隋田力惊天骗局（三）：中天科技陷增长之困？警惕贸易冲规模的伪成长

投资研报

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最近， 隋田力事件可谓震惊市场。

一是，牵涉金额巨大，截止目前不完全统计，已经提示出现应收、预付等资产可能产生的损失金额或超过240亿元，而证券时报统计的交易规模或超过900亿元；

二是，牵涉面之广，牵扯上市公司或超15家，如上海电气（维权）、宏达新材、瑞斯康达、中天科技（维权）、汇鸿集团、凯乐科技（维权）、中利集团、康隆达、*ST华讯（维权）、ST新海（维权）、宁通信B、航天发展、江苏舜天、浙大网新、亨通光电等均牵涉其中。

随着事件不断发酵，一张以“专网通信”为载体的贸易网逐渐浮出水平。随着媒体不断深挖，这张贸易网最终共同指向隋田力，相关人士直指这就是融资性贸易骗局。

是否是骗局还没有确切定论，但是15家上市公司都踩雷是事实，究竟是隋田力手法滔天，还是另有隐情？

中天科技卷入隋田力的背后：陷入增长之困？

7月22日，中天科技公告称预付款与应收款都踩大雷。

截至 2021 年 6 月30 日，高端通信业务合并口径账面预付款项金额为21.35亿元，与供应商浙江鑫网多次沟通仍未发货，涉及金额9.67亿元；公司与客户航天神禾应收款也存在逾期损失风险，涉及金额5.12亿元。可以看出，涉及供应商与客户均与隋田力密切相关。

追溯公告发现，中天科技高通业务为2019年5月开始筹备， 2019 年底投产。其主要产品为多网融合通信基站用设备，该基站系统由数据处理模块和数据传输模块组成，满足视频、语音、数据处理的保密通信功能的基站系统，为用户提供多业务、多网络、高可靠的综合一体化通信服务。

从贸易规则看，100%预付与10%的预收，显然商业合理性存疑。中天科技愿意参与这种交易除了下游客户看似国企背书，是否还有其他更深层次的原因呢？

先从中天科技的业绩增速看，2018年及以前，其业绩增速还可以超过25%，但是自2018年后，公司业绩增速出现较大幅度下降，营业收入由2018年的25.27%下降至14.29%。这似乎传递了一个重要的信号，公司业绩增长似乎出现放缓迹象。

是否真的如此呢？我们看到2020年营收增速依然下滑至13.55%。如果我们将2020年的24.12亿元的高通收入进行剔除，营收增速将进一步下降至7%。因此，这笔收入有利于“掩盖”公司营收增速急剧下滑的态势。

此外，中天科技的高通业务上，2019年及2020年产生的收入分别为4672.57万元、24.12亿元，对应毛利率分别为13.12%、15%。而中天科技的净利率只不过是15%上下的水准。换言之，如果高通业务仅仅是一笔贸易，同时其他相关费用或不高，那这笔收入的毛利率则约等同于公司最终净利率。

综上，中天科技参与隋田力这笔交易维持公司业绩增长显然十分有利。这是否说明中天科技利用这笔贸易交易冲收入呢？当然，我们难以判断真实意图如何，但是隋田力这笔贸易确实有助于缓解公司增速急剧下滑的态势。

凯乐科技、ST新海宜新增专网后，账面业绩大幅改善？

最早大规模涉足的是新海宜。2014年，ST新海新增专网通信业务的首年即录得2.25亿元收入，占总营收近20%；此后该业务一路增长，并成为公司营收增量的核心贡献者，到2016年最高峰时达到11.7亿元，占总收入超过60%。

根据wind可以看到，ST新海新增专网业务前，业绩几乎停滞增长，新增专网贸易收入后业绩大幅上升，增速高达38%。

2015年，*ST华讯也新增了此项业务，当年即录得3.12亿元收入，占总营收的35.5%；在最高峰的2017年，其17.6亿元的营业收入中有16.4亿元系该业务贡献，占比93%。

同样，在*ST华讯新增专网业务前一年，公司营收增速为负增长，2014年其营收增速为-9.78%；而获得专网业务后，业绩增速一度超过20%，最高时超过70%。

2016年，凯乐科技成为新加入者。凯乐科技甫一开辟专网通信业务，当年即录得51.5亿元的收入，占年度总营收高达61%；在最高峰的2018年，凯乐科技169.6亿元的总营收中，有147.3亿元由专网通信业务贡献，占比高达86.9%。

凯乐科技如果扣除相关并购，其业绩增长或依然处于疲软。

写在最后：含有水分的规模增长都是伪成长

像凯乐科技这种以牺牲资金安全性换取业绩“泡沫”显然得不偿失！

凯乐科技8月15日晚公告称，由于专网通信业务已停顿，预计短期内不能恢复，公司股票将于8月17日起被实施其他风险警示，股票简称由“凯乐科技”变更为“ST凯乐”。它也是首家因“专网通信”业务波及而被ST的公司。

据悉，凯乐科技主要因公司生产经营活动受到严重影响且预计在3个月内不能恢复正常。

截至目前，凯乐科技专网通信业务预付账款62.27亿元，应收账款0.52亿元，存货2.18亿元，逾期供货合同金额45.14亿元（按照签订采购合同金额统计），余下17.13亿元合同存在逾期供货及预付账款无法全额追回的风险。目前专网通信业务上游供应商已不能供货，下游客户停止收货，且公司主要银行账户被冻结，专网通信业务已停顿，预计短期内不能恢复。

对于业绩增长，我们常常迷信业绩增速带来估值提升。

一般而言，业绩增速是企业的动态过程表现，表现为营业收入增加，净利润增加，ROA增加，ROE增加，EPS增加等等。业绩增速一般影响股价上涨，估值也随之增加。

但是，如果这里面的增长不可持续或存在陷阱，则需要投资者各位小心。

当然，以上上市公司参与动机仅仅是探讨，除了业绩规模增长需求外，也可能存在特定利益群体互相绑定进行相关利益输送。

如中利控股因自身资金周转困难，通过上市公司向隋田力相关方支付供应商款项，再划转给中利控股，以此形式占用上市公司资金。换言之，上市公司控股股东以隋田力供应商为“中间商”载体，实现对上市公司资金占用的目的。

截至2020年12月31日，中利集团关联方中利控股非经营性占用公司资金余额4.34亿元，占2020年末经审计净资产56.252亿元的7.72%。（公司观察/夏虫）

责任编辑：公司观察