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美联储加息疑云变幻莫测 “股神们”如何做到不动如山？

券商中国2021-07-04 10:38:140阅

美联储加息疑云变幻莫测，“股神们”如何做到不动如山？不预测宏观才是投资共识，利率变化或不重要？

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今年2月18日起，A股展开了一轮跌幅10%以上的大调整，美联储加息的预期上升是引发市场悲观的重要导火索。

其实不惟A股，美联储官员的“鹰派”或者“鸽派”任何声音，都在牵动着全球资本市场的走势。

但是与芸芸众生相比，经历过数十年资本市场洗礼的股神们，却对利率的热议充耳不闻，不动如山。复利是一台产生奇迹的机器，股神们不会轻易打断它。而普通投资者却恰恰相反，因为各种对宏观经济走势的莫名担忧，不时硬生生关掉手中的复利机器。

“即使美联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政策，我也不会为之改变我的任何投资作为。”巴菲特曾如是说。股神们的不动如山并非是因为具有异于常人的情感克制力，而是一种看透本质的智慧，今年年初巴菲特曾发表观点：即使美国长期国债利率从2.4%上升到2.9%，对年化收益达到12%的股票市场其实并没有威胁。

A股的股东报酬率长期也在12%的水平。券商中国的统计数据也显示，从2010年至2020年过去十年间，A股整体法下的平均ROE是11.9%，沪深300的平均ROE为13.7%。目前中国十年期国债收益率为3.1%左右。

正如近期刷屏的高善文博士所说：过去中国利率不合理的高，资本报酬率又下降，所以A股永远年轻，永远都是3000点，但是未来5-10年不正常的利率上升将会终结，10年期国债收益率将会跌到2%，这将极大影响权益市场。

我国过去十年扭曲的利率市场（隐形刚兑之下的利率长期在10%以上）曾压制A股估值，但未来A股会吸引力增强。同样，美国的长期国债利率在1982年最高峰时曾高达15%，在1964年到1981年的17年间，美国股市几乎没有上涨。

其实，除了利率外，投资者担忧过的宏观因素数不胜数：中美关系、疫情影响、人民币汇率、社融数据、中长期贷款数据、房价走势、新开工数据、通胀数据、地缘政治……这些问题固然重要，这些担忧听起来也颇有道理。但如果没有长期全局的眼光和坚实的分析框架，投资者可能会因为抓住了某些不影响全局的微小信息而忽略显而易见的大局，错失一路不断创新高的优质个股。

“宏观是我们必须接受的，微观才是我们能有所作为的。”查理·芒格的话代表了股神们对待宏观忧虑的正确态度。

利率的微小变化并不构成担忧

今年2月18日开始，A股急速下跌，部分白马股跌幅超过30%，重要的导火索是市场对美联储加息担忧：自2020年三季度以来，美国十年期国债收益率自0.65%一路走高，到今年2月18日已经突破1.3%的关口，创一年新高，市场对美联储加息的预期增加。

美国十年期国债收益率突破一年新高，外加结构性行情的高估，导致2月下旬A股多位卖方分析师和基金经理在路演时非常悲观，他们认为调整的时间和幅度均会超市场预期，美联储加息给资本市场带来的变化将可谓是“惊天动地”。

而对于市场所担忧的美联储加息预期和无风险利率上升问题，股神巴菲特在今年初接受访谈时的观点值得细细品味，他是从利率与估值的基本逻辑出发的。巴菲特说，长期看，利率是评价估值的重要因素，因为假如你买了30年的国债，你每年都会拿到固定的利息，利率多少都明确写在了国债条款上，你知道你每年会拿到多少利息，多少年回本。

“但是如果你持有的是股票，它也会每年给你付钱，只是它不会保证一年的利率是多少。一年能在股票上拿多少利息，其实是依靠投资人自己去做工作，在股市进行筛选。年化收益10%的股票当然比年化收益3%的债券有价值，事实上很多美国的企业能够提供年化10%的收益。”

巴菲特接着说，“但是当国债的利率接近10%，这当然会改变股票的吸引力。你在买股票的时候，买的是一个将要长期帮你不断生产现金回报的生意，而你投资上要做的工作，就是判断这项生意未来每年会产生多少现金，并将未来所产生的现金流折现到现在。国债的利率就是你的折现率，国债利率越高，其它资产就越缺少吸引力。无风险利率是地球引力，这是经济的基本逻辑。”

巴菲特举例说，在1982年左右，长期美国国债的利率高达15%，而上市公司的净资产收益率（ROE）也只有15%，此时股票资产的定价不可能比长期国债高出一倍，因为30年国债就可以给你15%的收益。对于一个长期年化收益率在12%的次级债（巴菲特实指股票），在利率只有3%的时候才会看起来很值钱。

巴菲特认为，国债利率从2.4%到2.9%的上升，对年化收益高达12%的股票市场其实并没有威胁，实际上，美国标普500指数长期就维持在这样一个12%年化收益的水平上。

不预测宏观是股神们的共识

利率是投资中地心力的逻辑也完全适用于A股，2000年以来我国房地产行业飞速发展，房地产和基建造成了资金供应紧张，年化收益率高达10%的隐形刚性兑付项目非常普遍，A股的吸引力相对不强。

券商中国的统计数据显示，自2010年以来，全部A股的净资产收益率年化为12%，而沪深300指数的净资产收益率为13.7%。那么在过去十年间，如果无风险收益率都达到了10%，仅有12%左右的股票市场收益率自然就没有吸引力。

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尽管利率是地心力，是影响估值最重要的因素，但巴菲特仍然表示，不预测利率，芒格和他将投资建立在重要性和可预测两大基础上，利率虽然重要，但是不可预测。

彼得·林奇也说过，根本没有任何人能够提前预测未来利率变化、宏观经济趋势以及股票走势，不要理会任何对未来利率、宏观经济和股市的预测，集中精力关注你投资的公司正在发生了什么变化。

当然，如果利率一个稳定区间的连续微小变动，可能影响并非惊天动地，但如果从一个区间比如10%左右，下跳到另一个区间如3%以下，还是非常值得关注的。这也是高善文观点刷屏的重要原因。

自从2005年入行以来，券商中国记者也曾看到过投资者对各种各样的宏观因素担忧，比如2008年的次贷危机和2020年初的新冠疫情，均有声音认为“带来的紧缩效应堪比1929年的大萧条”；在2016年和2018年的A股的下跌途中，人民币汇率的小幅贬值也让市场心惊肉跳，加速下跌……但回头看，这些恐慌时段恰恰是加仓良机。