和睦家医院二度私有化 复星两进宫难成“赢家”

投资研报

8000亿市值的热门大牛股，机构高呼还能涨7000亿！看涨空间近80%！原因曝光

氢燃料电池推广加速，“质子交换膜”百亿市场横空出世！“需求放量+国产替代加速”背景下，这些氟化工龙头有望实现高端突破（名单）

前沿技术突破，千亿锂电池市场迎来大变局？安全性、成本优势显著，铜价上涨背景下，电镀铜/铝箔加速渗透可期，这些电池巨头正疯狂扩产

机构强烈推荐6股：这家公司盈利能力远高于同行，毛利率提升明显，行业地位稳固，看涨空间100%

来源：环球老虎财经app2014年被复星联合TPG从美股私有化；2019年被“新风系”接盘；同年再次美股上市；2021年被“新风系”私有化。从一连串的运作来看，和睦家变成资本交易的“物品”。而在这场资本交易中，复星成为最后的“赢家”。”

和睦家又一次被资本私有化了。

8月5日，复星医药公告称，公司控股子公司复星实业所投资的企业New Frontier Health Corporation（以下简称NFH或新风医疗）拟通过合并进行私有化并从纽交所退市。其中，复星实业以置换股份的方式参与本次私有化交易。

新风医疗是国内高端医院和睦家的运营方。此次和睦家将由新风天域集团及其关联投资实体、维梧资本、复星医药、华平投资、高盛资产以及其他若干投资者等“买方财团”拥有。

{image=1}

{image=2}

（来源于网络）

对于和睦家而言，这已经是其第二回私有化了，距离其二次登陆美股才不过一年多。

资本的耐心在和睦家身上“只不过”一年。而此次私有化后，不知和睦家的“命运”走向何方，依旧会被摆上“交易台”供资本套利交易吗？

1 “新风系”接盘和睦家一年后，宣布美股私有化

和睦家与复星医药“联姻”10年后最终选择了放手。

2019年7月30日，复星医药发布公告称控股的复星实业将与TPG（德太投资）在内的原和睦家其他几名股东联合向新风天域出售其所持有的全部和睦家股权。

本次复星转让对价约为5.23亿美元，其中约4.3亿美元由新风天域以现金支付，另9400万美元将用于认购新风天域6.62%的股份。由此，复星医药将持有新风天域940万股股份以参与新风天域对和睦家的运营。

据了解，复星医药与TPG联合持有和睦家医疗约84%的股份，双方各自持股约42%。和睦家的其他股东持股和睦家约16%，它们包括Plenteous Flair Limited、和睦家管理层。

交易完成后，新风天域将100%持股和睦家。新风天域公司将更名为“新风医疗集团”，和睦家再次在美上市，估值约为14.4亿美元（约合99亿元）。

与此同时，新风天域公司董事长梁锦松将担任新风医疗集团董事长，复星医药董事长陈启宇将担任联席董事长，和睦家创始人及首席执行官李碧菁将担任首席执行官。

新风天域是谁？为何有如此大的能量从复星和TPG的手中“接盘”和睦家的股权。

资料显示，新风天域成立于2018年3月，由梁锦松、吴启楠共同创立，2018年6月在纽交所上市，是一家SPAC公司。

梁锦松不仅是新风天域的董事长、联合创始人之一，同时还是香港前财政司司长、前黑石集团大中华区主席、香港南丰集团行政总裁。吴启楠是黑石集团的董事总经理，负责黑石大中华区私募投资业务。

从人员履历来看，新风天域集团的成员大多有黑石、IDG资本等私募背景。这也就不难解释复星与新风的“联姻”了。

值得注意的是，为收购和睦家医疗，除了2018年募资的4.78亿美元，新风天域还向维梧资本（Vivo Capital）、南丰集团等投资者募资7.11亿美元。

交易完成后，新风天域也改名为新风医疗集团（NFH），股权结构为：维梧资本持股10.56%，梁锦松、吴启楠及新风天域集团合计持股9.02%，复星实业持股6.62%，和睦家管理层持股4.58%，其他股东持股69.23%。

资本最喜欢做的就是低价买入，高价卖出，所有前后参与的资本都赚钱，独留二级市场的投资者站岗。

但剧本似乎并没有按照他们的走法，而是在完成交易后，新风医疗股价开始不断下滑，尤其是在2020年，遭遇了疫情的洗礼，股价开始崩盘，最低跌到7美元，市值仅9亿美元出头，这与SPAC借壳后公司估值相距甚远。

和睦家的股价在疲软了一年多后，估值仍未回到收购价。此前进来的资本是为了获利来的，如今反被套，着实有点“超预期”。

在股价一蹶不振之际，2021年2月，新风医疗释放出启动“私有化要约”的消息。而这距离和睦家上市才1年的时间，要约成功后，和睦家将成为7年内二次从美股退市的医院。

彼时市场上多数观点认为，美股市场对和睦家价值的低估是其中一个原因。

此前新风医疗总裁吴启楠2020年8月27日在与分析师举行的业绩电话会议上表示，新风医疗讨论了香港第二上市计划，并与监管机构进行了初步沟通。他还提到可能于2021年在香港进行第二上市。

受私有化消息刺激，2月8--10日新风医疗连续三天大涨，股价最高达11美元，目前股价仍在11美元左右，市值14.8亿美元，与当初的收购估值相当。

如按HoldCo普通股认购价为12美元/股测算，预计紧随本次私有化交易完成，HoldCo共计发行1.37亿股普通股。

交易完成后，新投资人的股权占比为47.7%，而复星实业占比下滑至6.9%。

{image=3}

{image=4}

{image=5}

图片来源：复星公告

2 收购--上市--私有化的“组合拳”中，复星成为最后的“赢家”

当初参与投资的新风天域、维梧资本（Vivo Capital）、南丰集团没有想到“解套”是通过私有化。而在这套收购--上市--私有化的“组合拳”中，复星俨然是最后的“赢家”。

复星与和睦家的往事还得回溯至2009年。

1994年，和睦家的母公司美中互利在美国纳斯达克成功上市，美中互利起初只是进口医疗器械的代理商，并不涉及医疗服务。但公司创始人李碧菁于1997年在北京成立了第一所和睦家医院。

2009年11月，复星医药全资子公司复星实业在纳斯达克开始收购和睦家母公司美中互利的股票，最终收购了美中互利11.18%的股份。

2014年2月，复星医药公告称，和睦家母公司美中互利已与买方财团达成合并协议，买方财团由一家私募股权基金TPG、复星医药及美中互利现有股东组成。交易的权益价值约为3.69亿美元，预计交易将于2014年下半年完成。

同年4月，有第三方表示愿意以每股23美元收购该公司。而复星医药也加价为每股24.5美元。这一价格，相比私有化谈判末期的19.5美元上浮了25%。

最终，和睦家母公司美中互利接受了复星医药私有化新方案，以4.5亿美元的价格成功私有化美中互利，完成退市。

可惜好景不长，当初溢价收购的和睦家一直处于投入期，并没有给复星带来可观的利润，甚至一度“拖后腿”。

复星医药在2018年的年报中表示：“医疗服务业务净利润同比减少主要是由于报告期内联营企业和睦家医院在上海浦东、广州及北京新院建设的前期投入导致当年经营亏损扩大。”

投入足够多，但是久久不见成效，这是让资本没有想到的，或许是因为短时间内和睦家仍然难以产生可观的效益。

2019年7月，新风系带着它的资本出现在复星面前，两者各取所需，新风有壳但是没有资产，复星有资产但是没有很好的变现途径，两者一拍即合。新风系给了复星4.3亿美元现金和价值9400万美元新风天域6.62%的股份。

相较2009年开始以现金在纳斯达克收购股份，并于2014年参与私有化。二者按2014年估价耗资约3亿美元，复星医药通过对和睦家的转卖将获得收益约2.2亿美元。

既拿到了现金又拿到了上市公司的股权，复星的这笔买卖看着“划算”。

可是谁也想不到，这笔上市公司的股权还没来得及变现就要被私有化。不过，相对于新风系和维梧资本需要靠着私有化“解套”，复星早已收回成本，此次的私有化同样是以置换股份的方式参与本次私有化交易。

如此看来，最后的“赢家”只剩复星。

3 资本能做好医院这门“慢生意”吗？

医院发展的慢节奏，与需要故事和想象空间的资本市场，仿佛是一种天生的矛盾。表面亏损的和睦家，在新风系管理层眼里，却成了一个香饽饽，愿意高价收购上市。

和睦家作为中国第一家外资医院，其为人所熟知的便是高昂的诊疗费用，一个挂号费动则1000以上，这在普通人看来高不可攀。尤其是在以公立医院为主，人均GDP仅1万美元左右的中国。

高昂的定价也注定了和睦家主做富人的生意。此外，和睦家与其它私利医院专注于专科医院不同，更加执着于“全科医院”。

全科医院和扩张必然带来支出成本的不断攀升。这点从和睦家的投资活动支出可以看出，从2016年至2018年投资从1.12亿元增长至5.35亿元，主要用于购买医疗耗材和软件许可证、开发在营7家医院的医疗设施和在建医院的新设施。 在医院数量方面，同为“专科医院”的上市医疗企业爱尔眼科在国内医院数量近400家，远超和睦家。

在不断的扩张中，和睦家的亏损也在不断扩大。2018年和睦家实现营收20.6亿元，净利为亏损1.76亿；2020年实现收入22.61亿元，亏损5.32亿元。

资本不仅涌入和睦家，还涌入其它民营医院。其中对标“和睦家”的北京高端私立医院明德医院也得到资本的青睐。

2011年，胡祖六的春华资本投资1亿元参与明德医院A轮。2012年，一家面积达1.5万平方米的国际化高端综合医院，在北京市朝阳区成立。

胡祖六投资明德医院后，明德医院仍旧继续亏损。根据京东方A的收购公告，明德医院2012年至2015年5月从未盈利，分别亏损5625万、5321万、4555万、2253万（2015年1至5月）。

资本嘴上说着做时间的朋友，但在利益面前身体却很诚实。而医疗作为一门“慢生意”，需要长时间的投入并面临巨额的亏损，这对于资本而言，或许并不性感。

而和睦家就是典型，在资本家手中不断“转卖”，沦为资本套利的工具。

责任编辑：冯体炜