陕煤15亿重组恒神两年蹒跚：碳纤维风口下瓶颈难破与路径之惑

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原标题：调查|陕煤15亿重组恒神两年蹒跚：碳纤维风口下瓶颈难破与路径之惑

财联社（西安，记者 刘敏）讯，4年前，被视为西部能源航母的陕西煤业化工集团（以下简称‘陕煤集团’）在主业之外开辟“产业+资本”的产融结合“战场”。

从2017年7月到2019年10月，陕煤集团分别在新能源和新材料两大领域落下重子：一是通过旗下上市公司陕西煤业（601225，SH）以借道信托和自主投资方式向隆基股份（601012，SH）陆续砸下近60亿，二是通过旗下陕西化工集团有限公司（以下简称‘陕西化工’）投入近15亿入主曾被视为新三板碳纤维龙头的恒神股份（832397）。

如今，这两笔同样寄予厚望的重大布局之走向却是天壤之别：陕西煤业（601225，SH）投资隆基的朱雀信托30亿已清仓，回收近90亿，自主投资的29亿隆基目前浮盈约百亿，“炒股”新能源可谓盆满钵满；而通过陕西化工给濒临崩盘的恒神股份注资的15亿，虽然介入时机（2018年末）正是国内碳纤维行业起跳点，之后至今的两年半是国内迎来少有的行业繁荣，但恒神股份企业运营至今仍受困于瓶颈，这笔投向新材料的资金只能在减亏之路上继续蹒跚。

碳纤维被称为“黑色黄金”、“新材料之王”，是国民经济和国防建设中不可或缺的战略性新材料。其生产工艺复杂，技术创新和发展方向一直被海外主导，又对我国实行“技术、人才、设备”的三重严苛封锁，行业发展难比芯片。

去年国外知名碳纤维企业疫后发展遇阻，国内碳纤维市场因而逆势而上，收获“供不应求、价格上涨”等难得的产销双增行情；资本市场上，上市不久的中简科技（300777，SZ)、光威复材（300699，SZ）等碳纤维企业更是表现强劲。

财联社记者结合行业全景对恒神股份进行的调查发现，相比这些已实现突围的碳纤维企业，恒神股份虽然集国企投资、行业风口和14年积累于一身，仍未走出从诞生起就相伴的四大瓶颈：技术研发攻关缓慢、耗资巨大、投入漫长、收益前景不明，现在业绩虽然借市场机遇出现好转，与离此前预期的“翻身仗”还有相当距离。

如此局面，更多是其战略路径的过于理想化与危机压力下经营管理无所适从相互交织的结果，也是碳纤维行业成长的一个缩影。如何破解，无论对企业自身还是对行业健康发展都有现实意义。

460亿扩产潮与产业整合

去年至今，国内碳纤维行业一片繁荣。数据显示，2020年中国碳纤维的总需求为48851吨，比2019年的37840吨增长29%，据估算，在供给保障情况下，今年有望突破30%的增长率。

碳纤维的主要应用领域包括航空航天、军工、轨道交通、新能源汽车、风电叶片、体育休闲等，其中动能最为强劲的增长引擎是风电。

去年的风电市场发展非常迅猛，风电叶片碳纤维用量从2017年的3000吨一路走高至去年的20000吨。“碳达峰，碳中和”战略下，2020年10月，全球400多家风电企业联合发布《风能北京宣言》又吹响全面扩产号角，进一步催生风电碳纤维需求10年翻10倍的乐观前景。

繁荣之外，海外碳纤维企业疫后生产受阻和进口受限更引发国内市场格局逆转：需求强劲增长，供不应求，所有碳纤维厂家都突然站在了卖方市场位置，价格不断上调拿货甚至依然需要找关系。

市场持续向好带动新一波投资浪潮，过去两年里，扩产几乎是各大碳纤维企业都在实施或策划当中。据财联社记者梳理统计，两年来已经宣布的较大项目投资计划合计超过460亿元人民币，投资企业不仅是早已涉足碳纤维行业多年的“业内老兵”，还包括相当数量的新近入局者。

产能计划增长强劲，资本很快闻风而至，2020年国内碳纤维产业并购之声不绝于耳，资本参与引发的整合与洗牌也此起彼伏，风起云涌下碳纤维产业呈现御风而行态势。

重组两年半，承诺难兑现

行业整体如此火热，让不少碳纤维厂商赚得盆满钵满，但对于碳纤维民企先行者恒神股份来说，唯有聊以慰藉的是2019与2020两年分别减亏3152万、9900余万元，以及综合毛利率由负转正（目前约13%）。

但这种扭亏速度，距离其两年半之前的业绩承诺目标仍显渺茫。2019年1月引资重组时，恒神股份曾与陕煤集团旗下陕西化工签署业绩承诺协议，称“2021年经审计的净利润达到0.69亿元或2021-2023年三年经审计的净利润累计达到5.99亿元”将获得陕西化工每股1.55元的补偿。

对恒神来说，两年半之前实施的重组是一次临危施救之举。

恒神股份的创始人钱云宝上世纪90年代以磁卡、IC卡起家，2007年带领恒宝股份（002104，SZ）在深交所上市，同年创立了江苏恒神纤维材料有限公司，2015年5月挂牌新三板。

抛开产业情怀来看，钱云宝通过设立恒神股份来押注碳纤维是希望未来能实现企业升级转型，但碳纤维产业资金、技术壁垒极高，钱氏遂以减持恒宝股票、质押贷款等方式给恒神“输血”，甚至不惜将主营ATM机的子公司恒银金融这只未来的“现金奶牛”甩卖，但大举烧钱却一直没能将恒神股份从大举亏损的道路上拉回来。

至2018年末，恒神股份不仅已创出5年连亏、累计近12亿的记录（2014至2018的历年亏损额分别为：2.5亿、1.5亿、2.3亿、3.3亿、2.3亿），还深陷“工资发不出来，被供电局停电”等停摆边缘，彼时接手恒神董事长没多久的钱云宝之子钱京曾在当年3月的一封公开信中坦言“危机”。

如此局面下，陕煤集团的参与重组不仅是救急，更是“救命”。

2018年12月，陕煤集团与恒神股份完成重组协议签订，2019年1月5日，与重组涉及的其他方面（镇江市、丹阳市、悦达集团、天惠投资、恒神股份）又举行了六方合作签约。

当时的重组虽然公告称“募集资金25.6亿元”，其实真正“大出血”的只有陕煤集团。丹阳市国资旗下的天惠投资，是以其持有恒神股份的约9.8亿元债权认购7.9亿股；上海悦达新实业出资近1亿；陕煤集团旗下子公司陕西化工则是以14.78亿现金认购11.9亿股，并与丹阳市签约将天惠投资作为一致行动人，由此控制恒神股份约62%股权，完成接盘入主。

陕煤集团表示，重组恒神股份是为了“跳出集团当下较为传统的化工业务布局，跨越到高端、精细化细分领域的重要一步。”恒神则公告称，募集的15.78亿元，约4成用于偿还金融机构贷款，其余补充流动资金。

2018年10月即重组实施的前夜，时任恒神股份董事长钱京接受采访时称“恒神经过十年积累，现在不缺设备、不缺经验、不缺技术、不缺人才，只缺钱”，并表示“计划明年（2019）努力实现盈亏平衡。”

之后，恒神不仅有了陕煤输送的15亿资金，还赶上行业大爆发的年景，但当时的豪言还是未能兑现，2020年，恒神股份的亏损额仍接近亿元，这让企业“未弥补亏损占实收股本总额”的比例上升至37.4%。

元气大伤恢复缓慢

“恒神股份在产能方面可以称得上是国内龙头，行业整体至少过去这两年直到现在，对它来说也是很好，因为它的优势还是在上游而原材料现在供不应求每年上调两次价，如果这样还亏，只能说问题出在管理上。”一位碳纤维行业资深人士分析称。事实上，当年为在危机下得以“保命”，恒神股份在运营管理方面的积累早已元气大伤。

2019年之前，恒神股份的毛利率已连续5年为负，因此早在2016年就遭遇“未弥补亏损达实收股本总额三分之一”的警示，当年其毛利率为-40%，接下来的2017年创下毛利率接近-66%的新低。2018年前后，碳纤维行业出现“沈阳中恒新材料”与“浙江泰先新材料”一南一北两大破产案例，恒神亦危在旦夕。

这意味着，重组“救兵”到来之前，企业决不能死在黎明前，为此不得不在2018实施大减员。年报显示其员工人数在当年锐减34%，且原本占总数67%的专科及以上学历减员超过55%的状况（硕士由152人减少至70人，本科由341人减少至177人，专科由472人减少至183人）。

碳纤维不同于常规的化纤产品，无论是制备技术复杂程度、产业链的技术复杂性、还是应用技术开发及生态构建难度都非常高，突围的核心要素就是人才。

恒神股份经此一役，人才已流失大半。虽然重组引资后，补充流动资金构成中重要一块宣称是员工工资，但从2019年之后公布的约十起劳动纠纷判决书来看，人才待遇方面还是争议频发。

比如有两起劳动纠纷的当事人均为2009年就入职恒神的元老级中层员工，其辞职或被迫离职的时间已是重组之后，但争议焦点依然是“克扣绩效”、“强行降薪”等。从中折射出的运营实力恢复之曲折可见一斑。

路径选择与全产业链之惑

不仅深陷管理之痛，恒神股份创业之初选择的看似高大上的全产业链模式也令其一时难以掉头。

据财联社记者走访梳理，面对国外产品竞争技术封锁的长期现实，国内各碳纤维企业采取不同战略路径以求突围后发展，最显成效的是以光威复材（300699，SZ)和中简科技（300777，SZ）为代表的聚焦以航天军工为主的高端领域，实现持续盈利后再拓展产业链的模式。

光威复材（300699，SZ)2012年首次实现盈利，之后毛利率常年保持50%以上，2017年上市，2020年净利润6.42亿元；中简科技（300777，SZ）2019年5月上市，归母净利润5年翻10倍，2020年净利2.32亿，增长超70%；

其他两种一是以中复神鹰、精功科技为代表的服务于工业应用领域，中复神鹰已在2016年宣告实现赢利，目前步入上市辅导，精功科技（002006，SZ）2020年碳纤维业务毛利率42.52%，业务营收2.07亿元，占总营收的比重近20%；

另是以吉林化纤集团及中石化上海石化为代表的腈纶基因的原丝厂家，正在构建具备国际竞争力的原丝基地；

而恒神股份则选择了虽然最具情怀但也最具难度的“全产业链服务模式”。企业官方介绍称，恒神公司从创建之初就提出“全产业链碳纤维企业”理念，企业定位为“一家拥有自原丝、碳纤维、上浆剂、织物、树脂、预浸料到复合材料制品开发服务的全产业链企业。”

据分析，此种全产业链模式的核心是构建自产自销生态，但这种构想在技术、设备都被海外封锁情况下自行攻关周期漫长、投入巨大，还需面对成本高企“魔咒”，撑不住的就只能倒下。事实上，成立至今14年来，恒神的碳纤维全产业链模式依然在艰苦地探索中。

与此同时，另一家同样选择了深入应用全产业链建设思路的企业康得新（002450，SZ），以恒神股份数十倍放大版的手笔高举高打，比如先后在全球8个国家布局9个研发中心、整合建立全球众多碳纤维研发团队、50亿在廊坊投资建厂、500亿在山东荣成建康得碳谷…。却因“梦想太大，支撑梦想的资金太少”而于2019年曝出财务造假，2021年5月31日黯然宣告摘牌退市。

进军下游应用步履蹒跚

在碳纤维整体产业链中，自上至下的产品类别大致为原丝、碳纤维及织物、碳纤维预浸料、碳纤维复合材料，越到下游产品附加值越高，最高的航空级碳纤维复合材料每公斤价格是原丝的数百倍。

这意味着，碳纤维企业实现盈利的关键之一，就是尽快让下游产品的生产销售规模化。而纵观恒神股份历年财报会发现，全产业链模式下，企业一直未能有效进军下游产品。

十余年来，其主力销售始终是碳纤维上游材料和作为中间体的预浸料，此类产品尤其是碳纤维材料，生产投资大且成本长期高于售价；与此同时，高附加值的下游产品产能却无法释放，因此导致盈利很难。

比如，2018年恒神股份的碳纤维及织物销售收入在营业收入中占比35%，碳纤维预浸料56%，二者合计超过9成；对比碳纤维复合材料制品，销售仅占3.7%；

2019年，碳纤维及织物的营业收入占比23.5%，碳纤维预浸料56.3%；复合材料制品营收占比虽有所提升，也不过占到7.8%；当年碳纤维及织物的毛利率约-36%，好在预浸料毛利率达到46.5%，才得以实现小幅减亏（约3200万）。

2020年，在财报中显示为“碳纤维及其他”的产品类别销售收入占总营收的约66%，但毛利率大幅提升至-4.58%，毛利率达到48%的预浸料销售占比下降至33.8%。

这意味着当年实现的大幅减亏（9968万元）的动力，主要来自疫后海外生产及进口受阻，国内碳纤维材料紧缺引发的涨价。

对此，恒神股份重复着多年未变的风险提示：“虽然在防务、航空、航天领域的销售业绩较前两年有所提高，公司虽储备了多个项目，但因部分项目认证时间长，形成大规模销售尚需一段时间，尚未达到盈亏平衡，公司在短期内仍存在盈利能力不足的风险。”也就是说，难以成规模进军高附加值下游产品的瓶颈依然如故。

“踩雷”汽车新势力

据财联社记者调查，恒神股份一直难以突破瓶颈的直接原因，除了航空航天“项目认证时间长”，还有进军汽车领域时的“踩雷”。

“碳纤维在航空航天领域的应用最早，虽然附加值高、成熟的产品可做得也比较多，但是这个领域对国内企业来说最大问题在于，一是用量是太小，二是国外竞争太大，比如有些就只指定采购国外的”，供职于一家碳纤维设计开发企业的资深人士分析称，“所以我们认为将来潜力最大的市场还是汽车，航空航天用量与汽车领域是远远没法相比的。”

复合材料专家沈真曾公开撰文称，“国产碳纤维生产企业的生存之道，必须用目前已基本能用的国产碳纤维去开拓工业领域应用的新领域，把’蛋糕‘做大。”

而汽车，正是碳纤维界最关注的市场。“我们进入国内大概从2016年开始做的时候，车企几乎没有一家愿意把碳纤维应用在量产车型上的，但这两年，车企已经越来越接受甚至很迫切地想使用碳纤维材料，仅我们合作的正在或准备在量产车型上采用碳纤维的已经两三家，大家只是在等待成本下降，这里的关键就在解决方案如何设计上。”前述资深人士称。

恒神股份也属于早就看到此种趋势的材料商，2018年10月，恒神股份与苏州华特时代碳纤维有限公司达成战略合作，共同生产轿车碳纤维部件；2019年1月，正式宣告“进军汽车市场，参与国内首款碳纤维汽车制造”，宣称“年供货量将达2000套。”

苏州华特时代原为北京华特时代电动汽车技术有限公司的全资子公司，后者是北京长城华冠汽车科技股份有限公司（833581）全资子公司，2015年挂牌新三板的长城华冠（833581）则是曾昙花一现的“造车新势力”前途汽车的东家。

也就是说，恒神股份原本是前途汽车的材料供应商。然而，这家力图“对标特斯拉”的车企，在2019年2月就因资金链断裂而终止挂牌新三板，企业很快陷入成堆的债务诉讼被数十次地列入失信名单，恒神股份希望借道打开汽车应用的努力，最后只落得加入追要货款的讨债大军。

尾声：“回马枪”陕西未来难料

去年7月24日，恒神股份发公告宣布变更此前重组时部分募资用途，投资2000万在西安民用航天产业基地设立全资子公司，财报显示，新设立的西安公司目前仍处亏损状态；

今年6月9日，从董事长位子变更为总经理的钱京带队与铜川市座谈，当地官宣称：“双方围绕碳纤维大丝束项目落地建设事宜进行了深入交流。”

两年半之前陕煤出省东进“输血”，收到15亿注资后恒神现如今又返身回陕投资，这虽给陕煤的重组故事带来一个反差式注脚。不过，如此往复，未来收效几何仍难料。

责任编辑：陈悠然 SF104