国泰君安期货：股指托底信号渐明 期指震荡慢涨

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原标题：股指：托底信号渐明 期指震荡慢涨 来源：文华财经

征稿（作者：国泰君安期货 毛磊）--二季度以来，A股市场出现两个显著变化。其一是科技成长板块开始出现超额受益，诸如新能源、芯片等板块的表现出现强者恒强走势。其二是政策对市场的影响边际变得更大。投资者对监管出台政策的担忧在加大。在这种情况下，一方面指数之间走势出现更大的分化；另一方面由于政策出台落地的时点往往不可预期，因此超预期的政策突发落地之际，行情的波动也由之加大。

下半年经济下行压力进一步增大

今年上半年经济的核心驱动来自于高增的出口和超预期的房地产投资。但是下半年看，这两大驱动都有减弱的压力。目前，出口新订单PMI已连续4个月回落，并出去50的荣枯线下方。下半年海外经济体生产的修复，以及海外财政刺激效应的减弱，将降低对中国出口的需求。地产投资方面，受土地供应减少，地产去金融化的影响，预计下半年地产新开工将进一步出现负增长，地产投资增速或从目前的7%的水平进一步回落。下半年经济两大动能减弱，下行压力加大，展望明年，亦难以找到显著的逆势驱动力，当前亟待有力的逆周期调控措施对冲明显的下行压力。

政治局会议：确认宽松周期开启

7月，央行超预期宣布降准，市场开始对后期政策宽松预期有所升温。随后在730政治局会议上，高层提到”统筹做好今明两年宏观政策衔接“，积极的财政政策要提升政策效能。释放了更明确的稳增长信号。实际上今年上半年政策主要以防风险为主，逆周期托底力度显著降低。例如，今年上半年新增专项债券累计发行10143 亿元，完成全年额度的27.7%左右，落后于前两年60%左右的进度水平。后期来看，预计下半年专项债发行节奏将加快，专项债发行节奏将后移将加强下半年基建的支撑作用。

从财政的支出结构方面看，今年上半年，“保民生”是财政运行的基石，民生类支出方面，社保就业、卫生健康累计同比分别为8.2%、3.8%；而偏基建投资的城乡社区、交通运输、农林水三项基建类增速分别为-2.3%、-3.3%，-8.1%，远低于民生领域支出。而在政治局会议释放更明确的稳增长信号后，预计下半年基建链条有望发力，这也导致政治局会议后一些沉寂已久的基建上市公司出现大幅上涨。

对期指走势而言，宽松预期抬头，一方面有利于打开利率下行空间的预期，对白马蓝筹等资金成本敏感型个股有较大利多支撑。另一方面政策托底推动经济预期改善，将增加周期板块的吸引力。整体上，政策边际向托底方向倾斜，将增加IF及IH品种表现。

政治局会议促提质：IC有望延续强势

730政治局会议，相较过去在产业政策上有了更多论述要求。例如特别提到了新能源汽车，对于稳供应链，制造业专精特新行业，也将给予政策扶持。近来我们可以明显感受到，政策变化对股价变动的剧烈影响。7月从教育领域开始，”双减“政策使得中概教育股暴跌。随后市场对于地产、互联网平台型企业、医疗行业受政策打压的忧虑增加，使得相关板块调整幅度加大。而此次政治局会议上对科技、成长、新能源行业的支持表述，将降低科技成长板块的风险溢价，使得相关板块出现强者恒强格局。

另一方面，虽然利率下行有望改善白马蓝筹的相对吸引力，但政治局会议对于地产依然保持了高压调控态势。因此地产板块以及部分依赖于地产的商业银行板块，乃至一些基本面较弱的保险包括，走势仍将相对疲弱。

总结而言，从政策角度总基调来看，730政治局会议明确了稳健偏松的货币政策和积极的财政政策，对冲潜在的经济下行压力，但对地产依然处于高压状态。

借鉴：过去科技成长行情的起步与终结

当前一些投资者对于始终处于强势的新能源、芯片板块恐高心理较浓。原因在于，例如经过上半年的暴涨之后，其估值处于几百倍的水平。相比较而言，一些跌跌不休的银行、保险、家电的估值十分低廉。回顾过去我们发现，事实上，历史上这种季度分化行情也曾经出现过，并且基本面背景也高度相似，即2008年四万亿刺激后，2009年年中开始政策出现收紧，2010年一度被称为史上最严地产调控之年；海外美联储在2010年开始退出QE1。在流动性环境收紧和地产调控的大环境下，当时的大金融+地产表现也弱于大势，而2010年6月8日，苹果发布Iphone4，标志智能手机时代到来。消费电子进入新一轮科技创新周期，从2010年起全球智能手机出货量连续多年保持高增速，符合社会发展趋势的科技成长板块自然成为资金蜂拥配置的对象。

对机构来说，业绩增速优势在哪里，配置就偏向哪里，超额收益就出现在那里。回顾2010年科技成长板块的牛市为何走向终结，我们看到，在2011年以后，2010年涨势最好的一些上市公司的业绩出现显著回落，业绩超额优势不在，因此股价也开始被打回原型。加上2011年开始因通胀高企，央行开始加息加准，宏观流动性环境全面收紧，无论是科技成长抑或是低估值白马股，走势均偏弱，出现泥沙俱下的局面。而由于2010年科技成长涨势更大，在股价回落阶段，回落幅度较低估值价值股更大。因此，今年在宏观环境没有出现大风险情况下，我们认为一旦后期业绩表现低于预期，则科技成长行情或暂时告歇，注意关注科技板块品种的三季报预期。

市场底部已现，但上行步履将蹒跚

整体上，730政治局会议确立了下半年政策面偏暖基调，加上当前股指整体点位处于偏低水平，指数更易上而难下。我们倾向于认为指数当前处于底部区域。不过，相比于过去指数齐头并进式的同涨同跌，目前市场基本面呈现分化。符合政策导向的部分科技、成长板块有望强者恒强，因此对IC相对更为利多。而目前地产领域仍将处于高压态势，大金融+地产的逻辑链条仍有利空影响。此外，市场对于政策在医疗、互联网领域的调控仍有担忧的空间，故整体上预期IH、IF走势仍更为偏弱。在面对政策不确定性的环境下，预计在底部渐明的情况下，期指走势将出现进二退一，缓慢上行的走势。

作者简介：毛磊，国泰君安期货金融衍生品研究所高级研究员。主要从事宏观研究及股指期货大势研判工作。擅长从国内外宏观基本面入手来寻找投资方向，通过分析影响期指的价值内及价值外因素，判断未来走势。

责任编辑：石莫言