长城基金谭小兵：医美板块强者恒强，行业高景气度仍将持续

近期，医药行业持续领跑，细分赛道医美板块更是创出历史新高。医药行业是具有长坡厚雪特质的黄金赛道，从中长期来看，有望成为长跑之王，这是由整个宏观大环境和医药行业景气度所决定的。

一方面，我国GDP处于增速放缓阶段，但医药产业又处于成长早期阶段，存在逆向剪刀差，而医药的持续高增长预期，使其必将享受超越历史的估值溢价率，尤其是一些新兴高景气的细分赛道更加如此；另一方面，行业本身在经历资本逻辑与产业逻辑的双重共振，出现了优质资产荒。

落实到具体的细分领域来看，我非常看好医美、创新药、疫苗这三个领域，创新药是医药中最具爆发性的领域之一；疫苗，本身行业景气度就高，“大产品大时代”在不断兑现，这几年又有新冠疫苗的业绩加持，也是非常好的方向；而今年热度非常高的医美板块，在现在的颜值经济和消费升级的过程中，无疑将长期受益。下面，我将就本文主角——医美行业的景气度展开探讨。

医美行业空间广阔 有望维持高增速

医疗美容是指运用药物、手术、医疗器械等方式对容貌及各部形态进行修复和再塑的美容方式。按操作方式，可分为手术类和非手术类。其中，手术类又称重整形，是指传统的整形美容项目；非手术类又称注射微整形或皮肤美容，注射微整形包括玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白、溶脂针等，皮肤美容包括微针、水光及能量类，其中能量类包括大家耳熟能详的热玛吉、超声刀等光电仪器，医美项目非常广阔。

从行业发展历程来看，我国现代整形手术起源于1929年，以上海首个整形外科门诊为标志。1997年，民营医疗开始介入整形美容市场，我国医美行业开始进入发展期。2015年开始，随着互联网平台的出现，大幅降低了行业的不透明度，推动了医美消费单价的下行，越来越多的消费者尤其是年轻消费者纷纷尝试医美项目，医美行业迎来加速发展期，也让我国成为全球增速最快的医美市场之一。

从需求端看，医美消费单价高，但见效快，是典型的消费升级行业。根据艾瑞咨询数据统计，2015年，中国医美市场规模为648亿元，2019年增长至1769亿元，年复合增长率达到29.8%。虽然受疫情因素影响增速下滑，但2020年国内医美市场规模比增长仍有11.6%，市场规模达1975亿元。

从医美项目渗透率（每千人中接受医疗美容疗程的比率）来看，根据艾瑞咨询数据，我国医美行业相比日、美、韩等成熟市场，差距相当大。2019年我国医美项目渗透率仅为3.6%，相比日本11.0%、美国16.6%、韩国20.5%的水平还有相当距离，相比韩国还有6倍提升空间。

随着收入水平的增长及社会大众对医美接受度的提升，我国医美消费将迎来持续快速增长。根据咨询机构Frost & Sullivan预计，2023年中国医美市场规模将达到人民币3601亿元，仍将保持较高的年复合增速。

产业链环节看好注射类、差异化产品及品类矩阵完备的龙头

医美产业链环节很长，包括上游产品端、中游医美机构以及下游互联网平台。产品端又包括注射类和光电仪器类。

中游机构端是个比较依赖医生的行业，医生的审美、注射手法、沟通水平甚至长相都影响消费者的选择，是个难以标准化的业务。资本的介入会容易导致医生的流失，客户容易跟着医生走，导致机构业绩难以持续稳定增长，如何有效稳定医生团队是个难题。医美机构经营是门很辛苦的生意，行业利润率普遍较低。

下游互联网平台则是流量变现的逻辑，这领域已诞生多家我们耳熟能详的巨头。

从产品角度看，光电类仪器主要有着两大问题：首先，欧美品牌在产品知名度方面及技术方面都领先中国，国产品牌要突破外资垄断需要很长时间；其次，光电类项目潮流变化太快，不是时间的朋友。

相比之下，注射类产品优势明显。首先，行业门槛高，龙头公司先发优势显著。注射类产品销售需要三类医疗器械证，外资在海外销售的产品想在国内销售也需要三类医疗器械证，但该证审批落地一般需要3-5年甚至更长时间，行业门槛高，先发者一旦成功研发出明星产品，其他同行追赶的时间成本很高。

其次，注射类产品细分需求众多，大的划分包括玻尿酸、肉毒素、溶脂针、胶原蛋白等，像肉毒素、胶原蛋白、溶脂针及合规的水光针等在我国尚处于蓝海市场，企业发展空间非常广阔。

在具体个股的挖掘上，我会基于自身的投资框架，自上而下与自下而上相结合，严格按照赛道、护城河、管理层三个维度进行选股，即所处行业景气度高，成长性好，符合产业发展趋势；投资标的发展空间大，竞争优势明显，且其增速在行业中又是佼佼者；管理层诚实正直，可跟踪性强。

我会重点关注两类标的，成长型公司与拐点型公司，即其商业模式带来优秀的ROE、利润增长率显著、未来三年业务可见稳定增长的公司；以及前期因各种原因压抑了产能的公司，或者是前期研发投入大，正逐步进入新产品持续爆发的公司。

比如我之前调研的一家企业，属于上游产业链龙头，从竞争格局看，该公司在行业内有着非常强的竞争优势，格局非常好。针对某个被同行认为市场空间太小的适应症，公司经过长时间研发实验及审批，拿到了三类医疗器械证，同时经过长期的市场教育，成功激发了市场需求，目前该产品处于爆发期。同时，公司也抓住了其他细分市场需求，扩大了产品的适应症，市场规模进一步增长。此外，公司产品矩阵非常丰富，在研产品众多，未来不同产品能形成联合疗程，不仅巩固了渠道优势，同时也有力提升了公司品牌影响力。该公司管理层深耕医美赛道多年，在渠道方面精耕细作，不断创新，挖掘消费者需求。在业绩高速增长的同时，公司的护城河也会越来越宽，这样的公司非常有机会成为中国医美行业领头羊。

原文刊发于《红周刊》

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责任编辑：曲桂媛