和70元以上。而去年年初，他们的价格还分别停留在50元和25元左右。

传统企业、初创企业纷纷入局 复合调味品行业进入混战

复合调味品的热度，不仅吸引了海天、千禾、中炬高新等传统调味品企业纷纷推出相应产品，还吸引了一级市场的目光，多家初创或成立几年的调味品小公司陆续获得融资。

目前，海天官方旗舰店既有番茄火锅、川渝火锅、云贵火锅、广式火锅等各种类型的火锅底料，也有小龙虾调味料、香辣小炒酱、清香焖锅酱、酸辣鱼香酱等多种口味的快捷复合调味料。千禾官方旗舰店上架了鱼香肉丝、麻婆豆腐、青笋烧鸡、回锅肉、香辣干锅5种口味的中式复合调味料。中炬高新旗下厨邦旗舰店则推出了番茄、菌汤、牛油等口味的火锅底料。

在一级市场上，今年2月8日，复合调味品品牌“加点滋味”宣布完成近千万美金天使+轮融资，投资方包括高瓴创投、IDG资本、翊翎资本、青山资本。“加点滋味”成立于 2020 年 9 月，目前拥有三个产品系列，分别为火锅底料、拌饭酱和日式拌饭料“饭香松”系列。

6月3日，复合调味品公司美鑫食品宣布正式完成A轮数千万人民币融资，由金鼎资本独家投资。美鑫食品成立较早，2013年就在徐州成立，专注于中式汤汁、酱料、火锅底料、鱼料等复合调味品的研发、生产和销售。据媒体消息，美鑫食品近三年保持着40%的复合增长率。

各类企业纷纷加入复合调味品赛道，说明市场依然看好这个行业的发展前景，只是在越来越激烈的竞争下，颐海国际和天味食品能否继续保持高速增长存在疑问，尤其是他们去年下半年的业绩增长未达市场预期。

由于下半年家庭端烹饪和方便速食的需求回落，颐海国际下半年增速放缓，将全年的收入增速拉低至25.2%。天味食品经历了二季度的高速增长，第三、第四季度营业收入的同比增速分别降低至35.1%和29.3%。

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面对更多竞争者的加入，颐海国际和天味食品拓展市场份额的压力也越来越大。2020年四季度，天味食品加大了广告费用投入，最终全年发生销售费用4.74亿元，同比增长96.85%。今年一季度，天味食品继续加大广告投放、业务宣传和促销力度，销售费用同比增加195.29%。颐海国际去年也继续深化与经销商的合作，增加试吃推广活动与广告宣传等，经销开支同比增加47%。

准入门槛低 全国化扩张难 长期发展仍存疑

初创企业的入局，说明复合调味品行业的准入门槛并不高，复合调味品本身的生产工艺并不难，而且目前市场格局分散，颐海国际和天味食品的市占率并不高，根据2018年的数据，颐海国际在火锅底料市场的市占率约16.6%，而天味食品在中式复合调味料市场的市占率仅4.9%。新加入的企业仍有很大的发展机会。

颐海国际和天味食品要进一步扩大市场份额，仍需不断提升产品和渠道两端的竞争力。

目前来看，两者在产品和渠道方面存在一些差异。在产品端，颐海国际去年有59.5%的收入来自火锅调味料，仅9.9%的收入来自中式复合调味料，此外还有28.7%的收入来自方便速食产品（这一块在疫情期间增长最快）。天味食品最大的收入来源也是火锅底料，占比51.62%，不过川菜调料收入占比也很高，为40.1%。

据年报信息，两家公司都在不断增加火锅调味料和中式复合调味料的产品种类。颐海国际去年共开发了55种新品，其中新增23种火锅调味料，新增15种中式复合调味料。天味食品去年推出了36款火锅调料新品，11款中式菜品调料新品。

从渠道来看，天味食品主要依靠经销商渠道，2020年来自经销商的收入占比为84.6%，定制餐调渠道收入占比仅6.88%，此外还有6.56%来自电商渠道。

颐海国际起家于为海底捞提供火锅调味料，因此对关联方的依赖较高，但随着公司积极拓展第三方渠道，来自第三方的销售收入逐年上升，2020年来自第三方的火锅调味料收入首次超过来自关联方的收入。去年海底捞门店受疫情影响较大，因此颐海国际来自关联方的火锅调味料收入相比2019年下降了15.3%，来自关联方的收入占比也从2019年的56.6%下降到了2020年的42.3%。

值得注意的是，无论是颐海国际还是天味食品，餐饮渠道的毛利率都低于经销商渠道。颐海国际火锅调味料第三方毛利率高达55.7%，而销售给关联方的毛利率仅25.9%。天味食品经销商渠道毛利率为42.7%，而定制餐调渠道毛利率仅19.95%。

总体来说，颐海国际和天味食品目前在复合调味品行业仍然比许多竞争对手更具优势，不过，在越来越多企业加入的情况下，他们能否继续保持优势？

此外，值得注意的是，颐海国际和天味食品都属于川调品牌，其快速发展离不开火锅和川菜在全国的流行。

然而，中式餐饮菜系林立，口味差异大，导致目前中式复合调味品种类繁多、集中度低。据Frost&Sullivan数据，2018年复合调味品的收入占比中，火锅和川菜最大，分别占13.7%和12.4%，然后是粤菜、江浙菜，收入占比分别为8.2%、6.3%，其他菜系收入占比更小一些。复合调味品企业要实现全国化扩张，还需要突破不同菜系的限制，不断增加产品的多样性。

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从长期来看，复合调味品的成长空间仍存在一些不确定性。首先，就餐饮端而言，中式餐饮博大精深，在许多菜品上，厨师的作用可能难以取代，我国复合调味品的渗透率可能难以达到美日韩等国的渗透率水平。

就家庭端而言，90后下厨频率较低，疫情之后家庭端对复合调味品的需求能增长多少也是未知数。

责任编辑：公司观察