中金：港股市场有望逐步企稳

来源：中金策略

市场有望逐步企稳

——海外中资股周报（2021年7月26日~8月1日）

报告发布时间： 2021年08月01日

摘要

受监管政策担忧情绪影响，上周海外中资股市场出现恐慌性抛售。政策不确定性，尤其是在民营教育校外培训方面监管超预期令投资者感到担忧，成为上周港股遭到大幅抛售的直接催化剂。与此同时，有关美国可能会限制中国投资的担忧情绪和南向资金大幅流出推波助澜，进一步加剧了市场的抛售力度。

从技术层面和短期角度来看，我们认为上周的抛售行情可能已经计入了较多的恐慌情绪，因此市场可能逐步进入“布局区”，主要是基于以下三点观察：1）短期市场情绪呈现出一定的恐慌迹象；2）监管层上周三传递积极信号，安抚市场恐慌情绪；3）资金面上，上周海外资金整体仍呈现净流入趋势（以被动资金为主），并未出现市场所担心的大幅流出。因此，虽然监管风险可能延续进而造成短期波动，但我们认为长线投资者在近期市场抛售后可能会发现投资机会。

国内宏观层面，上周五中央政治局召开会议分析年中经济形势，指出“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。会议强调需要采取逆周期性措施推动经济增长。7月PMI从6月份的50.9降至50.4也表明内需和出口增速出现放缓，而成本仍然居高不下。长海外方面，7月FOMC会议表明美联储开始在为接下来逐渐暗示减量进行预热。

投资建议上，考虑到近期市场已经遭遇抛售，我们认为长期和短期均存在一定机会。短期来看，由于近期过度抛售，估值定价明显具有吸引力的板块将出现逢低买进机会，投资者有望从中受益。科技板块部分龙头个股估值已经降至历史区间的底部，而医疗保健和消费板块龙头企业尽管面临的监管风险相对较小，但其股价仍然出现大幅调整。长期来看，我们认为中国产业和消费升级趋势将保持不变，两大趋势中的核心板块，如电动汽车产业链、新能源、先进制造及消费和医疗保健两大板块中龙头企业，将存在大量战略性机会。

市场回顾：由于海外市场再度出现波动、特别是监管风险持续增加，上周海外中资股市场再度遭受打击，成长板块承压。整体来看，恒生科技指数领跌，大幅下挫4.6%，MSCI中国指数、恒生国企指数和恒生指数分别下跌3.7%、3.1%和2.4%。板块方面，多数板块走低，其中成长板块领跌。

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市场走势回顾：受监管政策担忧情绪影响，上周海外中资股市场出现恐慌性抛售，甚至波及到了A股和人民币汇率。教育和互联网板块首当其冲大幅下挫，其它行业也未能在抛售中幸免。整体来看，MSCI中国指数大跌6.1%，成为2月份以来表现最差的单周之一。恒生科技指数更是骤跌7.0%，回吐了2020年6月中旬以来的大部分涨幅。此外，恒生指数大跌5.0%，恒生国企指数下挫6.2%，接近疫情期间低点。板块方面，房地产、日常消费和传媒娱乐板块领跌，其跌幅分别达到15.0%、10.0%和8.5%。

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市场前景展望：恐慌性情绪叠加南向资金大幅流出加大了市场的下行压力。政策不确定性，尤其是在民营教育校外培训方面监管超预期令投资者感到担忧，成为上周港股遭到大幅抛售的直接催化剂，在此背景下，教育、互联网等新经济板块普遍回调。成长股集中的恒生科技指数在三个交易中跌幅一度高达17%，腾讯和阿里巴巴等龙头科技标的估值也降至历史低位。此外，投资者也担心监管政策可能很快涉及到其它行业，因此恐慌情绪也蔓延至其它板块和整体市场，拖累香港整体和A股市场普遍回调。与此同时，有关美国可能会限制中国投资的担忧情绪和南向资金大幅流出推波助澜，进一步加剧了市场的抛售力度。以南向资金为例，上周持续流出，周度和7月份累计流出规模分别高达227亿元和530亿元，均创出港股通开通以来最高纪录，这在一定程度上凸显出投资者投资情绪的变化。

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不过，尽管监管不确定性仍可能持续进而带来波动，但我们认为从技术层面和短期角度来看，上周的抛售行情可能已经计入了较多的恐慌情绪，因此市场可能逐步进入“布局区”，主要是基于以下三点观察：1）短期市场情绪呈现出恐慌迹象，例如上周二香港主板市场成交额上升至有史以来最高水平，卖空交易攀升，MSCI中国指数股息率超过10年期中国国债收益率，等等；2）监管层上周三传递积极信号，安抚市场恐慌情绪。监管机构指出近期政策具有针对性，而并非试图打击其它行业，同时重申中国吸引外资的立场不变；3）资金面上，目前看市场对海外资金撤离的担心可能也有些过多，上周海外资金整体仍呈现净流入趋势（以被动资金为主），并未出现市场所担心的大幅流出。因此，虽然监管风险可能延续进而造成短期波动，但我们认为长线投资者在近期市场抛售后可能会发现投资机会。随着恐慌情绪缓解，市场可能也获得一定短期支撑。

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宏观层面，上周五中央政治局召开会议分析年中经济形势，指出“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。会议强调需要采取逆周期性措施推动经济增长。7月份PMI从6月份的50.9降至50.4也表明内需和出口增速出现放缓，而成本仍然居高不下。长期政策方面，政治局会议强调坚持供给侧结构性改革及追求高质量发展。

海外方面，7月份FOMC会议表明美联储开始在为接下来逐渐暗示减量进行预热，美国经济已经在朝着美联储的政策目标方面取得了一些进展。我们在2021年下半年投资展望报告中指出，美联储减量可能会对海外中资股市场中的海外资金产生边际性影响，但只是影响海外资金流动的诸多因素之一，基本面仍然是主导。另外，上周美国证券交易委员会宣布将提高对赴美上市的中国企业的信息披露要求，我们认为此举短期直接影响有限，但将进一步提升香港作为中国新经济企业上市地的吸引力。

投资建议上，考虑到近期市场已经遭遇抛售，我们认为长期和短期均存在一定机会。短期来看，由于近期过度抛售，估值定价明显具有吸引力的板块将出现逢低买进机会，投资者有望从中受益。科技板块部分龙头个股估值已经降至历史区间的底部，而医疗保健和消费板块龙头企业尽管面临的监管风险相对较小，但其股价仍然出现大幅调整。长期来看，我们认为中国产业和消费升级趋势将保持不变，两大趋势中的核心板块，如电动汽车产业链、新能源、先进制造及消费和医疗保健两大板块中龙头企业，将存在大量战略性机会。我们认为，投资者可能也会受益于国货消费品牌、尤其是国内服装和美妆品牌的长期崛起。

具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括:

1）宏观：物价压力下7月份制造业PMI出现放缓。具体来看，7月份制造业PMI从6月份的50.9降至50.4。其中，新订单分项指数下降0.6个百分点至50.9，新出口订单指数进一步下滑至收缩区间，下降0.4个百分点至47.7，表明中国制造业活动出现边际性放缓，国内外需求疲弱的态势。另一方面，材料价格分项指数月度环比上升1.7个百分点，表明价格持续处于高位。与此同时，规模以上工业企业净利润增速出现放缓。具体来看，6月规模以上工业企业净利润增长由5月的83.4%放缓至66.9%。下游行业利润继续面临上游成本上升带来的压力。

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2）政策：政治局会议强调要稳住经济增长节奏和推动高质量发展。上周五，中央政治局召开会议分析年中经济形势，指出 “国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”，表明下半年的政策重心之一，是要稳住经济增长节奏。另外，此次会议提到要实施积极的财政政策和稳健的货币政策，将其作为推动经济增长的周期性举措。

长期政策方面，政治局会议强调坚持供给侧结构性改革及追求高质量发展。关于政策方向问题，会议提出要加快发展新能源汽车、畅通县乡村电子商务体系和快递物流配送体系、强化科技创新和产业链供应链韧性、要统筹有序做好碳达峰、碳中和工作、落实财政金融风险处置机制、完善企业境外上市监管制度。

3）针对赴美上市企业新的信息披露要求可能会进一步提升香港作为中国企业上市地区的吸引力。美国证券交易委员会宣布将加大对赴美上市中国企业的审查力度，要求在提交IPO申请时披露更多信息。美国证券交易委员会主席Gary Gensler指出许多中国企业在海外市场融资时经常使用的VIE结构存在一定的风险。我们认为美国监管力度加强以及赴美IPO门槛提高可能会推动中国企业选择到香港上市。自2018年以来，中国持续推动香港成为国内新经济企业的融资枢纽，鼓励在美上市的中国企业回归香港上市。到目前为止，包括阿里巴巴、百度和京东在内的13家在美国上市的中国企业已经成功完成在香港二次上市。

4）南向资金大规模流出，而海外资金连续48周保持流入势头。在极端市场波动背景下，上周南向资金流出规模攀升，日均流出资金达到54亿港元，与此前一周的35亿港元相比流出速度加快。其中，上周三南向资金流出总量攀升至133亿港元，创出2月中旬以来单日最高纪录。与此同时，从我们跟踪的EPFR数据来看，海外资金连续第48周持续流入海外中资股市场。虽然海外主动型基金流出规模达到2.4亿美元，但被动型基金流入总量高达11.2亿美元，大大抵消了海外主动型基金流出带来的影响。尽管上述数据仅涵盖了部分海外机构的资金流动情况（例如，养老基金、保险机构和对冲基金的资金流动情况未包含在内），但我们认为市场对海外资金陆续撤离中国市场的担忧可能有些过度。

投资建议：在近期市场出现抛售后，我们认为随着恐慌情绪缓解市场将获得短期支撑。对于遭遇过度抛售而估值仍然具有吸引力的部分板块，例如医疗保健和部分科技巨头，投资者可以针对其潜在反弹行情进行布局。长期来看，我们建议关注中国长期趋势，例如产业升级和消费升级以及国货消费品牌的崛起。我们认为，电动汽车产业链、新能源、先进制造以及消费和医疗保健两大板块中的龙头企业将受益于中国经济的长期增长。

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重点关注事件：1）海外疫情与疫苗接种进度；2）监管政策变化；3）国内外货币政策立场的转变；4）中美关系。

责任编辑：陈志杰