国信期货：供需错配 油价下半年或继续上涨
主要结论
上半年原油期货价格单边上涨持续创新高。供需错配拉动了一季度油价的上涨行情：一方面OPEC+产油国采取克制增产的策略，另一方面欧美地区疫情控制良好，需求恢复较快。在较为宽松的货币政策大背景下，供应增量低于需求增量，推动了油价的震荡上涨。二季度，国际油价震荡中维持上涨格局。市场继续关注伊朗和美国重返伊核协议谈判，如果美国解除对伊朗制裁，估计每日将增加100-200万桶原油供应到全球市场。3-4月份印度疫情恶化仍然令市场担忧全球需求复苏进程延缓。欧洲、美国加速推进疫苗接种，美国和欧洲重新开放经济的迹象提振了石油市场气氛。6月份印度新增确诊人数也开始出现明显下降，印度原油需求有望回升。
展望下半年，全球原油供应端：7月份OPEC+月度会议可能会调整原油增产政策。考虑到全球疫情的不确定性较大，沙特倾向于适度增产，而俄罗斯倾向于正常增产，两种增产策略的差值在50万桶/天左右，短期对油市影响不大。但随着未来油价的进一步上涨，沙特的减产政策将会有质的调整，且众多产油国严格执行减产的有效性可能会大打折扣。此外，市场关注的美国原油产量，对于市场的供应端扰动很小。在目前油价的刺激下，美国大幅释放自身的原油产量，需要时间和政策的推动，年底增产量估计仅有50万桶/天。因此，油市话语权仍然高度集中于沙特等传统产油大国。如果沙特继续采取适度增产策略，伊朗原油没法释放，油价上涨动力和高度将超过市场预期。
原油需求端：下游终端产业已经走向主动补库存的末期，特别是目前原油强而化工弱的格局下，下游负反馈将会不断强化。此外，全球各大经济体走出疫情实现恢复的节奏是不一样的。从全球GDP的占比来看，欧美和亚太占比较大，其他地区比如中南美，非洲和中东占比较小，全球经济的恢复先快后慢，总量的边际改善对于油市的需求拉动是递减的。
技术面，美国WTI原油期货价格持续上涨创新高，表现强劲。中长期看，WTI原油期货价格或仍然有望上涨达到90-100美元/桶区间。SC主力合约下半年或有望重返600元/桶附近。
一、行情回顾
上半年原油期货价格单边上涨持续创新高。供需错配拉动了一季度油价的上涨行情：一方面OPEC+产油国采取克制增产的策略，另一方面欧美地区疫情控制良好，需求恢复较快。在较为宽松的货币政策大背景下，供应增量低于需求增量，推动了油价的震荡上涨。一季度，美国新任总统拜登团队执政后继续推出财政刺激政策，推动油价继续上涨。3-4月份由于疫苗接种进度缓慢，再加上传染力更强的病毒变种的传播，欧洲以及印度等地疫情再度蔓延恶化，部分区域重新采取封锁措施，一定程度阻碍了经济及能源需求的复苏步伐。但进入5月份，欧美地区出行限制放宽，印度疫情出现拐点，经济转好带动能源需求快速恢复，对油市形成强劲支撑。二季度，国际油价震荡中维持上涨格局。市场继续关注伊朗和美国重返伊核协议谈判，如果美国解除对伊朗制裁，估计每日将增加100-200万桶原油供应到全球市场。3-4月份印度疫情恶化仍然令市场担忧全球需求复苏进程延缓。欧洲、美国加速推进疫苗接种，美国和欧洲重新开放经济的迹象提振了石油市场气氛。随着美国机场的客流量创出新冠疫情以来最高水平，表明美国旅行复苏的同时也正在推动燃油消费。英国开始放松封锁措施并重启经济，将使原油需求进一步提高。美国经济数据强劲，部分抵消了投资者对伊朗原油供应可能增加的担忧。美国劳工部数据显示，截止5月22日当周，美国初请失业金人数40.6万人，实现连续五周减少，续创2020年3月14日当周以来最低值。美国疫情防控放宽，美国汽油需求和馏分油需求量继续增长，汽油需求高于比去年平均水平高4%，而航煤需求四周平均比去年同期高一倍。美国进入夏季驾车高峰季节，这一季节从5月底美国阵亡将士纪念日的长假期开始到9月初美国劳工节结束，通常被认为是美国汽油需求高峰期。在夏季美国驾车旅行高峰季节，美国汽油需求还将增长。6月份，北美和欧洲不少地区公路运输正在恢复到疫情大流行前的水平，航空运输也在增加。担心需求增长速度超过供应增长。国际油价继续上涨。七国集团表示将维持长期经济刺激计划、尽快实现经济复苏也提振了市场。6月份印度新增确诊人数也开始出现明显下降，印度原油需求有望回升。在大规模的财政刺激背景下，经济增长伴随着高通胀风险，令市场关于美联储对缩债、加息等时间节点提前的预期加重，美元的波动也加剧了油市的波动性。6月17日，美联储维持基准利率及购债计划不变，但美联储主席杰罗姆·鲍威尔在新闻发布会上表示，官员们已经开始讨论缩减购债计划。美联储释放货币政策紧缩信号，导致美元指数走强，令油价短暂出现回调。但是后来美联储再次释放维持宽松货币政策信号，油价又恢复上涨。
图：原油主力合约走势
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数据来源：博易大师 国信期货
二、原油供需情况分析
1、全球原油供需
由于汽油消费飙升引领全球需求复苏，欧佩克及其减产同盟国可能在7月后继续增加产量。随着西方国家放松限制措施，全球石油需求的复苏预计将加速，到年底日均需求将达到9800万桶，目前每日9400万桶的石油需求量。
高盛认为，随着全球能源需求复苏速度超过欧佩克及其减产同盟国限制产量速度、页岩油产量受限以及伊朗因素的影响，油价的反弹之势将会比此前预期来得更早且幅度更大。摩根大通预测，2021年12月石油需求将达到2019年水平，但预计航煤需求将在2022年5月前才能完全恢复。摩根大通认为，在两大因素推动下，国际油价仍有5-10美元小幅上涨的空间。首先，随着全球经济从新冠疫情的打击中复苏，石油需求将逐步回升。其次，预计欧佩克及其减产同盟国仍将保持相对有限的供应。标准普尔全球分析公司数据显示，去年石油需求日均9310万桶，比前年下降近9%。普氏分析师预计，到今年第四季度，全球石油日均需求将达到每天1.026亿桶，为2019年第四季度以来的最高水平，当时日均需求为1.039亿桶。
国际能源署认为，全球对原油的需求将在明年年底前恢复到疫情前高点，但新兴经济体新冠病毒疫苗接种状况不佳，有可能使得疫情结束的日期变得更加遥远。尽管国际能源署预计2022年最后一个季度全球石油需求将自2019年年底以来首次达到1.006亿桶，但该机构同时大幅度下调了对今年下半年需求复苏的预测。国际能源署表示，由于巴西、印度和马来西亚等相对较贫穷国家疫苗接种进展缓慢，今年最后两个季度全球原油日均需求将比上次预测的约低30万桶。全球范围内的疫苗分发不均意味著这种情况可能在2021年下半年和2022年持续存在，除非疫苗配发的情况得到改善。
图：全球石油供需
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数据来源：卓创资讯 美国能源信息署 国信期货
图：OPEC原油产量（千桶/日）
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数据来源：卓创资讯 国信期货
美国能源信息署估计，5月份欧佩克原油日均产量2546万桶，比4月份日均增加了44万桶，其中沙特阿拉伯原油日产量848万桶，激增了33万桶；阿联酋和科威特原油日产量分别增加了3万桶。尽管欧佩克及其减产同盟国在新的协议中逐步增加产量，但是参与协议的欧佩克多数成员国5月份原油日产量基本上稳定或者略有波动。豁免减产义务的委内瑞拉和利比亚原油日产量分别增加了5万桶和4万桶，委内瑞拉5月份原油日产量54万桶，远低于受到美国制裁之前的每日200多万桶的原油日产量。利比亚原油日产量却是恢复到接近年内高点118万桶，而在去年同期，该国原油日产量只有8万桶。伊朗5月份原油日产量稳定在245万桶，今年以来增加了25%。伊拉克原油日产量维持在400万桶，今年以来增加了14万桶。尼日利亚原油日产量132万桶，比前月日均增加了2万桶。
图：沙特原油产量（千桶/日）
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数据来源：WIND 国信期货
伊朗是欧佩克重要的成员国，曾经为世界第四大石油出口国和欧佩克第二大石油出口国。当前伊朗在欧佩克减产协议中取得豁免权，其原油产量不受减产协议限制。然而，尽管美伊就美国重返伊核协议谈判取得进展，但是由于美伊双方分歧严重，最终达成一致还有不确定性，石油市场稳定是相对的，波动是绝对的，油价涨跌仍然难测。市场继续关注美国与伊朗就返回伊核协议进行的会谈。从欧佩克在过去的5月份产量情况来看，增产的国家就是沙特，当然，沙特增产是按照计划来的，这符合当初欧佩克会议的决定。此外，其他的国家产量情况相对变动较小，伊朗和委内瑞拉在稳定的增产，这与美国放松对其制裁有关。
图：伊朗和委内瑞拉原油产量（千桶/日）
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数据来源：卓创资讯 国信期货
通用电气公司的油田服务机构贝克休斯公布的数据显示，截止6月25日的一周，美国在线钻探油井数量372座，比前周减少1座；比去年同期增加184座。随着油价上涨至2018年10月份以来最高，一些石油开发企业重启油气生产，美国活跃油气钻井平台已经连续11个月增加。今年第二季度，美国活跃油气钻井平台增加了53座，为三个季度连续增长，但是增幅有所减缓。不包括天然气钻井平台在内的美国石油活跃钻井平台10月份增加13座，为连续第10个月增加，第二季度累计增加48座，为连续第三个季度增加。受生产活动回升以及油价跳涨推动，美国达拉斯联邦储备银行调查的美国能源企业高管们对市场前景乐观。达拉斯联储调查的高管称，石油和天然气生产商正在项目上投入更多资金，预计明年还会再次提高金额。截止6月18日当周，美国原油日均产量1110万桶，比前周日均产量减少10万桶，比去年同期日均产量增加10万桶；截止6月18日的四周，美国原油日均产量1102.5万桶，比去年同期高0.7%。
图：美国原油产量（千桶/日）
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数据来源：WIND 国信期货
图：美国新增钻井数
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数据来源：WIND 国信期货
美国汽油需求增加而馏分油需求量下降。美国能源信息署数据显示，截止2021年6月18日的四周，美国成品油需求总量平均每天1954.4万桶，比去年同期高14.5%；车用汽油需求四周日均量910.6万桶，比去年同期高14.1%；馏份油需求四周日均数387.7万桶，比去年同期高18.9%；煤油型航空燃料需求四周日均数比去年同期高97.5%。单周需求中，美国石油需求总量日均2075.1万桶，比前一周高18.0万桶；其中美国汽油日需求量944万桶，比前一周高8万桶；馏分油日均需求量394.7万桶，比前一周日均低38.9万桶。
美国能源信息署数据显示，截止6月18日当周，美国原油库存量4.5906亿桶，比前一周下降761万桶；美国汽油库存总量2.4005亿桶，比前一周下降293万桶；馏分油库存量为1.37945亿桶，比前一周增长175万桶。原油库存比去年同期低15.1%；比过去五年同期低6%；汽油库存比去年同期低5.98%；比过去五年同期低约1%；馏分油库存比去年同期低21.05%，比过去五年同期低4%。
图：美国原油总库存（千桶/日）
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数据来源：WIND 国信期货
图：美国能源信息署公布的美国原油库存每周增减数据
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数据来源：WIND 国信期货
7月份OPEC+月度会议可能会调整原油增产政策。考虑到全球疫情的不确定性较大，沙特倾向于适度增产，而俄罗斯倾向于正常增产，两种增产策略的差值在50万桶/天左右，短期对油市影响不大。但随着未来油价的进一步上涨，沙特的减产政策将会有质的调整，且众多产油国严格执行减产的有效性可能会大打折扣。此外，市场关注的美国原油产量，对于市场的供应端扰动很小。在目前油价的刺激下，美国大幅释放自身的原油产量，需要时间和政策的推动，年底增产量估计仅有50万桶/天。因此，油市话语权仍然高度集中于沙特等传统产油大国。如果沙特继续采取适度增产策略，伊朗原油没法释放，油价上涨动力和高度将超过市场预期。原油需求端：下游终端产业已经走向主动补库存的末期，特别是目前原油强而化工弱的格局下，下游负反馈将会不断强化。此外，全球各大经济体走出疫情实现恢复的节奏是不一样的。从全球GDP的占比来看，欧美和亚太占比较大，其他地区比如中南美，非洲和中东占比较小，全球经济的恢复先快后慢，总量的边际改善对于油市的需求拉动是递减的。
2、我国原油供需
我国是世界上最大的石油进口国，我国经济强劲复苏意味着对能源需求将增加。国家统计局公布一季度主要数据显示，初步核算，一季度国内生产总值249310亿元，按可比价格计算，同比增长18.3%，比2020年四季度环比增长0.6%；比2019年一季度增长10.3%，为消除去年基数较低对同比增速的影响、采用以2019年同期数为基期计算的两年平均增速为5.0%。
2021年5月份我国原油产量达到1703万吨，同比增长3.5%；2021年1-5月原油累计产量达到8265万吨，累计同比增长2.2%。
图：中国原油月度累计产量（万吨）
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数据来源：WIND 国信期货
我国原油消费量有近70%需要通过国际市场进口，海关总署数据显示，2021年5月中国原油进口量4097万吨。2021年1-5月中国原油进口量合计55054万吨，较去年同期增长2.3%。
图：中国原油月度进口量（万吨）
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数据来源：WIND 国信期货
图：中国原油累计进口量（万吨）
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数据来源：WIND 国信期货
今年一季度虽然原油进口保持较快增长，但是一季度我国GDP增速更快，反映出对原油需求增长也比较快。4-5月份我国原油月度进口量环比下降，交易所原油库存同步出现减少。截至2021年6月25日交易所原油库存下降至14022000桶。
图：INE原油注册仓单
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数据来源：INE 国信期货
三、美国原油开采成本及中东主要产油国财政盈亏平衡点
美国页岩油各产区原油开采成本基本保持在40-50美元/桶区间，今年2月份开采成本有所上升。今年2月份美国原油平均开采成本上升至49美元/桶，3月份平均开采成本为42美元/桶。4月份平均开采成本为44美元/桶。
图：美国各主要页岩油产区开采成本
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数据来源：BLOOMBERG 国信期货
中东主要产油国原油开采成本很低，基本保持在大约10美元/桶，但是这些国家经济结构单一，严重依赖原油出口创汇来维持国内的财政收支平衡。为了实现2020年财政收支平衡，预计沙特原油出口价格需要达到78美元/桶，科威特、卡塔尔则需要原油出口达到大概50美元/桶。故当国际原油价格太低时，这些原油主产国有很强的动力进行联合减产，通过统一行动达到减产保价的目的。
图：海湾国家财政平衡点原油价格
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数据来源：BLOOMBERG 国信期货
四、技术分析
技术面，美国WTI原油期货价格持续上涨创新高，表现强劲。中长期看，WTI原油期货价格或仍然有望上涨达到90-100美元/桶区间。SC主力合约下半年或有望重返600元/桶附近。
图：美国WTI原油期货连续合约周线图
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数据来源：博易大师 国信期货
国信期货 范春华
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责任编辑：宋鹏
